市场回顾：Wind 稀土指数4 月30 日收于723.22，周跌幅22.78%，月跌幅19.91%；Wind 稀土永磁指数收于2474.65，周跌幅14.99%，月跌幅8.67%。沪深300 收于3,912.58，周涨幅2.16%，月涨幅5.46%，稀土板块和稀土永磁板块最近两周大幅下跌，整体走势弱于大盘。

电解铝行业的高集中度并没有转化为议价能力。中国电解铝（原铝）行业2018 年CR5 达52%（钢铁为27%），但高的集中度并未带来近10年持续相对高的效益，主要的原因是：（1）铝和钢的冶炼重启费用均较高，使得电解铝很难协同减产；（2）铝的有效运输半径是钢的3 倍以上，这弱化了高集中度的效力；（3）2018 年再生铝占全铝产量的比重为17%（钢铁约为10%），铝行业中再生金属对原生金属的替代效应更明显。

2019 有色行业（以中金统计的113 家企业为样本）共实现营业收入1.7 万亿元，同比增长12.4%，净利润304 亿元，同比增加10.9%。1Q20 有色行业共实现营业收入3,874 亿元，同比增长8.0%，实现归母净利润51 亿元，同比减少45.7%，有色行业2019 及1Q20 业绩基本符合我们此前的预期。

一季度有色板块整体跑输大盘，黄金版块偏强。一季度上证综指、深证指分别收于2772.20、1693. 35，季变动幅度分别为-11.29%、-3.71%；一季度有色指数、新材料指数分别收于3456.11、2541.17，季变动幅度分别为-16.03%、-5.85%。有色板块涨幅跑输大盘，黄金、新材料版块表现偏强。从基金持仓角度上，有色金属板块整体被减持，且处于低配状态。

2019 年营收同环比平稳较快增长，贵金属及稀有金属领跑行业。2019 年有色金属行业营收16,804 亿元，同比增12.57%，其中工业金属营收10,119 亿元，同比增6.54%；黄金营收2,954 亿元，同比增24.65%；稀有金属营收2,809 亿元，同比增30.12%；金属及非金属新材料营收921 亿元，同比增2.41%。

据20 年一季报，申万有色板块企业共121 家，归母净利润同比下滑企业79 家占比约65%，我们发现疫情主要是对价格、订单、物流和复工造成显著负面影响。与新型基建相关的材料加工企业和产品价格上涨相关的企业，Q1 业绩多同比改善，例如新材料国产替代、黄金和钴企业，值得持续关注。据Wind，Q1 公募基金有色板块持仓占比约1.4%，处相对低位，重仓持股亦聚焦于黄金、钴锂和新材料。

黄金具有信用对冲的天然属性。黄金是天然的货币，其经历了黄金英镑时期、黄金-美元时期，变的是不同的世界强国及其货币体系，不 变的是黄金。在当前百年未有之大变局中，一超多强的世界政治经济 体系受到冲击，美元信用受到削弱，世界的货币锚相对混乱，黄金作 为自古以来的天然货币，具有一定的投资价值。从货币角度，全球各 个国家往往会采用货币超发方式来挽救经济，黄金可以抵御货币超发 中官方货币的贬值。

油价已底部企稳，对比 2008 年油价见底后，通胀预期出现快速修复，且明显快于油价 上行速度，实际利率依然下行。目前通胀预期已经修复至 1%附近，我们认为疫情稳定 后，通胀预期有望修复至疫情前的 1.5-1.6%水平，实际利率仍有下行空间。同时，全球 各国推出强力财政和货币政策，或增加后续通胀压力。

疫情影响下，全球经济增速持续放缓，有色工业品需求疲软。欧美经 济增速持续放缓，主要经济体景气指标持续回落，而全球疫情蔓延也 加速了这一趋势。国内当前应对疫情外紧内松，经济尚存韧性但全年 下行压力较大，我们认为 2020 年全球对有色工业品的需求增量拉动 难有亮点。今年二季度，在主要经济体疫情得到基本控制前提下，企 业陆续复工复产将拉动工业金属总需求复苏，但难以对工业金属价格 实现明显提振效果，大概率全年将维持底部震荡状态。