内销受益政策需求迎拐点，外销看好优质企业创新能力，维持“看好”评级 外销端看好具备产品创新能力+自主品牌+海外产能优质企业的长期竞争力。内 销端仍然看好以旧换新政策拉动换新需求，以及两轮车标准切换下龙头企业的份 额提升。

通过复盘财险行业的车险保费增速与狭义乘用车零售销量增速，我们发现 2014 年 以来两者呈现较强的正相关性。即狭义乘用车零售销量同比增速越高，车险保费 同比增速越高的概率也更大;反之，车险保费同比增速将边际放缓。归因来看，车 险保费与新车销量的相关性较强主要系:1)新车的价值更高，新车的基准纯风险 保费通常也更高;2)旧车的 NCD 系数有望更低，旧车的费率通常也更低。

核心结论:1我国总和生育率降至 1.0，已低于警戒线 1.5，长期低生育率或 通过影响劳动供给、社会创新及消费储蓄行为拖累经济增长。2从海外政策 应对看，政策转向慢、力度小的日韩生育率改善效果偏弱，但财政支持力度 大、持续性强的北欧效果明显。3为推动生育率回升，建议我国逐步加大现 金补贴占 GDP 比重至 1.2%，并完善妇女就业保障和社会育儿支持。

权益量化:预期先行，防范轮动。2025 积极有为的政策组合拳下科技板块 和消费板块可有所期待。当下权益整体相对债券性价比较高，外资流出压力也有 所消除，整体配置仓位建议提高。但是基本面的回升尚不明显，特别是消费板块， 因此前期更多的是预期交易，在流动性更为宽松的环境下不排除似 2024 年这 样极致的风格拐点的出现，因此把握好结构的择时与风险的控制仍是新一年的重 点。

当前经济运行面临“去地产化”及所谓的“去中国化”的内外部挑战， 核心在于通过“制造立国”战略加以应对。未来，预计当外部大国博弈及内部风险 释放进一步加剧，可能促使逆周期政策加码。当前来看更多依赖改革破局，重点关 注高水平市场体系建设、深化供给侧结构性改革、推进全面创新机制等。以“制造 立国”应对“去地产化”和所谓的“去中国化”依旧是宏观数据的主线逻辑

核心结论:11月初特朗普横扫回归后，快速提名内阁，并威胁对中加墨加征关税，加剧全球市场波动。纵观新一届内阁名单，非建制派、忠诚度高、对华强硬等特征明显，主张遣返 非法移民、加征关税、政府裁员、能源自主等，但内部也有分歧。结合特朗普竞选主张、内阁人选、落地难度及2016年路径，超鹰派组合落地存有难度，预计先移民和关税、能源， 后财政和减税。短期关注12/18FOMC、1/2债务上限、1/20正式就任及百日新政。海外关注年后百日新政的政策力度及资产影响。短期美股震荡上行，复活节和圣诞行情可期;美 债高位筑顶，4.5%是中性顶点，极端是4.75%甚至5%，12月降息前后波动放大;美元高位悬挂静待美债拐头;黄金逢低配置。 A股和港股等待12月内外催化，人民币汇率承压，年 内关注7.3支撑。

特朗普交易近期已有所降温，市场从交易预期再度回归到政策落地的现实中来。我们曾在此前报告中分析特朗普 2.0 的大类资产走势，而本篇则侧重在短 中长期维度内，再度审视特朗普 政策与资产路径的确定性与不确定性。 特朗普 政策主打“美国优先”的旗号，核心实质是通过“安全”与“效 率”双轮驱动来重塑美国经济、政治和外交，其政策取向与当前全球政治经济 格局演变高度契合 —— 欧美等国家保守主义浪潮抬头，民粹主义政府此起彼 伏，国际经贸格局亦正经历重构。

第二，明年经济工作的核心思路是温和刺激，不是大干快上。第三，具体政策措施安排上，也体现了温和刺激的特征。 第四，后续财政政策落地可能基本在预期内，难超预期。 第五，目前市场对货币政策预期可能已经过高，后续落地可能同样难超预 期。 第六，目前市场对消费复苏的预期不高，我们认为，明年可能超预期的是 消费。 第七，明年基建投资有望继续保持高增。 第八，一些以往的表述继续得到延续，例如坚定不移惩治腐败，也值得关 注。 第九，股市行情仍然值得期待，但可能不是简单的指数级机会，而更多地 是某些板块的结构性机会。 

权益市场震荡收跌,转债较权益有所超额-金融工程定期报告