市场预期本轮加息终点高度突破4%，当前10Y-3M 美债期限利差倒挂，预计美元指数仍有支撑，美股当前尚未见底。8 月美国CPI 数据公布后，有两个市场交易的重大变化，第一是CME 联邦基金利率期货显示市场预期本轮加息终点高度由此前的4%升至4.25%，第二是3 个月期美债收益率升至3.53%附近，10Y-3M 美债期限利差倒挂，显示市场对于美联储加息预期进一步升温，远期也预示着美国衰退渐行渐近。在美元和美股方面，我们维持此前判断，即当前美欧经济基本面的差异是影响美欧汇率的核心因素，预计欧元汇率仍将承压，相应地，美元指数预计仍将在110 左右存在支撑；而美股见底或需等到美联储货币政策出现真正转向，当前仍难言见底。

从上半年三驾马车表现来看，进出口表现最佳、投资其次、消费最弱。1-6 月，进出口金额累计同比为10.3%、固定资产投资累计同比为6.1%、社会消费品零售总额累计同比为-0.7%。结合三者走势也可以发现，今年以来在增量政策的刺激下，投资上行对冲了消费下行，而进出
口虽然自去年高点回落，但表现仍旧最为强劲，且其下滑趋势也在今年二季度企稳。根据先前市场预期，今年我国出口大概率会降速，但出口
不但没有表现出颓势，反而“逆势上扬”。比较近五年的出口数据发现，今年每个月的出口当月值都是五年中表现最好的，甚至要大幅优于去年同期水平。

本轮全球通胀高企原因主要有三个：流动性泛滥、供应链冲击、全球碳中和。本次通胀的深层次根源在于供给端收紧，而供给端的产能释放通常需要2-3 年，这决定了本轮通胀持续时间可能会偏长。2022 年或为近年来全球通胀压力最大的一年，预计未来数年全球CPI 或在中高位水平运行，全球经济存在一定“滞胀”风险。参考70 年代大滞胀时期：（1）美股等风险资产表现普遍不佳，大滞胀期间，经通胀调整后的标普500 指数点位回撤幅度达51.08%，几乎是美股历史回报率最低的时期；（2）大宗商品表现分化，贵金属和石油迎来牛市，铜等工业金属表现一般，预计贵金属（尤其是黄金）在“滞胀”期间将继续取得良好回报；（3）货币政策滞后于物价表现，长期国债并不能起到很好的保值作用。

我们选取雅诗兰黛小棕瓶、SK2神仙水、海蓝之谜面霜和赫莲娜黑绷带为代表，通过价格对比发现，国内韩免终端价大致相当于乐天免税店的4-7折原价，相当于海南免税7-9折折扣价。韩免终端方面我们选取深圳明通市场价格为代表。明通市场是近两年韩免流入中国的集散地之一，
主打高端化妆品的批发。市场货源主要为免税店、海外电商平台等。

军工板块进入价值投资新时代，需求爆发仍处于早期阶段。我们认为，在当今国际环境下，军工产品需求处于爆发的初期，优质企业业绩增长潜力巨大, 军工板块进入价值投资新时代。我国国防预算保持平稳较快增长，装备支出占比逐年提升。近年来，我国在绝大多数年份国防支出预算增速均高于GDP增速。我们认为，中国的国防支出仍有较大增长空间，未来或将长期高于GDP增速。建议关注航空装备、飞行武器、新材料、信息化等领域，布局高景气赛道的龙头公司：航发控制、中航重机、西部超导、振华科技、紫光国微等。

从省级层面来看，2022 年上半年度一般公共预算收入增幅有明显分化，吉林、天津、西藏、云南、青海5 省降幅均超过20%，其中吉林省受上半年较长时间的疫情封控影响降幅达到42.85%；同时，上海、江苏、广西、重庆、贵州、广东及湖北7 省预算收入下滑幅度亦均超过10%。此外，陕西、山西、内蒙古、新疆以及江西5 省受益于大宗商品仍旧处于较高景气度影响，上半年度预算收入分别同比增长19.44%、28.60%、36.57%、17.92%及2.56%。