新房：低基数下 1 月新房成交同比降幅小幅收窄，一线城市好于二三四线 1 月新房成交环比转跌，环比季节性回落；同比降幅小幅收窄，主要受去年春节基数较低影响，整体成交仍然低迷，延续筑底行情。1 月 40 城新房成交面积 1042.1 万平，环比下降 30.9%，同比下降 14.9%，同比降幅较上月收窄了 2.0 个百分点。预判下月，2 月恰逢传统春节，叠加当前低迷行情影响，预期延续供需两淡。不过值得关注的是，1 月下旬广州、上海、苏州等核心城市相继松绑限购，政策宽松也将进入加速落地阶段，局部城市或将迎来小幅放量，但是政策效果仍需等待市场数据的检验。

从交易量看，2023 年，商品房销售额 11.7 万亿元，同比-6.5%，2021-2023 年复合增速为-20%，较 2021 年最高点 18.2 万亿元下降 36%，已大致回到 2016 年的水平；商品房销售面积 11.2 亿㎡，同比-8.5%，2021-2023 年复合增速为-21%，较 2021 年最高点 17.9 亿㎡下降 38%，已大致回到 2012 年的水平。从价格看，2023 年，商品房销售均价为 10437 元/㎡，同比 2.2%；70 个大中城市的新建商品住宅销售价格同比-0.9%，二手住宅销售价格同比 -4.1%表现更弱。需求端政策持续发力，楼市真实复苏是行情出现的前提。

过去租金回报率 1.5%其实并不低，市场认为租金收益率失效，实则混淆了实际收益率和名义收益率，经通胀调整才是正确使用方法，且能看出租金收益率是非常有效的指标。1）传统认识当中，租金都被“低估”，原因在于讨论的口径并不一致，以当前租金/当前房价得出的租金回报率，忽略了其是实际收益率（=名义租金/名义房价）的本质。因此无论是国际比较（海外 3%~4%的租金收益率）、还是和全球大类资产回报率（美债和欧债等）做对比，都不是可比口径；2）调整至可比口径的名义收益率，名义租金收益率=实际租金收益率+潜在通胀，过去一线租金回报率 1.5%实际等同于国际名义 3.5%的租金回报率水平。

岁末年初，冰雪主题带动了哈尔滨的文旅爆火，成为新晋网红城市，游客、收入达峰值。根据中房报记者从哈尔滨市不动产登记中心得到的数据：2023 年 12 月，黑龙江省外人士在哈尔滨购房（新建商品房和存量房）共办理不动产登记 2790 件，比 2022 年 12 月增加了 1867 件，同比增长 202.3%。这波文旅热度对城市影响力的提升明显，但整体来看，哈尔滨楼市仍然面临压力。短视频时代下旅游城市容易带动较大的热度，但对于楼市的带动作用不大，例如此前的淄博等城市，对地方经济短期或有提振效果，短期内酒店、文旅等产业爆火，但楼市并没有明显变化。城市基本面仍是楼市长期需求的 决定性因素。

2023 年，A 股市场经历了国内外经济预期的分化与波动，主要指数普遍调整，行业快速轮动，超额收益集中在产业景气边际改善或产业催化较多的 TMT、汽车、机械制造等科技成长板块，权益市场投资逻辑从自上而下转变至自下而上。截至 2023 年 12 月 31 日，A 股主要指数2023 年普遍调整，上证指数、创业板指分别下跌 3.7%和19.4%。行业上，TMT、汽车 为主导的科技成长板块表现居前，相对 Wind 全 A 取得明显超额收益，而房地产及地产链、消费板块的表现相对承压。

美国房地产领域的三大开发商霍顿、莱纳和普尔特以其快速的成长和稳健的财务状况逐步成为行业标杆。霍顿自 1978 年成立以来，以高效的建筑流程和对客户需求的敏感度逐步扩展市场；莱纳自 1954 年起以其创新的家居设计和可持续建筑实践引领市场；普尔特则以其高品质和环保设计的住宅建筑服务著称。在财务方面，三家公司展现出充足的现金流和健康的资产负债率，体现出其财务的稳健性。除了主导的住宅开发销售业务外，这些公司还涉足租赁和金融服务等领域，展现了抗风险能力和多元化的业务模式。

新开工超调明显，库存下调强度高于上轮周期。23 年前 10 月住宅累计新开工面积 5.8 亿方，同比下降 23.6%。假设全年增速保持一致，预计 23 年全年住宅新开工面积 6.7 亿方，低于 07 年水平。截至 23 年 10 月，住宅库存总面积 21.09 亿方，较本轮周期最高点下降 5.84 亿方，降幅高于上轮周期的 4.41 亿方。目前房企以销定产策略为主，销售整体低迷叠加融资不畅，土地市场成交总量尚未恢复，拿地至开工还有 3 至 6 个月 的周期，预计 24 年新开工依旧承压，库存持续下行。住宅库存面积加速跌至临界值，意味着本轮周期底部的确认。

本篇为中央经济工作会议精神学习第二篇，重点分析保障性住房如何在稳增长 和加快构建房地产发展新模式中发挥作用。我们认为，保障房建设意义重大， 旨在从供给侧出发推动房地产回归良性循环，长期看也有望通过降低居民住房 成本、制造业成本，进而提振居民消费和民间投资，从而激活内循环。

分析万得房地产行业指数与万得科技园区概念指数，2010 年1 月-2021 年 7 月二者相关系数为0.8，在2021 年7 月后地产板块信用风险蔓延的背景 下，二者相关系数降至0.7，并且在此期间科技园区指数跑出超额收益，截 止2023 年11 月30 日科技园区指数上涨25.9%（地产指数-17.3%），年化 收益率达10.3%（地产指数-7.8%）。

维持判断我国住房需求仍有支撑，购买力应是后续政策着力点。当前行业供需两端基本面 均快速下行，2023E 销售、开工、拿地、投资较各自历史峰值分别下降37%、58%、62%、 25%，并且供给端下降大于需求端，导致市场担忧总量缺乏中枢支撑。由此部分机构也将 中期住宅需求中枢预测进一步下调至约9 亿平，较2021 年高点的15.7 亿平下降42%， 并低于2023E 的9.9 亿平、隐含着进一步下行的悲观预期。目前市场对行业下行有两方面 担忧：中长期需求支撑不足、中短期购买力不足，并且认为两项负面因素叠加更难化解， 但我们认为，目前市场对我国房地产悲观预期已过度演绎，我们维持认为我国住房需求中 枢依然有支撑，并维持5-10 年商品房需求中枢13.4 亿平（住宅11.6 亿平）的判断，相 较于2023E 住宅销售9.9 亿平、住宅新开工7 亿平，表明行业总量已经超跌，且本文尝试 通过采用日韩经验来推导极限情况下我国需求中枢，以此加强支撑“目前我国总量超跌” 判断。此外，在需求有支撑的判断下，预计提升购买力将是后续政策着力点。