我们在 2025 年 2 月 19 日发布的《白银行业深度Ⅰ：全球白银供给将进入刚性低速增长新阶段》中，对白银行业的供给进行了系统性的梳理及分析，发现2024-2027年全球白银总供应将维持较低增速，全球白银年度供应量将由31915吨增长至33039吨，期间 CAGR 或为 1.2%，主因回收银产量的提升短期内难以抵消矿端供应增速缓慢的影响。本文我们将从白银的需求角度对全球白银消费的韧性、弹性及变化趋势进行分拆追踪，从而对全球白银供需平衡状态做出有效拟合。通过供需的定性及定量分析，我们发现全球白银的供需状态将延续偏紧状态，供需缺口在 2025-2027 年间或持续放大。

Iron castings refer to objects or components that are produced by pouring molten iron into a mold and allowing it to solidify and take the shape of the mold.

国内稀土矿产量占全球70%，2016年以来国内稀土集团化整合后，目前中稀、北稀已占据国内全部份额，国内供给约束完全通过配额实现。每年下发2-3次配额，基本决定年内的供给总量。近20年稀土价格三轮大周期，均来自需求的变化：2011年(消费电子)、2017年(风电)、2020-2021年(新能源汽车)。需求端预期上修，供给端短期配额给定的情况下，阶段性错配的刚性会远大于其他周期品，造成价格的快速上涨。

白银--兼备优良工业属性的贵金属。白银的化学符号为 Ag，源自拉丁文 Argentum，意为“浅色、明亮”。 高纯度白银外观为白色，质软，且有金属光泽，但掺杂杂质后会变硬，颜色可能呈灰、红色。白银历史悠久，其作为货币和价值储藏手段距今已有四千多年的历史。由于白银具有良好的电热传导特性、较高的感 光性和发光性，白银被广泛应用于电子电器、感光材料和化学化工等领域中，如光伏和摄影需求。同时，高反射率使得白银色泽明亮，叠加化学稳定性使其易于保存，白银被广泛用于制作首饰、装饰品、银器、餐具、奖章和纪念币等。

资源高度稀缺，供应中枢下移。锑在地壳中的含量仅为0.0001%，USGS数据显示，2023年全球锑资源储量约为200万吨，按照当年产量8.3万吨折算，全球静态储采比24.1，而中国静态储采比仅为16.0，一定程度上反映出锑的稀缺。中国、美国、欧盟、日本、澳大利亚等均将锑列为关键矿产资源。国内锑矿供应受到政策因素、环保要求提升以及开采难度增加等原因呈现下降趋势，海外产量虽有抬升但波动较大，目前全球锑矿供应量自峰值已下降过半。

25年1月全球制造业PMI (J.P.Morgan Global Manufacturing PMI)指数录得50.1，环比回升0.5个百分点，再次回升至荣枯线以上。若以2023年1 月份为启动点，目前本轮周期累计运行25个月，若以2023年6月为起始点（第二个低点），目前本轮周期累计运行20个月；而平均历史周期跨度为41个月。

本周小金属价格有所分化，电池级碳酸锂下跌 1.28%，电池级氢氧化锂现货价格持稳，锂精矿价格下跌 0.4%；稀土方面，氧化镨钕价格上涨 2.28%、 氧化镝价格上涨 1.48%；SHFE 锡价环比上涨 4.21%，LME 锡环比上涨 4.85%； 锑价持稳。

2025年大宗商品展望 l 钢材:我们预计2025年上半年新开工仍然维持在较低水平，钢价和钢企盈利缺乏来自需求端的向上驱动;下半年房屋新开工情况或有望企稳。 供给端，目前期货并未交易2025年的限产预期。 l 铁矿石:我们预计2025年四大矿山供给增量不足2500万吨，非主流矿供给依价格而定。我们预计2025年铁矿均价下行。 l 焦煤:在进口焦煤高增速的压制下，2025年焦煤是黑色系品种或仍然最弱，当前价格下，下行风险在于动力煤。 l 动力煤:中国制造业扩张+边际产量或扼守煤价700元/吨下限;降水多寡成不确定因素的重要变量。 l 原油:供需缺口缓和，我们预计原油中枢较2024年或下滑8~10美元/桶。 l 天然气:制造业缺乏向上动力，平衡表较难转为紧缺，我们预计区域价差进一步收敛。 l 铜:全球经济增长预期缺乏明显的利多驱动，我们预计在2.3%的通胀预期下，铜价9000美元/吨左右属于估值中性。 l 铝:我们预计2025年铝价高位运行，产业链整体利润高位维持。潜在变量是，电解铝供应或受拉尼娜气候影响。 l 玻璃&水泥:潜在供应充足背􏴦下，我们预计整体偏弱的大趋势难以改观。盘面玻璃利润存在阶段性的做多机会。 l 纯碱:基本面较弱，供给端产能宽松，我们预计价格低位运行。

金隅智造工场产业园REIT开启资产盘活新机遇-REITs画像系列之改造产业园

有色金属(以工业金属为代表)作为全球定价的大宗商品，兼具金融和商品属性，价格由 全球宏观和全球基本面共同决定。复盘A股从2000年至今的有色权益市场，共有5轮大牛市(2006.1-2007.10、2008.12- 2010.10、2014.6-2015.5、2016.2-2017.9、2020.4-2021.8)，每一轮所处的宏观经济环境存在显著的差异，但也存在共性， 即宏观(通胀/流动性)与基本面共振，定价权重则有主次之分:06-07年强劲的中国需求引发的有色金属供需失衡是有色超级 牛市形成的根本原因，同区间美元持续贬值、全球资本市场流动性过剩，有色金属稀缺性凸显，金融属性助推其价格上行;08 年为应对金融危机国内推出“四万亿”刺激内需，同时国内外流动性大幅宽松，有色金属迎来新一轮上涨;14-15年“杠杆牛” 与“改革牛”行情之下A股普涨;16-17年行情由供给侧改革主导;20年为应对疫情冲击美国实施量化宽松，国内发行特别抗疫 国债、定向降准+降息，同时以新能源为代表的新兴需求持续增长。