11 月A 股反弹上行，轻工板块表现优于大盘。11 月A 股（沪深300、上证指数）、港股反弹上行，美股亦小幅上行。A 股轻工制造板块、港股轻工制造指数（中信）好于大盘；美股非必须消费品弱于大盘。11 月PPI 延续下行趋势，家具出口额持续承压。11 月全部工业品PPI、造纸及纸制品业PPI 分别同比-1.3%、-1.7%，家具制造业PPI 同比增长1.6%；11月整体出口额同比下行（-8.7%），家具出口延续疲软下行，同比-15.9%。

2021 年以来国内大幅下滑但海外放量高增，挖机出口占比已达50%。4 季度国内工程机械将迎向上拐点，2023 年有望进入景气周期，但本轮周期弹性相对较弱。预计2023 年海外需求整体减弱，但市占率有望继续提升。地产低迷+疫情造成2022 国内需求低估，随着稳增长政策落地，以基建为核心的国内需求逐步向好，2023 年地产需求存在不确定性。2023 年海外需求从景气逐渐减弱，除印度外其他市场均可能负增长。

同比读数大幅回落主要有三个因素，一是高基数拖累，去年11 月CPI 环比为0.4%，翘尾因素从0.1%回落至-0.3%。二是11 月鲜菜价格下跌8.3%，带动食品价格转跌0.8%，对CPI 形成下拉压力；三是受疫情影响，需求收缩压力加大，“（服务业）反映市场需求不足的服务业企业比重为54.4%，创出自2013年有此项调查以来的历史新高”，核心CPI 环比下跌0.2%，明显低于历史区间。核心CPI 环比下降，主要是耐用品和周期性服务拖累较大，耐用品中，家用器具、通信工具、交通工具价格分别下跌1.3%、1.9%、0.2%。周期性服务中，受疫情影响，房租价格下降0.2%，飞机票和宾馆住宿价格分别下降7.5%和2.9%，国庆后旅游价格季节性下跌2.1%。

美国经济先行指标和同步指标回落。美国产能利用率已经到达高点，意味着美国工业制造业对GDP的贡献到达顶点。随着利率水平上行，新建住宅下滑。PMI指数快速回落，但依然在扩张区间。社会零售持续下滑。美国经济同步指标增速下滑至1.5%，而继续下滑至0附近就意味着美国经济进入衰退。衰退已经进入视野，从通胀到衰退是2023年-2024年金融市场资产变化最重要的变量。

自二战以来，全球化进程带动全球产业链开始分工，不同国家生产他们具有优势的产品，并通过国际贸易使效率最大化。在这个过程中，随着一批国家的技术和生产力不断发展，全球产业在不断转移。

随着欧元区 HICP（调和消费者物价指数）同比读数连续两月进入双位数区间， 欧元区高通胀在未来的持久性与可控性成为市场关注焦点。我们认为，欧元区 HICP 同比读数已达到峰值，并将在今年 12 月进一步确认拐点。近期欧元区内 的涨薪潮预计至少持续至明年一季度，成为未来妨碍通胀回落的阻力，但其导 致“薪资—价格”螺旋的可能性不大。今年四季度欧元区与美国所处通胀周期 的错位将使欧美利差预期达到最大，美元指数向下拐点确立，欧元兑美元贬值 将告一段落。

在年度展望当中，我们将从经济增长、通胀风险、政策反应三个核心位面，前瞻2023 年度海外宏观形势发展的关键和潜在的变化。

美联储发布11 月议息会议纪要，声明联邦基金利率不变，并按计划实施每月缩债计划；此外，美联储还宣布成立两项常设隔夜回购工具，包括国内常设回购工具（SRF）和针对外国及国际货币当局的回购工具（FIMA Repo），以支持货币政策的有效实施和市场的平稳运行。

疫情对制造业景气度的扰动边际削弱。11 月份疫情反弹与 4 月相似，但制造业景气度受到的冲击比4 月份要小。