1）参考美国家居建材市场和韩国汉森发展历史经验：存量房市场足以支撑 家居消费总量，但平滑地产波动的核心是品类消费频次。  2）对应到床垫，成熟的美国床垫市场80%消费需求来自存量置换。复盘 1980 年至今美国床垫批发市场增速，整体与GDP 高度相关，好于同期住 宅销售（含二手房交易）增速。  3）来自下游渠道的验证：具有频次支撑的消费品降低了终端渠道对范围经 济的依赖。耐用消费品的产品消费特征会一定程度影响下游销售渠道结构。 从美国市场看，前十大家居销售商中，床垫是唯一具备单品销售商的品类。 美国床垫市场40%床垫销售来自以mattress firm 为代表的床垫专营销售 商。我们认为，在运营成本偏高的美国家居零售市场出现单品零售商的核 心原因在于：a）功能性单品的品类溢价，渠道高加价倍率；b）前端销售 具备规模效应，不受人效限制。c）消费频次高于木质、成品家具，相对稳 定的市场需求保障单品类零售商运营的可持续性，降低经营难度。此外， 床垫作为偏高频标品的另一面是渠道壁垒相对较低，难以摆脱电商渠道的 冲击。

2019年轻工板块表现弱于大市，轻工指数上涨14%，同期沪深300上涨31%，在28个申万一级行业中，轻工行业排名第16位。我们去年底即提出看好工程业务放量的标的，涨幅居于行业前列。对于2020年，我们认为多个子行业将迎来改善，看好竞争优势逐步凸显和业绩进入反弹期的标的。

中国瓷砖卫浴行业在经历 2004-2013 年的黄金发展 10 年后，目前已进入存量整合阶段，我们通过对比分析家居行业十大细分领域的回报率，发现瓷砖卫浴行业仍是具备较高投资回报率的优秀赛道。站在当前时点，我们认为龙头瓷砖卫浴公司的护城河正在加深加宽，精装房市场的快速崛起也驱动龙头市场份额提升。

对于家居行业，市场担心未来受到我国新房销售面积逐渐回落和精装修占比提升等因素冲击，其中长期需求，尤其是零售端的需求也会随之见顶。我们这篇报告主要是从两个角度去回答如何看待我国家居行业中长期需求这个问题。①以发达市场作为参考。仔细研究了美国家居行业的消费需求变化趋势、美国家居消费和房地产的关系、美国家居消费增长和其他消费品的异同等问题。②构建了测算中国中长期需求的家居消费模型。 

但是细分子板块盈利能力逐步出现分化：造纸板块持续消化库存，下游需求疲软导致终端价格不振，带来收入和利润均持续下降；家居板块三季度盈利能力好转，软体家居收入和利润双增，定制家居受到工程业务的带动，表现企稳；包装印刷板块毛利率和净利率回升，利润端修复明显；文娱用品板块收入和利润高增，其中办公用品表现突出。 

定制板块 19Q3 收入整体增速环比继续回暖，公司间分化加剧。上市定制企业 19Q3 总体收入增速13.5%，增速环比提升 1.2pct。但是各家公司不再保持一致步调，三季度收入趋势分化加大，欧派、尚品、志邦、皮阿诺、我乐保持了收入加速的趋势，另一些公司相比二季度降速。 

19Q3轻工板块营收 3572亿元，同比下降 0.8%，降幅较H1 收窄 2.9pp；实现归母净利润218.5 亿元，同比下降16.1%，降幅较上半年收窄7.9pp。单季度看，Q1/Q2/Q3 营收增速分别为-3%、-4.1%和4.8%，三季度收入增速转正；Q1/Q2/Q3 归母净利润同比增速分别为-27.9%、-19.8%和 -2.5%，环比明显改善，行业景气度正在回升。

2019Q3 轻工板块超配比例为-0.2%，较 2019Q2 降低 0.39%，机构投资者对轻工板块标的持续减持。细分子行业来看，2019Q3 家用轻工、造纸、包装印刷的配置比例分别为 0.66%、0.07%和 0.26%，环比分别下降 0.31pcpts、0.02pcpts和 0.09 pcpts；超配比例分别为 0.06%、-0.24%、-0.01%，环比分别下降0.3pcpts、0.07pcpts 和 0.01pcpts。

K-12 setting is a learning space and requires a unique set of solutions to deliver the comfort, focus, and support students and teachers. K-12 furniture is used in classrooms, cafeterias, library, offices, and other areas. School furniture plays an active and crucial role in transforming a classroom from a static physical space into a dynamic learning environment. As technology evolves, it is not shocking to note how massively classrooms have been transformed in the past few years. Usually made from wood, metal, and plastic, the latest classrooms are designed in a way that are not only considered effective for use, but also beneficial for physical health.

下游家居销售环比回暖：在地产数据9 月整体景气度上行带动下，9 月限额以上家居零售额178亿元，同比增长6.3%，增速环比提高0.6pct。