铜铝价格偏强势。铝 : 本周国内社会铝库存开始回升，这是云南复产结束，供应边际增长的必然结果，但随着旺季消费逐渐开启预留给铝锭累库的时间长度有限，9 月中旬或重新开启去库。“保交楼”带动 1-7 月地产竣工增长 20%，光伏装机量大超预期，特高压输变电强势铝消费增速亦超预期，行业利润维持在高位且随着旺季开启有进一步走扩基础。铜: 据 SMM 测算 1-8 月我国精炼表观消费需求达 940 万吨，累计同比增长 5.7%。8 月虽属淡季但表需基本与去年同期持平，凸显铜在电网与电源的高强度投资、新能源、空调等高速增长中受益，铜价保持偏强势头。中长期看，前期资本性开支不足导致 23-25 年铜矿供应增速逐年降低，与新旧能源转换对铜的消费需求不相匹配，铜价上方空间打开。

股弱商强难以持续，下半年有色资源股将出现均值回归。展望后市，我们认为下半年有色资源股仍有投资机会。从历史经验来看，当有色金属基本面稳定，价格处于相对低位，但宏观预期较差导致股票表现弱于商品时，股票价格往往在1-3个月后触底回升，并在经济预期好转时领先商品价格。建议关注3条主线(1)加息趋于尾声，美元走弱下深度受益的贵金属、铜。 (2) 顺周期且低位的电解铝板块。 (3)基本面向好，K型复苏下有望率先复苏的小金属锡等。

在地缘政治主导的世界里，一切和平时期的发展逻辑都受到冲击，相当一部分发展规 则甚至被颠覆。正常的全球贸易不再自由，以效率为导向的全球产业分工受到干扰，世界长期构建起来的全球供应链被迫重构……执拗的人们不再信奉全球化时代的市场经济理念， 而是被新的“国家安全”理念所左右。在相当程度上，类似美国对所谓“国家安全”的无 限强调，实际上是一种遏制竞争对手的借口，反映了人们被困于地缘政治之中时偏执和愚蠢。博弈不仅体现在高技术领域、军事领域和外交领域，还扩展到诸多更广泛的其他领域。 在许多产业最上游的矿产资源领域，也成为地缘政治博弈的焦点。

2023年7月3日晚间，商务部、海关总署联合发布公告，对镓和锗两种金属相关物 项实施出口管制。公告称，根据《中华人民共和国出口管制法》《中华人民共和国对外贸易法》《中华人民共和国海关法》有关规定，为维护国家安全和利益，经国务院批准，决定对镓、锗相关物项实施出口管制。根据公告，镓相关物项中，金属镓（单质）、氮化镓、 氧化镓、磷化镓等，以及锗相关物项中的金属锗、区熔锗锭、磷锗锌、二氧化锗等未经许可，不得出口。出口经营者应按照相关规定办理出口许可手续，通过省级商务主管部门向 商务部提出申请，商务部自收到出口申请文件之日起进行审查，或者会同有关部门进行审 查，并在法定时限内作出准予或者不予许可的决定。而对国家安全有重大影响物项的出口， 商务部将会同有关部门报国务院批准。

投资建议:短中期看，尽管需求端高速增长，但供给端供应充足且库存较多，键价中枢逐渐下移，制约板块上涨。长期看，需求仍然有望保持高增长，资源端勘探以及开发进展相对较慢，键矿仍是电动车产业链的最优战略资产，具备投资价值。个股:建议关注天齐键业、中矿资源、永兴材料、盛新键能、华友钻业及雅化集团。

锡是我国优势稀有金属，具有战略、紧缺、难以回收等属性。锡凭借质地柔软，熔点低，展性强，塑性强和无毒等优良属性，在工业生产中用途广泛且难以被替代，其产物多以合金和化合物形式参与电子焊接和工业制造。展望未来，在矿山成本逐年增加、资源持续贫化少与需求仍将稳定增长的共同作用下，锡价中枢有望持续上移。

我们盘点全球十六大铜矿企业近20 个可能带来铜矿（含 湿法铜）产量增长的项目。预期2023-2025 这三年会带来主 要增长的铜矿项目有QB2， Oyu Tolgoi，Las Bambas， TFM&KFM 和巨龙铜矿。根据统计的项目预测，表内20 个变动 较大的项目在2023-2025 年铜矿产量（含湿法SX-EW 项目产 量）带来的增长分别为86.2、84.5、64.1 万铜金属吨。

8月17日，美国商务部宣布，由于中国、德国和加拿大以低于“公平市场价格”的售价销售镀锡钢（又称“马口铁”），为保护美 国钢铁行业的利益，要对从中国、德国、加拿大进口的镀锡钢征 收初步反倾销税，对三国征收的税率分别为122.5%、7.02%和 5.29%。中国政府指出，美国此举是典型的贸易保护主义行为， 通过采用不合理数据和主观推定方法，对中国得出了畸高税率的 结论，是毫无根据的单边主义行为。

锡矿进口增加，缅甸供应主要增量。2023年7月我国进口锡精矿30,875吨，环比+9,228吨/+42.6%，同比+7,815吨/+33.9%。2023年1-7 月，我国累计进口锡精矿145,032吨，同比-6,149吨/-4.1%。其中，7月进口缅甸锡矿26,385吨 ，同比+8,913吨 /+51.0% ，环比+10,188 吨 /+62.9%，1-7月累计进口112,292吨，同比-805吨/-0.7%。

云南随着来水增多电力缓解，电解铝供给持续恢复，需求端受季节淡季影响走弱，但社会库存仍呈去库状态，我们认为，国内政策继续密集发布叠加旺季即将来临，短期铝价或有上行空间。长期来看，传统经济仍有压力，但供给不足叠加新能源需求，电解铝供给缺口支撑价格。个股:推荐中国铝业、神火股份、天山铝业、云铝股份，关注中国宏桥等标的。