本轮危机的根源是以过度快周转为核心特点的房企金融化，房企通过无息负债实现报表扩张，房企成为坐收左右息差的“土地银行”。2021 下半年预售资金监管的突然收紧，是危机的导火索，阻塞了房企的现金流量表。而收入预期下降、房价预期回落、烂尾担忧扰动这三座大山对冲了需求端政策放松的作用，房价下跌致使房企权益受损，风险蔓延至资产负债表。但随着疫情影响逐步减弱、收入预期边际好转、“保交楼”实质性推进，转机已经不远。需求是行业存在的根本理由，我们估算，2022至2030 年，年均住宅需求仍有15 亿平方米，远期亦不会低于9 亿平方米，没有必要对行业过度悲观，期待需求回归常态。

百强房企单月权益口径销售金额同比降幅缩窄。据克而瑞，2022 年11 月TOP100 房企实现单月操盘口径销售金额5644.2 亿元，同比降低24.8%，降幅较10 月缩窄3.7 个百分点；环比增长1.6%。实现单月权益口径销售金额4346.2 亿元，同比降低23.9%，降幅较10 月缩窄7.5 个百分点；环比增长1.6%。从单月量能看，11 月量能整体接近8 月水平，但较6 月最高点仍有相当的差距。

销售和融资同步走弱，偿债压力加剧、违约展期频现。今年下半年以来，房企资金链压力大幅提升，资金困境程度历史罕见，具体主要体现在：1）从到位资金来看，自21Q2 起销售回款和融资现金快速走弱，21Q3 两者单季度同比分别降至-8.9%和-7.9%，创下历史上除20Q1 疫情阶段外最差表现，并且两者同步恶化历史罕见；其中，21Q3 按揭贷款同比大降28%、处于历史低位，同期融资现金同比骤降36%、亦创历史新低；2）从债务到期来看，21-22 年境内外债分别到期1.05 万亿元/9,152 亿元，其中21 年为境内债到期最高峰，22H1 为境外债到期最高峰、22Q1 将环比大增79%，偿债压力将进一步提升；3）从房企实际偿债情况来看，我们统计年初以来包括中国恒大、花样年等在内的14 家房企出现债务/理财的违约/展期，并且8 月以来违约/展期房企数量大幅增加，如低位配股、出售物管、发行可交债等在内的自救行为也密集增加，压力可见一斑。

重启股权融资，设立符合政策要求的资本渠道。11 月28 日，证监会决定在股权融资方面调整优化5 项措施。新政前三条全面重启了除IPO外的股权融资：可以进行重组上市、地产相关资产重组、房企再融资、涉房企业再融资，允许配套再融资，并且募集资金允许补流，支持“同行业、上下游”整合，恢复H 股企业再融资。第四及第五条设立了符合政策要求的资本渠道，提高了房企资产变现能力：优质房企可以发REITs，放松了此前对房企做REITs 的限制，鼓励符合条件的私募股权基金管理人设立不动产私募投资基金，是对行业资金来源的极大补充。

11 月 28 日，证监会官网发布《证监会新闻发言人就资本市场支持房地产市场平稳健康发展答记者问》，文中提及决定在房地产企业股权融资方面调整优化5 项措施。此次政策本质上为“第三支箭”，即支持房企股权融资，通过进一步放宽融资通道，为房企在购买存量项目、偿还债务、项目交付等方面有力补充资金；此外，政策首次提及“鼓励优质房企依托符合条件的仓储物流、产业园区等资产发行 REITs”，为公募 REITs 在房地产存量资产上撬动投资价值打开空间，利于引导行业由“高周转、快开发”向“存量运营”升维转型，进而激发市场潜力、提升估值溢价。当前房地产利好政策频出，多箭齐发支持房地产市场平稳健康发展，预期后续随着疫情缓解，悲观情绪逐步修复，房地产行业供需回暖可期；待购房者信心修复，需求侧复苏将与供给侧融资支持共同形成促进房地产行业回暖的“双循环”。

受制于金融机构风险管理及政策增量的影响，实际的落地效果可能会低于市场预期，未出险、经营稳健的优质民营房企可能从中受益，但对其他民营房企的救助作用预计有限。相比于实际效果，“金融16 条”的信号意义显然更大。我们在8 月报告《市场在担心什么？》中已经提出判断，“对地产（供给侧），最差的时候已经过去，解决地产问题的速度比想象中要快”，地产供给侧的政策底实际上早已确立。在某种程度上，可以认为“金融16 条”的出台是央行对民营房企融资态度转向的信号，是对供给侧政策底的进一步强化，预计未来政策对房企的支持力度会进一步加码，未出险优质民营房企的流动性有望逐渐企稳并修复，已出险房企有望加速出清，风险继续暴露的概率有所下降。