家具企业渠道变革进行时，大宗业务占比提升。在地产精装房趋势加速与行业 竞争加剧压力下，家具企业纷纷寻求渠道变革，将获取流量的时间节点向前推 移。目前我国定制家具厂商产品出货以经销商渠道为主，但大宗业务收入占比 上升趋势明显。2018 年皮阿诺大宗业务占比最高，已经由 2014 年的 8.80%提 升至 28.24%，志邦家居大宗业务占比由 2014 年的 15.41%提升至 2018 年的 16.06%，欧派家居大宗业务占比由 2014 年的 7.94%提升至 2018 年的 12.51%， 金牌厨柜大宗业务占比由 2014 年的 7.58%提升至 12.10%。收入规模方面，2018 年欧派家居大宗渠道收入规模最大，达到 14.18 亿元，其次为索菲亚，2018 年大宗收入 4.84 亿元，志邦家居大宗收入 3.91 亿元排序第三，皮阿诺大宗收 入 3.06 亿元排序第四，金牌厨柜大宗收入 2.03 亿元，而我乐家居和好莱客大 宗收入均不超过 1 亿元。

Wayfair 发展沿革：美国家居电商龙头，以用户体验和运营效率为核心 Wayfair 作为美国最大的家居电商品牌，致力于为用户提供多元化家居 设计风格、具有竞争力的商品以及优质的购物体验。公司采用“平台+ 自营”模式，聚集 12000 家供应商并发展 90 余个自有品牌，连续 17 年来营业收入保持高速增长，2019 年突破 90 亿美元。公司发展共经 历三个阶段：商业模式塑造期（2012-2016）打造专业家居品牌建立消 费者信任，精准数据挖掘运营；家居电商模式兑现的巅峰期（2017 年 初-2019 年初）流量红利显现复购率提升，自建物流体系完善；市场质 疑期（2019 年年初至今）物流建设成本高昂，国际扩张带来获客成本 上升。

19年6月开始竣工面积增速触底反弹，竣工与销售之间的背离迎来收敛。预 计2020年竣工需求增速将达到高峰，20、21年均为竣工释放的主要阶段。

宜得利是目前日本最大的家具和家居连锁零售企业，回顾宜得利发展历程， 我们认为“优质低价”定位、高频消费提高客户黏性、渠道多元化拓展、 全品类满足一站式购物需求等因素是其能够穿越地产周期实现长期稳健增 长的重要原因，助力宜得利成为日本唯一一家连续 30 年销售额持续增长的 家居龙头。当前我国地产与家居渠道红利有所下降，借鉴宜得利发展经验， 我们认为家居企业可通过强化零售能力、适度加强品类融合、提高供应链 效率等方式提升竞争力，进而在存量竞争中脱颖而出。

截至2019 年公司产能已达27.52 亿平米，并继续推进石膏板国际业务布局，计划将石膏板产能布局扩大至50 亿平方米，配套50 万吨龙骨产能布局，进一步强化和巩固核心业务，目前坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、埃及等项目稳步推进。同时，通过联合重组四川蜀羊、北新禹王等8 家企业及河南金拇指进入防水行业，形成覆盖全国的十大防水产业基地布局，2019 年并表防水业务收入2.05 亿元，占收入比重1.54%。

新兴市场墙壁开关插座市场快速增长，民族品牌逐步发力。2019 年全球开关 设备市场规模达到 1026 亿美元，其中亚太地区所占市场份额最大，达到近 50%，2024 年预计将达到 1435 亿美元，复合增长率 6.9%，我国墙壁开关插座 产品市场需求规模呈持续增长趋势，预计 2022 年市场规模将达到 261 亿元， 是全球墙壁开关市场的新兴力量。全球墙壁开关插座行业主要存在三类竞争 者：专业品牌大型跨国企业、区域性优质民族品牌、中低端墙壁开关制造商， 其品牌价值和行业影响力逐级减弱。专业品牌大型跨国企业历史悠久，多为电 气行业巨头，如罗格朗、西门子、施耐德等，销售网络覆盖全球，其中罗格朗 公司在全球开关插座的市场份额达到 19%。区域性市场竞争格局较为分散，民 族品牌深耕本土业务有望提高市场份额；中低端墙壁开关插座制造商产品同质 化严重，市场竞争力较弱。

The overall number of sleep and bedding systems (including the mattress) that are used will have a direct impact on the health (cardiovascular health, blood pressure, muscle strength, back and spine problems, and stress levels) of the individual. Hence, the mattress that provides good rest is sought after. The idea of using top-quality mattresses for good sleep is gaining traction among the people, and the increased awareness about the health benefits of better sleep is driving them to buy the orthopedic mattress over regular mattresses.

疫情影响下1-2 月社零显著下滑，必选消费韧性较强，子行业受疫情冲击的程度与我们之前的判断一致：家具>文化办公用品>日用品。据国家统计局数据显示，2020 年1-2 月，家具类零售总额为142 亿元，同比下滑33.5%，增速相对去年同期回落34.2pct；文化办公用品类零售总额为393亿元，同比下滑8.9%，增速相对去年同期回落17.7pct；日用品类零售总额为837 亿元，同比下滑6.6%，增速相对去年同期回落22.5pct。

疫情影响Q1 需求下行压力较大，政策有一定倾向刺激地产。2020 年受疫情影响，节后的耗煤量约为往年的60%（以日均耗煤量估算），经济总体下行压力较大。政策面有一定倾向刺激地产行业以保证需求增长。同时，扩张性财政政策预期加大地方政府赤字，加快土地出让有望缓解扩张财政带来的赤字压力。需求扩张与财政扩张赤字的双重压力使得地产逆周期调节在这个时点显得有吸引力。而从地产行业本身而言，上轮调控2016年Q2 至今，未有新的主要刺激政策出台，时长已经接近此前两轮地产调控的周期长度。同时预计Q1 地产销售同比增速转负，逆周期调节政策的信号亦已出现。

19 年业绩增长良好，利润端增长好于收入端：截至 2020 年 3 月 2 日，根据申 万行业分类，轻工制造行业共有 58家公司披露了19年业绩快报，披露率达44%。 从已披露情况来看，从营收增速来看，共有 45 家公司实现了正增长，占比 78%， 共有 13 家公司实现了负增长，占比 22%；从归母净利润增速来看，共有 45 家 实现了正增长，占比 78%；共有 13 家实现负增长，占比 22%。从披露情况来 看，轻工制造行业公司 2019 年业绩整体表现良好，其中营收、归母净利润增速 平均值分别达 18%、34%，利润端增长好于收入端。