在严控房企融资、按揭供需收紧、城投平台持续受监管的背景下，仅依靠制造业、中小微企业、居民消费信贷的融资，尚难以支撑信贷规模增长，并且大宗商品价格上涨对中小企业、制造业的融资需求已经形成明显的拖累。

存续转债的转股进度可能加速，选择基本面优秀、转股意愿和转股能力强的银行。 短期选择剩余期限短、股性偏强的品种，中期关注可能下修转股价的品种 长期选择估值不高、基本面优异的银行。

利润增速强势修复，把握加配良机。2021H1 商业银行净利润同比+11.1%，增速较21Q1 上升8.7pct。我们预计上市银行中报业绩有望强势释放，带动板块估值修复。当前银行板块PB（lf）仅为0.67x，2010 年以来分位数为0.4%，主要受前期市场对地方政府隐性债务及地产风险过度悲观的影响，21Q2 公募偏股型基金、北向基金银行仓位均震荡下行。我们认为隐性债务存量化解是长期过程，后续政策有望循序渐进。业绩修复+悲观情绪消散，银行板块估值有望修复，建议把握优质个股加配机会。

虽然本次社融数据总量和结构不佳，但这是财政金融政策跨周期调节的应然结果，随着金融数据显露出经济压力信号，为防范经济失速风险，相关政策高压态势有望缓和，财政政策也将逐步发力托底。截至7月末，年内政府债券剩余额度约4.5 万亿元（国债2.4 万亿元，地方债2.1万亿元），如果按预算发完，债权市场资产荒环境将明显缓解，利率中枢将有所回升，权益市场结构性行情风格有所切换，银行板块有望迎来关注度提升和中报业绩释放的共振行情。

7月份，社融存量同比增速10.7%，低于预期，未贴现银行承兑汇票增速继续回落，信托贷款持续压缩。增量减少源于需求不足。就居民贷款而言，短期贷款增长不足源于消费支出乏力，社会消费品零售总额同比增速不断下滑；长期贷款增量缩小是因为房贷额度限制。就企业而言，工业增加值同比增速下滑一定程度上抑制了贷款需求。

7 月社融虽不及Wind 一致预期，但需注意三点：1）7 月本身为季度小月，环比下行属于正常情况。2）信
贷新增量同比保持稳定，企业信贷需求稳定。3）7 月社融主要受政府债发行影响，而随着7 月底政治局会议定调下半年更积极的财政政策和更快的地方政府债发行速度之后，预计政府债发行将显著提升，支撑社融整体增速。预计今年后续月份社融将呈现增速向上、结构优化的趋势。

价高致信贷季节性回落中偏软；新增信贷期限再度切换至长期模式，经济低迷时期新增信贷期限的一个显著特征是长期化。从中小企业融资利率下降的实践效果看，前期中小企业融资利率延续下行局面，趋向结束。

三因素导致金融数据全面低于预期，财政未发力（政府债发行缓慢）、经济需求弱（企业中长贷减弱）、严监管仍在（非标压降持续）。5月我们强调社融收缩最快的阶段已过，但紧信用还会持续，目前已经临近尾部，在四季度初我们会看到转向稳信用的环境。眼前值得注意的是信贷结构出现了显著恶化，M2-M1剪刀差走阔，两者均意味着需求端压力在加大。往后看，财政三季度末发力，社融增速未来两个月的下行空间已经有限，增速将在四季度初开启反弹。同时，政策对冲经济压力的强度面临提升。

维持经济稳中向好判断，但央行对后续经济形势态度较谨慎；货币政策恢复正常，支持高质量发展，预计政策维持稳健报告的专栏1阐述了货币与通胀之间的关系，并提出“货币与通胀之间的关系并没有发生变化，货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键还是要管住货币”。

央行关注国内经济动能可持续性、海外政策转向，强调稳住通胀在于管住货币。“稳字当头”定调下，政策注重“增强前瞻性、有效性”，维持流动性平稳。“稳字当头”在操作层面体现为，引导货币市场利率围绕政策利率“上下波动”。