2005 年以来9 段地产股行情可归结为三种模式，行业景气是地产股行情的最核心的支撑因素。9 段行情中5 段行情为“景气显著改善叠加调控政策边际放松”（模式1）；2 段行情为“高景气叠加调控政策收紧”（模式2）；另外还有2 段行情为“政策边际放松但景气没有变化”，但这两段行情的持续时间较短（模式3）。总体来看，9 段行情中有7段行情都由景气提升驱动，只有2 轮行情是纯政策边际缓和驱动，而且高景气或景气显著改善行情持续时间要明显长于政策边际缓和带来的行情。

公布的2022 年1 月百强房企销售榜单，1 月TOP100 房企全口径销售金额为5849 亿元，较去年同期-40.69%，较2021 年月均水平-95.37%。本月房地产市场依旧延续了去年下半年以来降温的态势，整体表现不佳，市场销售惨淡，需求急剧下滑。主要是由以下两方面因素造成：1）临近春节，多数房企放缓供货节奏；2）市场下行压力加剧，购房者观望情绪加重导致有效需求不足。在一定程度上受到春节因素的影响，并且2 月自然日天数较短，我们预计2 月房地产市场仍不容乐观，保竣工、保交付势在必行情况下，未来销售面临较大压力，成交或将持续下行。

中低信用公司的盈利能力问题终于在 2021 年年报集中开始体现，不少企业业绩大幅下降甚至亏损。我们相信，业绩明朗也是竞争格局开始明朗的表现，高信用公司在资产负债表和利润表的优势开始全面体现。

按揭贷款利率相对于 LPR 的溢价（改革前则为相对于基准利率）在 2021 年三季度达到了历史性的高点。这为 2022 年起按揭利率较快下行提供了势能。我们相信，随着存量按揭贷款需求释放完毕，金融机构为了争取更大份额而下调按揭定价的行为，将有助于在 2022 年 3 月后稳住中国房地产市场。

尽管2021 年四季度以来政策对于房地产市场的管控已有边际改善，但目前房地产投资整体下行的趋势仍未见扭转。深入理解我国房地产市场调控的核心目标和基本逻辑是把握未来房地产市场政策调控导向的必要条件。为此，本报告从我国基本住房制度的“五大支柱”和房地产调控政策的“三大底线”入手，深入分析我国房地产市场调控的核心目标和基本逻辑，以期为投资者提供一些有益的参考。

2021 年房地产市场信用事件频发，政策不断加码引导市场收并购以期实现 行业出清。21 年市场化收并购相对平静，上市房企积极寻求资产出售而买 方意愿不足。我们认为，本轮逆周期出现并购潮难度较大：1) 来自中国及 海外的数据显示，并购浪潮常发生在经济持续高速增长时期，罕见逆周期收 并购高潮；2) 收并购市场与招拍挂市场在热度上具有较强的一致性，在招 拍挂市场冷淡的当下，优质房企对于收并购的态度可能同样趋于观望。

土地市场固然受到开发企业拿地需求的影响，却也受到地方政府供地意愿的影响。我们根据 2022 年初各地新披露的地方政府性基金收入预算，判断 2022年各地出让土地意愿高涨。整体来看，土地市场可能前低后高，但不会出现土地出让金全年的大幅下降。

本月，全国合计推出2107 宗住宅用地，规划建筑面积合计10568 万平米，同比下降45%，环比下降80%，挂牌均价2121 元/平米。

未来房地产是否会放松仍需进一步观察。首先看基建能否对冲地产回落，当前出口仍在高位，短期内的政策重心依然是靠基建尝试性的对冲地产回落。根据我们前期对信贷官的调研来看，一季度有将近70%的信贷官认为政府类相关项目信贷会明显回升。其次看居民按揭贷款的回落速率，当前房地产市场的按揭贷款增速已经明显快于定金及预收款的增速。考虑到短期内房地产首付比例没有明显调整的情境下，这意味着银行手头储备的优质按揭客户的资源或正在被逐步消耗，随着商业银行库存的优质按揭客户库存逐步清零，居民按揭贷款或有更快回落的可能。