本周观点：本周上海成交量环比下滑 21%，同比下滑 50%，调控初步显示成效；虽然货币政策总体依然维持宽松，但整体资金面实际边际上呈现收紧态势，3 月期 Shibor 连涨 37 个交易日，珠三角 6 个月票据直贴利率相对 11 月初上涨超过 20%。近期保监会加大了对保险资金运用的监管，加之房地产市场政策面和资金面边际呈现收紧态势，对板块整体估值修复有一定的抑制作用，短期预计整体仍将保持平稳运行。未来 2017 年房地产市场仍延续结构分化的特色，以“转型牛”和“区域主题”为代表，区域主题请关注大北京、大深圳、大上海、川渝和武汉布局的上市公司。

宏观经济：弱势企稳复苏，行业政策态度由稳增长转为控风险。 2016 年以来，房地产行业的强势复苏对稳定固定资产投资和拉动上下游产业均发挥出极为突出的带动作用。随着近期经济基本面弱势企稳，行业在长周期顶部压力下区域分化持续拉大，进一步调整的需求和必要性有所提升。未来调控的方向在于建立长效机制，而非短期的直接干预。政策态度由稳增长转为控风险，重点在于保护，而非打压。 

11 月 27 日，中央人民政府发布《中共中央国务院关于完善产权保护制度依法保护产权的意见》。《意见》指出，产权制度是社会主义市场经济的基石，保护产权是坚持社会主义基本经济制度的必然要求。加强产权保护，根本之策是全面推进依法治国。

2012 年，我们在《铁律仍难打破》、《销售越好、板块相对收益越差的“铁”律仍难打破》、《房地产行业最新观点及方法论》等数篇研究报告中，系统地提出了“地产 A股小周期理论框架”，标志着这一框架的正式成型。此后数年并延至今日，我们在预判地产 A股的整体走势时，一直沿用这一框架。 

从定价权变迁中把握投资机会。不论是公司转型带来的估值重极，还是保险资釐举牌蓝筹带来的价值重估，行业定价权模式正収生变革，2017 年行业投资机会仍将孕育在定价权变更之中。尽管短期政策有收紧，随着长端利率下行，保险机极提升权益资产配置比例仍是趋势，高分红高 ROE 的蓝筹地产仍将受到险资的青睐，险资举牌概念仍将是 2017 年重要关注点。由于行业结极性矛盾，中长期看中小企业已抛弃对周期的幻想，主业多元化转型是大势所趋。随着基本面下行，其转型诉求将逐步提升，2017 年中小房企转型或卖壳退出有望重回大众视野。

大类资产配置意义加大，这个冬天不太冷。14 年底-15 年属于房地产行业衰退末端和复苏前半段，地产股处于基本面边际改善驱动的超额收益区间；16 年房地产完成小周期触顶并且开始回落，整体行情属于无风险利率改善支撑下的估值修复行情；进入 17 年，在大类资产配置框架下，房地产作为一类资产的配置热度下滑，但前期流动性持续改善、通胀温和上行将对冲房地产价格的滞后调整，这种价格刚性将使得 2017 年行业表现为“这个冬天不太冷”。

住建部部长陈政高11 月19 日说，装配式建筑是建造方式的重大变革，要全面落实装配式建筑发展目标和重点任务，并全面形成装配式建筑技术标准。

进入 11 月，杭州、深圳、武汉、南京、成都再度收紧楼市调控，预示着第二轮调控大幕已经拉开。与此同时，房企融资收紧政策密集出台，此前进入房地产领域的资金渠道也将被严格限制。在此情况下，预计 11 月楼市销售将进一步降温，且降温幅度将加大；开发投资增速仍将企稳，稳中有落的可能性较大；大中城市房价涨幅将继续收窄，部分热点城市或率先停涨。

上周（2016/11/26-12/02）楼市主流 40 个城市成交环比上升 26.2%，并且 11 月日均成交同比下降 21.6%，降幅较前周缩小 0.3 个百分点，其中一线、二线和三线城市分别同比-14.8%、-32.6%、-3.6%；而库存方面， 19 个重点城市可售面积环比下降，但受近期楼市成交走弱影响，去化月数环比上升 0.2 个月至 7.8 个月；拿地方面，前周 100 个重点城市土地成交环比下降 6.9%，年初至今累计成交面积同比下降 5.3%，土地成交仍显低迷；政策方面，上海和天津再次提高首付比例，湖南强调落实调控力控房价，显示出政府对热点城市政策力度和强度将大概率超预期，而非重点城市的政策宽松则体现了政府在抑制资产泡沫的基调下 “因城施策、有保有压”的思路仍将延续；此外，证监会主席刘士余周末在基金业协会会议公开讲话中痛批野蛮收购，或将影响年末险资举牌现象，险资动作或将放缓。我们维持近期 2017 年策略观点“周期淡化，资产为王”，并强调” 资产价值”在 2017 年选股标准中的重要性，而我们先前强调的险资举牌也只不过是资产价值催化剂而已，虽然本次因证监会喊话可能对于险资举牌股将造成一定短期压力，但对于部分拥有优质资产价值房企本身而言并不会有多大改变，因而我们维持目前的推荐组合：招商蛇口、首开股份、北京城建、新湖中宝、华发股份，并继续关注华鑫股份、中洲控股、浦东金桥、东湖高新、栖霞建设、嘉宝集团、迪马股份、广宇集团等。 

上海、天津调控政策进一步加码，市场整体对于政策预期仍为收紧，地产市场在有保有限的政策环境下稳健发展。而龙头开发商之间的交叉持股与并购整合的趋势也逐渐显现，一方面融创继续增持金科股份至 20%，恒大也继续增持万科至 14.07%，另一方面保利地产也曾有并购保利置业的想法，预计后续类似的资本运作还会发生，有助于房地产板块整体的价值发现和估值修复。未来 2017 年房地产市场仍延续结构分化的特色，以“转型牛”和“区域主题”为代表，区域主题请关注大北京、大深圳、大上海、川渝和武汉布局的上市公司。