2018 年上半年度，环保板块总体表现不佳，主要是受部分个股业绩不达预期、债务违约事件、融资成本提升影响，环保板块持续回调。截至6 月28 日，环保工程及服务指数、水务指数、环保设备指数累计分别下跌31.39%、23.15%和30.22%，分别对应跑输沪深300 指数16.02、7.78 和14.85 个百分点。估值方面，估值方面，截至6 月28 日，渤海节能环保板块（TTM 整体法，剔除负值）市盈率为22.68 倍，较年初减少31%，相对沪深300 的估值溢价率则由年初的127.86%下降至94.82%。目前，渤海节能环保板块市盈率已经接近近十年来历史底部（PE 约18.0X），向下调整空间比较有限。

[环T保ab行le业_Su20m18mHa1ry数] 据解读：去杠杆大势下，行业加速探底。伴随环保行业商业模式，经历EPC、BOT 和PPP 等三个主要阶段，垫资经营、与政府财政

政策紧密相关的属性愈发明显。上半年随着全社会去杠杆加速推进，与环保相关的PPP 清库、PPP 融资规范化等政策相继加码，行业加速探底①环保行业估值创历史新低，②跌幅超企业管理层预期，增持普遍性倒挂，个别公司

启动股份回购，③各种融资手段难度均较大。

华安环保板块业绩向好，今年一季度保持平稳发展态势。但行业高杠杆水平持续，行业整体竞争格局更加激烈。与此相对应的是行业指数不断下行，部分公司财务风险暴露叠加信贷收紧，市场担忧情绪仍未消散，估值与持仓水平已经跌落至近5 年来历史低位。

我国水资源短缺，水污染问题严重，同时废水排放量居高不下，水环境亟待改善。近年来，随着国家对环境保护重视程度的不断提高，‚水十条‛‚十三五‛‚河长制‛‚湖长制‛等一系列支持性政策的出台给污水处理行业带来广阔的市场空间。未来几年在PPP 模式进一步规范、环保督察和专项行动持续加码、打好‚碧水攻坚战‛以及环保大会召开的背景下，污水处理的市场需求将加速释放，行业发展潜力巨大。

中报预告期到来，仍需关注融资环境是否改善。中报预告期到来，我们预计龙头公司中报业绩增速预期仍在30%以上，考虑到板块前期跌幅较大，或存在反弹空间，但需注意的是环保企业普遍中报业绩占比较低。对于工程类企业，大订单—再融资的成长模式仍受到融资环境的冲击，大的机会仍需紧密跟踪融资环境能否改善；危废、环卫等现金流较好、运维模式为主的细分领域更容易得到市场认同，我们认为运营类公司的投资机会更多来自于长期持有赚业绩成长的钱，因而中报业绩增速较为关键。

当下环保板块核心矛盾在于旺盛的需求增长和融资的艰难环境。基于环保“大订单——再融资”的成长模式，融资环节的悲观情绪导致现有业绩预测难以被市场采信，甚至存在下调盈利预测的风险。但拉长来看，环保生态项目作为三大攻坚战的核心内容，又涉及民生问题，其需求持续增长的确定性较强，而融资问题的解决则有待于相关政策的优化调整。

2018 年的环保政策更加聚焦于大气、水、土壤和固废四大领域污染防治重点领域，2018 年4 月正式挂牌的生态环境部继续实施和深化环保领域改革，强化环境执法督察，不断加强环境法治建设，完善相关法律法规和环境治理体系。我们认为，随着今年一系列环保专项行动逐一启动，监管趋严，督查加码，环保板块或迎来估值修复，水治理（黑臭水体）、环境监测、土壤修复与固废处理等高景气细分子行业仍具吸引力。电力板块方面，随着煤价和利用小时数的持续改善，火电行业盈利预期改善明确。水电板块盈利相对稳定，其类债性质和高分红等特点使其成为避险资金的优先选择。建议关注火电业绩反转带来的投资机会，继续看好有改革预期的地方电网公司以及优质水电资产。

2013 年“两高”司法解释的出台，推动了危废处置行业的快速发展。并且伴随着近几年国家对于危废监管的趋严，广东、湖南、山东等不少于9个地方政府纷纷推出本省的危废处置“十三五”规划，“十三五”是地方政府集

中部署危废处置规划的第一个五年，将开启危废处置行业的快速成长期。从各省“十三五”规划的目标来看，大部分省份规划2020 年实现危废处置利用率90%以上，实现处置能力和产生种类数量的匹配。

环保的投资逻辑链：行业政策－空间－订单－业绩。当前痛点在于订单落地到业绩转化的确定性，主要影响因素有3：1）项目质量，挂钩获取贷款能力。2）资本金产生能力。资本金需求扩大是去杠杆趋势下的必然，资本金产生看公司模式和能力。3）运营能力，挂钩长期份额竞争力。