传统烟草消费增速放缓，电子雾化烟市场迅速兴起。据国家统计局和中国疾控中心数据显示，中国烟草消费量自2016 年起明显下降，同时15 岁以上人群吸烟率从2010 年的28.1%下降至2018 年的26.6%。在这样的背景下，中国电子烟市场快速崛起，根据雾芯科技招股书，2019 年国内电子雾化烟销售额达到15 亿美元，2016-2019 年CAGR 为36.2％，电子烟渗透率从2016年的0.4％增至2019 年的1.2％，但相比英（50.4%）、美（32.4%）等国，仍有巨大提升空间。预计2019-2023 年国内电子雾化烟零售额将以65.9％的CAGR 高速增长，2023 年市场规模有望达到113 亿美元。

雾芯科技（悦刻）是我国电子雾化烟第一消费品牌，营收业绩大幅增长。公司主要从事RELX 悦刻品牌封闭式电子雾化烟的研发、设计和销售，主要产品包括烟杆和烟弹。2018 年至2020 前三季度，公司主营业务收入由1.33 亿元大幅提升至22.01 亿元，2020 年前三季度同比增长93.3%；调整后净利润由0.07 亿元增至3.82 亿元，2020 年前三季度同比增长169.8%。根据灼识咨询数据，截至2020 年前三季度，悦刻品牌国内市场占有率达62.6%。

本周观点：解读悦刻招股书，龙头先发增速亮眼。①业绩增速亮眼，盈利能力快速提升。悦刻18 年初成立，营收20Q1-3 同比增长93%至
22 亿元，净利 20Q1-3 同比增长11%至1.1 亿元，调整后净利润（去掉上市股权激励开支）20Q1-3 同比增长170%至3.8 亿元，调整后净
利率20Q1-3 升至17%，主要因销售费用率同比下降10pct，与电商平台费骤降、扩大渠道带来广告和运输的规模效应有关。②龙头先发优势
显著，悦刻有望维持高增。悦刻是中国电子烟第一品牌，根据招股书，公司在20Q1-3 雾化烟市场份额提升15pct 至63％。前期，通过快消
品打法大规模营销，渗透消费者心智，获取先发优势；后期，线下积极跑马圈地，建立广泛的分销和零售网络，截至2020 年9 月底，拥有
110 个分销商，5000+个品牌商店和10 万+个零售网点。

2019年海外光伏新增装机约为85GW，同比增长约37.7%，拉动了海外市场对光伏产品的需求。据CPIA 数据，2019 年全国光伏产品出口额为207.8 亿美元，突破200 亿美元，同比增长约29%。RCEP 签订后在货物贸易方面给予关税减免政策，未来20 年后零关税商品类别达到总数的90%。2019 年中国光伏产品全球出口金额前十的国家和地区中，有三个RCEP 协约国，分别为越南（占比9%）、日本（占比8%）、澳大利亚（占比6%）。目前，有光伏产品进口关税的国家及对应关税税率分别是印尼5%、柬埔寨7%、老挝5%、缅甸7.5%。以上国家关税仍有一定下降空间，RCEP 的签订将逐渐降低协约国之间的关税，推动区域内自由贸易，为中国光伏产业深入东南亚市场提供有利契机。

Q3 国内消费继续复苏，C 端家居、生活纸品、文具等领域均持续恢复，此外，轻工出口链在Q2 分化（居家办公受益）背景下，Q3 双重受益防疫+产能替代，出口板块全面修复，Q4 料修复趋势依旧。推荐组合：【中顺洁柔】（10、11 月金股）【志邦家居】【顾家家居】【晨光文具】【永艺股份】【梦百合】【欧派家居】。

本周IQOS 发布三季报，新型烟草景气持续稳健向上；家居建议重点关注兑现的定制家居及软体龙头；造纸提价兑现、盈利能力逐季向上，回调坚定布局！

当前电子烟品牌向美国FDA 提交PMTA 的进程仍在持续推进。根据VAPEPMTA 数据，目前截至10 月25 日，有提交意向的供应商有23 家，已提交申请的有140 家，进入受理审查环节的有7 家，进入备案审查环节的有7 家，进入实质性审查环节的有1 家，目前尚未出现上市令申请成功或被拒的供应商。我国电子烟品牌VOOPOO、思摩尔国际旗下的VAPORESSO和你我集团旗下的suorin 申请进程较为领先，其中VOOPOO 已进入实质性审查，VAPORESSO 和suorin 处于受理审查阶段。

我们不同于市场普遍认知的观点在于盈趣科技并非一家电子烟企业，而是一家创新消费电子与物联网应用场景下的产品孵化企业。公司的业务逻辑类似于实业中的风险投资，通过大量的产品孵化，发现未来能够获得市场认可的爆款产品，并引发业绩成长曲线的突变。我们认为该商业模式有可能被长期打通：1）创新消费电子产品升级的大趋势是经济发展和消费者对功能属性追求提升的产物，该赛道存在较为宽广的扩张边界。2）该业务模式具有较高的客户粘性和进入壁垒。由于深度切入产品前端研发设计，公司可显著提升客户粘性并保持较高的毛利率。其研发人员的长期积累和柔性化产线的建设能力则提升了该细分领域中的竞争优势。

自2020 年9 月9 日起，未来一年后能否在美国市场继续销售电子烟将取决于该品牌产品是否通过美国FDA 的PMTA 程序。根据雾化电子烟PMTA 数据跟踪网站，截至9 月27 日，全球已提交申请材料的企业为118家，处于材料已受理环节的企业5 家，进入备案审查环节企业3 家，其中尚未有企业获得上市令。美国作为全球第一大电子烟市场，其发展趋势对前瞻其它地区市场发展路径具有参考价值。我们将陆续介绍目前在备战及已提交PMTA 材料的国内外电子烟企业情况，本篇为该系列的第二篇。

在《电子烟行业系列深度一：行业大势浩浩汤汤，新型烟草乘势而起》、《电子烟行业系列报告二：溯既往看全球烟草体系，展前路析新型烟草未来》、《电子烟行业系列报告三：详解中国烟草体系，国内烟草市场面面观》、《电子烟行业深度报告系列四：解码全球产业链，上中下游觅良机》和《电子烟行业深度报告系列五：中国电子烟监管体系日趋完善，全产业链成企业布局新重点》中，我们深度剖析国内外电子烟产品和世界主要国家市场情况；本篇报告主要对美国电子烟市场发展历史概况、市场规模、竞争格局以及监管体系进行梳理分析，我们认为美国电子烟监管体系进一步严苛背景下，在高合规成本压力下小型零售商生存将更加困难，龙头企业有望持续占优。