我们预计，在22 个重点城市中，除已完成第二次土地集中供应的厦门、无锡、长春，及已发布公告延期第二次土地集中供应的深圳、天津、青岛外，其余城市后续均有可能延期第二次土地集中供应，或以天津为例改进拍地方式。此次天津的土拍规则改变，或能通过严格限制溢价率上限及消弱自由竞争方式降低地价，从而确保了房企的合理利润。

2021 年8 月10 日下午，天津市规划和自然资源局挂出一则《天津市国有建设用地使用权挂牌出让补充公告》，公告推迟了天津市第二批土地集中出让的时间，同时调整了土地竞拍的规则：（1）大幅压低了各地块的成交溢价率上限。调整前，待出让的61 块土地中有50 块溢价率上限在50%左右；调整后，溢价率上限全部压降到15%以下。（2）单宗住宅用地达到最高限价后，采用摇号方式确定竞得人，摇号的具体时间和操作程序另行通知。

政策环境综述：热点城市按揭利率收紧，首批集中供地收官。21年2 月以来，部分热点城市按揭利率抬升、放款周期延长，少数城市二手 房停货，整体融资环境收紧，货款集中度调控压力提升。重点城市已 完成首批集中供地，总体竞争激烈，利润率偏低，核心区供应成交占 比均提升，南北冷热不均，22城市土地成交占比达到53%，首轮集中 供地反映了政府的规则变化，也反映了行业未来的竞争生态。

EVA 估值更适合房企，当前的低估值反映的是远期价值毁灭，背后则是去杠杆及地价上行。我们认为，去杠杆将在年底结束，若地价下行，行业估值修复约30%-50%。

我们认为，市场可能高估了房地产行业全局利润率下降的程度，销售毛利率已然处于筑底过程，同时应关注房企信用风险带来的冲击以及可能的逆周期政策波动。物业服务长期要看品牌力，流量变现、城市服务等正朝着更深的方向演进，平台化战略大有可为。商业资产两级分化加大，资产本身难度很大；由于存量资产庞大，优秀的商管能力稀缺。

两大隐忧制约板块表现，估值跌至历史低位：当前地产板块PE（TTM）6.92 倍，估值处于近五年0.57%分位，主要龙头房企对应2021 年PE不到5 倍，PB 不到1 倍。后续市场主要两大隐忧：1）2020 年行业利润及毛利率双降，首批集中供地热度不减，未来行业毛利率下行压力犹在；2）随着“三条红线”、“房贷集中度管理”等政策出台，2020 年以来，部分中大型房企信用事件逐步暴露、2021 年7 月中诚信下调房地产行业评级展望至负面，进一步引发市场对行业资金端的担忧。

本周新房成交量相比于上周有所下降、二手房成交量有所下降。52 个城市新房成交套数为4.6 万套，环比下降4.4%，同比下降21.4%；21 个大中城市新房成交套数为2.9 万套，环比上升1.3%，同比下降18.1%；一、二、三线城市新房成交环比增速分别为+5.8%、+8.7%、-20.8%，同比增速分别为+2.2%、-16.8%、-37.5%。18 个城市二手房成交1.3 万套，环比下降9.6%，同比下降37.2%；13 大中城市二手房成交1.1 万套，环比下降8.3%，同比下降37.0%；一、二、三线城市二手房成交环比增速分别为+0.7%、-12.2%、-19.0%，一、二、三线城市同比增速为-21.4%、-49.2%、-31.1%。

房企估值及投资建议：板块估值持续下行，关注被错杀房企。21 年初以来龙头房企切换估值对应的业绩锚，叠加市场情绪波动估值创历史新低（动态PE 为4.08x），具备较大修复空间。政策面引发行业恐慌情绪，使得板块估值回撤。7 月基本面（销售、土地）下行压力明显加大，下半年行业环境或好于上半年，恐慌中需保持理性，当前应该关注错杀的民营企业以及黄绿档运营表现的龙头公司。

7 月以来虽然降准，但对地产与地方隐性负债等监管收紧显然对社融放量产生明显压制。7 月10 日加强地方隐性债务监管的“15 号文”出台，可能在一定程度上抑制企业及政府部门的融资需求，而行业相关监管政策可能会对股市融资产生影响。