房地产下行拖累经济。广义房地产占经济比重从2020年的34.7%降至2023年的28.0%左右。测算2022、2023年房地产对GDP的拖累约为1.92%、-1.45%，预计2024、2025年分别为-1.84%、-0.84%，随后止跌企稳。物价偏低拖累企业盈利和居民收入。多数行业以价换量，居民工时拉长、时薪放缓。全社会杠杆率被动上行。宏观杠杆率加速上行，名义GDP处在下滑区间；居民存贷差加速扩大；资金活性降至历史低位。

14-15 年牛市根本原因是在经济转型中的流动性宽松对资产价格冲击波及股市。国内经济在经历金融危机强政策刺激后的短暂复苏后，再次进入下行通道，14 年末货币政策先行开启宽松周期。然而由于实体复苏的时滞，流动性充裕无法由实体需求快速消化，转而先后对各类资产价格产生冲击：14-15 年股市、15-16 年汇市、16 年商品期货市场，最终流向房地产市场。整体来看都是在流动性宽松的大背景之下，由于基本面复苏滞后，而带来的剩余流动性上行。对股市而言，居民资产搬家是资金流入的源头，地产调整是直接因素。

读懂央行资产负债表是宏观固收研究的关键。央行资产负债表的资产端反映了央行资金在各类资产之间的配置情况，包括国外资产、对政府债权、对其他存款性公司债权、对其他金融性公司债权、对非金融性部门债权。其中，国外资产占比最高，在 2012 年保持在 85%附近的水平，此前多年外汇占款为我国基础货币投放的主要方式。负债端则主要包括储备货币（货币发行、其他存款性公司存款、非金融机构存款）、不计入储备货币的金融性公司存款、发行债券、国外负债、政府存款、自有金和其它负债。其他存款性公司存款亦即存款准备金，可分为法定与超额，超额存款准备金率是衡量市场流动性的重要指标。

2024 年 10 月，我国数字经济指数环比下降 10.0%，录得 398。10 月数字经济指数的下降主要由于产业指数的下降，产业指数、溢出指数、融合指数和基础指数分别对总指数贡献 -6.99%、-2.24%、-0.54%、-0.19%。

ETF 通过以 ETF 份额“换取”构成该基金的个股“篮子”的方式 进行实物赎回，因此资产从主动基金转向 ETF 就会降低大规模赎回迫使基金进行抛售的可能性。与主动型基金相比，被动型基金在收益不佳后遭受大规模赎回的可能性更低，因此被动化在某种程度上减少了市场压力期间基金大量赎回所带来的风险。

Retail space planning refers to the practice of designing a retail store layout in a way that guides customers easily around the premises. This process involves looking at several factors, including product placement, traffic flow, and floor plans. This helps retailers understand the optimum flow of categories across bays, run lengths, fixtures, and the ideal assortment of products on the shelves.

新增社融规模不及市场一致预期。10月新增社融1.4万亿元，同比少增4483亿元，不及市场预期，与近三年同期均值水平比也偏弱，2021年至2023年10月社融新增规模平均在1.46万亿元左右。政府债券支撑走弱。结构上来看本月社融数据仍部分延续了上月的特征，信贷依旧偏弱。此外也出现了边际上的一些变化：一是政府债券对整体社融同比由正向拉动转为拖累，二是未贴现银行承兑汇票及委托贷款同比均少减，非标成为本月社融同比的主要支撑。

今年以来中国经济稳中趋缓，前三季度GDP 同比增长4. 8%，较上半年回落0.2个百分点，三季度同比增长4.6%，较二季度回落0.1个百分点。其中最终消费对经济增长的贡献率显著回落，是经济增长放缓的主因。7月政治局会议提出宏观政策应当“持续用力、更加给力”，9月一揽子增量政策密集出台，专项债加快发行，9月当月工业增加值、服务业生产指数、社零额、制造业投资等产需指标均边际回升。总体来看，三季度供需失衡的基本格局延续，终端需求偏弱持续向生产端传导。

海外市场产品系列研究介绍 百年变局之下，世界经济周期同步性下降，产业链、价值链加速重构，经济 发展的不确定性增加，全球配置、分散投资的理念开始深入人心。如何拓宽 投资视野，把握更优的结构性投资机会，并进行科学的全球资产配置，成为 投资者关注的重要议题。为此，华泰金工开启了海外市场产品系列研究，旨 在深入挖掘海外细分市场的投资潜力，梳理出多元、分散的底层可投资产品 集合，并构建相应的组合配置方案，来满足投资者日益增强的跨境配置需求。 为什么关注越南市场? 越南作为中国一衣带水的邻居，具有出色的地理位置优势和人口资源优势， 长期保持了较高经济增速，并且抓住了全球化浪潮中的产业重构机会，也因 此吸引了全球投资者的关注。本文主要围绕越南资本市场展开，重点介绍了 如何通过基金产品投资越南，试图为关注越南市场，并在组合中引入越南资 产的投资者提供一份“一站式”投资指南。

透过“现象”看资本市场“内核” 年初以来资本市场经历诸多里程碑事件，新“国九条”落地、系列改革政策、 创新工具支持、交投历史新高、ETF 超越主动，从“现象”看“内核”，关 注政策的“表”与背后的“里”，资本市场底层逻辑已发生变化。目前监管 层正自上而下建立重视投资功能的新生态，打造资金-投资-资产的正向循环， 是与以往不同的崭新模式。证券公司作为资本市场重要中介，政策向好奠定 行业经营底部基础。经纪/两融放量、投资弹性、并购业务增长，预计 25 年 将有较好的利润弹性。行业估值处历史中位、公募仓位有提升空间，建议关 注优质龙头、并购重组主题、经纪与投资业绩弹性更强等公司的配置机遇