节后食品板块相对白酒表现突出，体现市场对确定性的偏好，食品确定性溢价延续的同时，继续看好白酒确定性品种的估值修复空间，重点推荐高端茅台/五粮液+地产龙头古井/今世缘，推荐老窖/汾酒/顺鑫。食品板块寻求业绩超预期潜力标的的同时，建议关注稳健经营龙头的调节能力和业绩稳定性，推荐成长标的飞鹤（H股）、良品（零售组覆盖），稳健防御性标的伊利/双汇/榨菜，弹性标的绝味。

以史鉴今：2008 年以“4 万亿”为代表的宏观政策对白酒行业V 型反转起到至关重要的作用。2008 年金融危机下白酒行业景气度明显回落，4 万亿政策的推动作用在2008 年白酒行业呈现短暂调整与V 型反转期间充分反映，政策刺激效应2 个季度后在酒企报表开始显现。白酒复苏周期主要经历了三个阶段，按高端、中档地产酒、次高端的顺序依次爆发。

历史上白酒行业经历了多次大大小小的周期，近20 年以来也出现了四轮景气周期，分别于03、09、15、18 年开启。白酒近期的调整，我们应该去思考下一轮的牛市什么时候启动，启动的观察要素有哪些变得尤为重要。白酒板块先行指标的 “三观”研究变得有十分的重要。本文回顾了近20 年白酒行业的一些变化，系统性的总结出了宏观/中观以及微观的观察指标。以期能帮助投资者更加准确的把握白酒板块的投资机会！

白酒方面：主流酒企年报收官顺利，当前积极应对疫情挑战。1）高端白酒：名酒龙头顺利收官，应对疫情定力足。大众品方面：必选龙头业绩保持稳健，部分细分龙头超预期表现亮眼。

本周SW 食品饮料上涨8.16%，沪深300 上涨4.75%，板块整体涨幅领先大盘趋势。分子行业看，本周各子行业均呈上涨趋势，肉制品、食品综合、白酒行业涨幅较大。肉制品行业上涨9.80%，食品综合上涨9.70%，白酒行业上涨8.31%，调味发酵品上涨7.43%，啤酒行业上涨6.62%，乳品行业上涨5.73%。

20 年2 月三只松鼠、百草味和良品铺子在阿里系销售额同比增长52.1%、77.0%、21.0%，市占率为11.5%、7.3%、4.1%。

生猪养殖、屠宰业、肉制品三大板块组成肉制品产业链。肉制品产业链上游为禽类养殖及畜牧养殖厂，生猪养殖企业通过购入种猪、饲料等产品以培育产品猪，中游为生猪屠宰企业及肉制品加工企业，生猪屠宰企业通过从养殖户购入产品猪，或者通过自育猪进行屠宰，从而得到鲜肉及冻肉，一部分产品通过在农贸市场等渠道分销给终端客户，另一部分则供给肉制品生产厂家进行深度加工，最后将低温、高温肉制品分销给终端客户。

白酒方面，高端白酒消费刚性仍存，茅五泸并未下调全年目标；同时公司对于渠道话语权相对更强，处理疫情库存问题的方式将更加灵活，预期高端白酒受疫情的影响最小。次高端白酒近几年处于升级扩容进程中，但消费场景多集中在宴席聚会，预期受到疫情的影响最大，但是长期来看市场向强品牌集中的趋势不变，地产酒龙头在疫情过后的突围能力依然值得关注。

核心观点：我们认为高端酒是白酒中的刚需品，以高端商务接待和礼品为主，没有强势替代品，本次疫情对其影响较小。复盘2003 年非典和2008 年金融危机事件，在宽松的宏观政策刺激下，白酒需求得到大幅提升，高端酒基本面率先企稳，且在后续四个季度跑出超额收益。

休闲食品行业空间达万亿，未来3 年CAGR10%。据彭博，18 年我国休闲食品行业销售额10297 亿元，12-18 年CAGR12.3%。18 年我国人均咸味零食消费额14.2 美元，低于日本（89.8 美元）、美国（153.6美元），仍有较大提升空间。我们认为未来行业增长点源于：（1）10-19年休闲食品电商渠道销售占比从0.3%增至12.8%，未来电商向三四线城市、农村市场下沉，渗透率有望持续提升。（2）11-18 年咸味食品、烘焙、甜味食品和糖果行业均价CAGR4.1%，4.9%、4.0%和4.3%，行业品类扩张和高端化趋势有望延续。随着电商红利逐渐弱化，我们预计未来 3 年休闲食品收入增速有所放缓，CAGR 维持10%左右。