新一轮稳增长政策加速落地，9 月新增社融超预期；信贷高增为关键支撑。9 月末，社融存量同比增10.6%，增速环比有所回升。当月社融新增3.53 万亿，超出市场预期（Wind 一致预期为2.80 万亿），同比多增6274 亿；主要贡献来自信贷、委托贷款的改善，拖累项为政府债、企业债。具体来看，9 月信贷强劲修复，新增人民币贷款2.57 万亿，同比多增7964 亿。反映近期政策性开发性金融工具、各类专项再贷款等稳增长政策工具正在加速落地，同时银行季末考核的投放诉求较强。委托贷款保持较快增长，当月新增1507 亿，同比多增1529 亿；判断主要是政策性开发性金融工具通过委托贷款方式（股东借款）形成投放以及部分公积金发放带动。

本文的债券定价指的是确定某发行人某期限某条款债券在某个时点市场环境下的利率。这种定价的结果实际上是市场观点的体现，区别于投资者自我观点。债券定价既能服务于一级投标又能帮助投资者比较挖掘二级个券阿尔法。无论是一级还是二级，债券定价的核心逻辑都是一致的，都要先找到相似券，再对相似券的市场价格信息进行调整。相似的维度有期限、条款和主体三个，我们通常就在同主体中找期限和条款相似的存量券。对价格信息调整涉及到期限调整和条款调整，调整方法也很多，我们建议利用中债收益率曲线进行调整。利用中债收益率曲线定价的原理是假定待定价券在同条款多条收益率曲线中的相对位置与存量券一致。

社融增速回升，委托贷款大幅增加。9 月新增社融3.53 万亿元、同比多增6274 亿元，存量增速升至10.6%。分项上，受新增专项债发行放缓的影响，政府债融资持续同比少增。直接融资变化不大，企业债融资与股票融资合计同比少增12 亿元。值得关注的是，9 月表外融资依旧呈现为正向贡献，尤其是委托贷款大幅增加。实践中，开发性金融工具多以股东借款模式落地，资金投放过程中产生委托贷款。

我们认为本轮人民币汇率调整是内外部因素叠加下的市场纠偏。主要有以下三方面因素作用：一是强势美元。美联储强势加息叠加地缘政治因素促使美元指数快速突破110 大关，创下近20 年新高。尽管如此，人民币汇率仍然展现出较强韧性。一方面人民币贬值幅度不到美元升值幅度一半，另一方面人民币兑全球其它主要币种持续升值。二是中美货币政策背离。今年3 月美联储首次加息后中美利差迅速归零。8月以来美国10 年国债收益率再度拉升，中美利差已经扩大到-100bp 以上。可见，4 月和8 月中美利差的迅速收窄和转负，是中美汇率出现调整的主要动因之一。三是我国内外需转弱。一方面，随着美欧宏观刺激退潮和全球供应链修复，今年中国出口增速中枢有所回落，4 月受上海疫情影响出口增速下滑，一定程度上构成了汇率利空预期。8 月我国出口增速再次逆季节性大幅放缓。另一方面，在今年疫情反复扰动和私人部门预期转弱的影响下，我国内需同样走弱，对经济增长构成拖累。

行业风格分类：消费、医疗健康、TMT、制造、周期、基建地产、金融。我国资本市场结构自2019年注册制改革以来大幅改善，截至2022年9月底，A股上市公司家数突破了4900家，总市值在85万亿元左右，新兴产业比重大幅抬升，行业之间和内部分化都在加大。银行行业板块市值不再一家独大，而是和食品饮料、电力设备行业占比相近，三者的流通A股市值占比（下同）分别为9.2%、9.3%和8.5%；医药生物和电子行业占比也在波动提升，分别达到7.5%和6.3%。因此，相比于价值成长风格，七大类的行业风格分类更能适应我国经济结构及资本市场发展。