上市寿险公司 11 月单月保费收入同比-4.1%（不含中国太平，下同），降幅较 10 月明显收窄，预计主要受银保业务恢复影响。产险公司 11 月单月保费合计同比+3.3%，其中人保车险单月保费同比+5.4%，非车险 同比-9.8%。我们认为，保险行业资产端与负债端均有改善机会+估值底部，安全边际高，攻守兼备。

近几年来，美联储持续不断宣布加息，今年美元指数仍旧持续走高，大多数货币对美元贬值，人民币近期 更是接连突破 7 关口。不少投资者为了资产保值，不得不对外寻求出路，美元资产吸引力增强。在美联储加息预期下，美元升值压力加大，这进一步推动投资者购买美元理财产品。加息预期还使得美国国债收益率上升，为美元理财产品提供了更高的收益率。

发展是第一要务，以进促稳，全力以赴谋发展。会议提出要把推进中国式现代化作为最大的政治，聚焦经济建设这一中心工作和高质量发展这一首要任务，体现了对经济工作的高度重视。同时提出“在转方式、调结构、提质量、增效益上积极进取”，在“稳预期、稳增长、稳就业”上巩固基础，对明年政策定调更为积极。强调要增强宏观政策取向一致性，把非经济性政策纳入宏观政策取向一致性评估，注重政策协同联动。

辨析“破”与“进”。本次中央经济工作会议延续了政治局会议的提法“稳中求进、以进促稳、先立后破”，和往年相比新增了“以进促稳、先立后破”， 明显对“进”的诉求加强，对“破”的容忍度下降。对风险隐患的重视程度加深，对“破”的容忍度下降。“先立后破”的表述最早出现在 21 年的政治局会议中，彼时主要是对“双碳”目标急于求成的纠偏，而今年成为了政治局会议的整体基调，并在中央经济工作中再次提及。此外，本次中央经济工作会议从对风险的表述来看，相比 21-22 年提到 的“三重压力”，本次主要新增了“风险隐患仍然较多”，对风险隐患的重视程度被提到了新的高度。

2023 年中央经济工作会议 12 月 11 日至 12 日在北京举行。习近平总书记在重要讲话中全面总结 2023 年经济工作，深刻分析当前经济形势，系统部署 2024 年经济工作。李强对明年经济工作提出要求。对于总体定调，2023 年中央经济工作会议和 12 月刚召开的政治局会议相同，都用了“是全面贯彻党的二十大精神的开局之年，是三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年”这一论述，而 2022 年对于总体基调的形容为“面对风高浪急的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务”。我们认为中央工作经济会议的表述体现了今年中国经济恢复的波浪式发展、曲折式前进过程。

2024年A股预计为先横再涨的倒“L”型。先于3000-3200位置进行横盘震荡，24Q2有望开启分母端驱动的指数牛。先横的原因在于1）分母端定价已然相对前置。美十债利率近期的快速下行带动一次性定价完成，当前已经相对乐观。分母端进入脱敏窗口，对外资交易盘的吸引力下降；2）内资核心资产筹码仍负重前行。我们以上证50的PB来衡量投资性价比，发现其当前虽处于高赔率区域，但是离大级别行情的启动条件仍稍差一线。3）春季躁动的可能性并不高。开启往往需要伴随较强的反转预期，这需要其一前一年经济增速退坡，对次年经济弹性有较高预期。4)从经济复合增长率的底线思维来考虑，空间上进一步回撤的可能性非常小。且PPI尚处在触底回升上行段，盈利端有所托底，指数横盘的可能性较大。

11 月社融同比增速为 9.4%，比上月提高 0.1 个百分点，政府债连续第四个月成为最主要的支撑。11 月人民币贷款增加 1.09 万亿元，同比少增 1368 亿元，其中企业中长期贷款表现不佳，同比少增 2907 亿元。11 月新增贷款规模略低于 wind 一致预期，我们认为主要是因为特殊再融资债偿还存量贷款，银行主动盘活存量贷款，以及经济复苏仍有波折。受基数影响，11 月的 M2 增速回落 0.3 个百分点。

国内保险、养老金、理财等中长期资金入市步伐加快，催生大规模长期配置需求。本报告以全球第一大政府养老储备基金——日本政府养老投资基金（GPIF） 为例，研究海外机构投资者的投资运营实践。日本 GPIF 在管理模式、资产配置、风险管理等多方面，经历了从保守主义到市场化特征的渐进式改革，形成 了多资产、全球化、被动化的投资管理框架。研究 GPIF 的已有实践有助于国内机构投资者吸纳有益经验，建立稳健、科学的配置体系，高效发挥财富保值、增值的职能。

社融增速升至 9.4%，主要由政府债券拉动。11 月，社融存量同比增速较上月提升 0.1pct，社融增量同比多增 0.46 万亿元。其中，政府债券净融资同比多 增 4992 亿元，为拉升 11 月社融规模多增的主因。12 月 13 日，万亿增发国债首批项目清单落地，预计 12 月国债融资规模或将有增长，为能够社融增长提供有力支撑。

10月，境内人民币债券市场整体回报接近于零。分市场来看,利率债收益率有所波动,财富指数回报为正，中长期限指数表现稍好。高等级信用债收益率总体上行，得益于票息收益，财富指数回报为正。除房地产行业外,各行业信用债指数回报为正,各行业与国债利差走势分化。本月,中债-新综合指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.31%和-0.02%,表征投资性更好债券组合的中债投资优选综合指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.289%和0.00%。中债投资优选国债指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.08%和0.17%,中债投资优选信用债指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.16%和0.14%。