本月（2022/9/1-2022/9/30）期间，恒生指数下跌13.69%；其中，恒生必选消费下跌8.10%，跑赢恒生指数5.6 个百分点。截至2022 年9 月30 日，港股必选消费行业估值水平为22.05 倍PE（TTM）和2.94 倍PB（LF）。个股月度涨跌幅来看，9 月份凤翔股份（+5.5%）、奈雪的茶（+1.1%）、雅士利国际（+0.0%）、华润啤酒（-0.4%）、统一企业中国（-2.7%）市场表现较好；中粮家佳康（-29.9%）、H&H 国际控股（-28.0%）、优然牧业（-23.1%）、澳优（-22.8%）、维他奶（-20.7%）跌幅较大。

美沙博弈升级影响油价走势。本周针对OPEC+减产一事，美白宫发言 人表示需“重新评估”同沙特的关系，隐含动用地缘影响力干预之 意。但沙特外交部声明表示不接受美国“发号施令”，回应也较为强 硬。本轮减产已成定局，且在美欧经济放缓背景下的实际影响也有 限；双方博弈重点或是美国能否通过施压阻止OPEC+将减产作为常态 化工具。布伦特和WTI 原油期价本周冲高回落，平均分别环比涨0.59% 和0.79%。

在政策呵护和经济回暖的带动下，经我们测算，9 月社科院口径宏观杠杆率约 为268.35%，环比上行1.59 pcts。展望未来，经济复苏斜率有待进一步恢复， 因此或许还有增量政策接力。同时，高频数据反映当前可能正是新一轮小复苏 周期的起点，预计未来宏观杠杆率或将延续曲折上升趋势。在这样的环境下， 权益资产有望取得一定的超额收益。

意大利是欧元区第三大经济体，但近年来由于乏力的生产结构和高负债的经济模 式，意大利成为欧洲南部的“经济脆弱地带”，稍有不慎极易重演希腊的债务危 机。2022 年7 月21 日，一项关于民生和环境治理的援助法案受到关键政党“五星 运动”的反对，时任意大利总理德拉吉辞职，原定于2023 年春季的议会选举提前进 行。

2022 年 9 月 27 日上午，国家统计局公布了 2022 年 8 月工业企业财务数据。 8 月工业企业利润同比继续下滑，但部分受低基数效应提振、同比降幅较 7 月收窄。具体地，能源价格回落，上游煤炭、石油行业利润增速回落；汽车 行业盈利增长加速，仪表、电气设备等制造业的同比增速也有所回升；内需 消费品中，饮料增速提升，低基数下电子设备和家具增速转正。

本次房地产市场下行近14 个月，时长和下跌幅度均超前几轮。其中， 固然有政策相对谨慎、供给侧出现流动性危机的影响，但最大的问题还是需求侧， 长期供求关系变化与短期购房需求下行相叠加，成为房地产市场下行的主要原因。 站在房地产市场底部，当前我们可以观察到正在暴露的五类风险，根据承担主体不 同，可以分为：房企承担的库存风险、上下游行业承担的债务风险、金融机构承担 的债务风险、政府承担的财政风险、居民承担的“烂尾”风险。

国内经济好转，资产价格分化。国内影响经济修复的主要因素仍然是疫 情与地产，二者在边际上转好。疫情影响的深度和广度在近期有所减弱， 当后续常态化核酸在全国范围内开展，有望进一步减少疫情大规模散发 的可能性。7 月地产受到断贷冲击的影响看起来在消退，30 大中城市商 品房成交面积近期走强，继6 月之后再次超过2021 年同期水平。在经 济向好的同时，股债商的走势出现了分化。商品价格和债市收益率偏震 荡，而A 股近期较为疲弱，A 股周内的走弱可能与外围市场的扰动关系 较大。

3Q22 外部环境有所企稳，出行需求小幅回暖，叠加龙头公司积极优化成本管理能力，或带动社服板块公司业绩环比改善。我们判断偏刚需属性、出行 研究员 沈晓峰半径较短的子板块有望率先修复，餐饮、酒店恢复节奏或快于免税。展望4Q22 和 2023 年，考虑外部环境的复杂性和不确定性，我们判断出行链板块公司仍处于调整修复期，经营完全恢复正常化仍需时日，短期看，3Q22 研究员 孙丹阳环比、同比皆有低基数因素催化，整体复苏趋势有望边际改善。立足中长线，板块景气回暖仍是大势所趋，供需格局优化持续验证，龙头内功提升，或具备更大弹性。建议密切关注外部环境变化和防控政策动态。

本文回顾2022 年亚洲经济与资本市场表现，在判断2023 年亚洲经济走势的基础上，展望股票、债券、外汇及大宗商品市场投资机会，以期为全球大类资产配置提供亚洲角度的参考。