在复合调味品系列报告之行业篇《C 端B 端共促行业快增，跑马圈地龙头初显》中，我们认为从需求端来看，C 端与B 端共促复合调味品行业发展；从供给端来看，竞争激烈各企业跑马圈地，看好火锅底料与川菜调料赛道；从企业端来看，具有产品粘性、资金优势和优秀管理团队的企业将成为市场主要整合力量。天味和颐海都有望在行业红利与龙头优势下加速快跑，此次疫情更是一把助力。本篇公司专题我们将分述天味与颐海核心竞争力与未来增长点，并从财务角度将二者结合调味品龙头海天进行对比。

基本面：短期仍在磨底阶段，但最艰难时刻或已过去。新冠疫情对于白酒行业的影响本质上是短期库存的扰动，不同于一般的消费品，由于没有保质期的限制以及高端白酒的储存升值能力，白酒经销商的蓄水能力更强。经销商的蓄水能力有望发挥缓冲器效应，给酒企更为充分的准备帮助经销商消化库存。当前基本面仍在磨底阶段，消费场景完全恢复仍需时日，高端白酒批价表现震荡，但是以茅台为代表的高端白酒率先开启节后打款政策，彰显经营底气。同时，相对靠后的端午节假期给酒企消化经销商库存提供更为有利的条件，基本面中期向上趋势确立。

上ar周y]部 分食饮企业发布年报。中炬高新 2019 年实现营业收入46.75 亿元，同增12.20%；实现归母净利7.18 亿元，同增18.19%。涪陵榨菜2019 年实现营业收入19.9 亿元，同比增长3.93%；实现归母净利6.05 亿元，同比下降8.55%。白酒已进入低估值区间，具有较高性价比。餐饮逐步复苏，市场对餐饮占比高公司的业绩关注度进一步提升。部分调味品公司陆续增加活动费用，向渠道加码。

消费升级引导“原始调味品-半复合调味品-复合调味品”的演变路径，产品趋向复合化。随着消费者对食品便利性诉求的提升，复合调味品快速增长，2013-2018 年CAGR 为14.4%，高于调味品行业整体8.1%。

原油价格短期不确定性极高，不排除击穿现金成本的可能性。短期油价需求端受全球疫情影响，随着各国管控措施的出台，二季度需求预期进一步恶化。供给端取决于大国博弈的结果。但疫情是核心因素，我们预计疫情见顶，全球疫情管控措施放松后；油价见底。由于短期原油供需主要受地缘政治影响，因此油价波动率将提高。油价长期走势取决于供需基本面，中枢提高是确定性事件。长期供给端边际变化将大于需求端，高成本产能可能会被出清。未来2-3 年内原油价格中枢可能上移，高于布伦特原油2019 年64 美元/桶水平。

进入2020 年以来受疫情影响 ，国内汽、柴、航煤需求骤降，国内炼厂普遍承受较大的库存压力，开工率大幅度降低；随着沙特、俄罗斯价格战打响升级，国际油价暴跌进入低价区间，原油价格跌幅大于炼化产品价格跌幅（表1），呈现“低原料成本+高产品价格”局面，炼厂在消化掉高价原油库存后效益有望进入红利期，近期地炼装置开工率显著回升，从2 月中旬最低点37%迅速攀升至54%，逐步恢复至正常运营水平（图1）。

人类社会发展几千年历史，传染病伴随其中，人类发展史就是一部与传染病作斗争的历史。世界历史较大的几次传染病事件有中世纪欧洲鼠疫，导致当时相当于三分之一欧洲人口的死亡；1918 年西班牙大流感，在1918~1919年曾经造成全球约10 亿人感染，导致2500 万-4000 万人死亡，死亡人数超过一战和二战死亡人数总和；2020 年，新冠肺炎爆发并全球蔓延，截止目前（2020.3.20），全球已经超过25 万感染病例，死亡人数过万人。

我们回顾了2005 年WHO 设立国际关注的突发公共卫生事件（PHEIC）机制以来，除本次新冠疫情外的5 次PHEIC，以及同为冠状病毒引起的非典和MERS疫情。历次疫情涉及六种病毒（甲型H1N1、脊髓灰质、寨卡、两次埃博拉、非典、MERS），截至目前为止对于其疫苗的研发进展：（1）仅有一种病毒的疫苗从立项研发到获批上市，是在疫情的大规模流行期间完成的，即H1N1 甲流疫苗（当时已具备成熟的流感疫苗制备工艺）。（2）共有3 种病毒疫苗目前获批上市，分别为H1N1 甲流疫苗、脊髓灰质疫苗（在该PHEIC 之前早已上市）、埃博拉疫苗（从启动临床I 期到获批注册用时3-5 年）。（3）寨卡疫苗的研发始于15 年，目前最快的进入临床三期；MERS 疫苗最快的16 年进入临床一期，目前进入临床二期；SARS 疫苗的研发先后停摆。

快手“公允”、“私域”的流量特点决定了快手电商的去中心化和中腰部创作者的繁荣。对于快手，电商是一种

变现长尾和私域流量的良好选择，为中腰部主播提供了创收渠道：长尾作品可以形成毛细血管一样的分销网络，

通过CPS/佣金分成模式实现流量变现；且社交圈形成的信任背书在“促成交易”上有天然的优势（比如拼多多、

微商），中腰部/长尾主播可以针对垂直细分人群提供更精细的运营服务。主播间的流量可通过“挂榜”进行交

易，也让快手官方在主播获利的同时实现了平台的流量变现。

Fish protein is a rich source of protein, which is a colorless and tasteless powder obtained from whole fish. Fish protein is extracted majorly from fishes such as Yellowtail amberjack, Tuna, Anchovy, Coho Salmon, Trout, Snapper, Tilapia, Bluefish, Pollock, Grouper, Sardines, Mackerel, Cod, Haddock, Flounder, Perch, and Halibut. Three types of fish protein are available in the market, which include concentrate, hydrolysate, and isolate. There are various types of fish from which fish protein is predominantly used in animal feed, pharmaceuticals, and cosmetics. The global fish protein market is segmented into type, application, and region. On the basis of type, the market is divided into fish protein concentrate (FPC), fish protein hydrolysate (FPH), and fish protein isolate (FPI). The applications covered in the study include animal feed, pharmaceuticals, and cosmetic. Region wise, the market is studied across North America, Europe, Asia-Pacific, and LAMEA.