在复合调味品系列报告之行业篇《C 端B 端共促行业快增，跑马圈地龙头初显》中，我们认为从需求端来看，C 端与B 端共促复合调味品行业发展；从供给端来看，竞争激烈各企业跑马圈地，看好火锅底料与川菜调料赛道；从企业端来看，具有产品粘性、资金优势和优秀管理团队的企业将成为市场主要整合力量。天味和颐海都有望在行业红利与龙头优势下加速快跑，此次疫情更是一把助力。本篇公司专题我们将分述天味与颐海核心竞争力与未来增长点，并从财务角度将二者结合调味品龙头海天进行对比。

1. 天味食品：产品渠道双轮驱动培养品牌 ................................................ 6

1.1 天味食品起源传统川调厂，深耕市场多年发展稳健 ........................................ 6

1.2 产品迭代升级，渠道步步为营 .......................................................... 8

1.2.1 培养“好人家”品牌全国化，火锅底料占比大，川菜调料增速快 ...................... 8

1.2.2 经销商渠道优势稳，定制餐调电商渠道动力足 ..................................... 11

1.3 天味盈利预测 ....................................................................... 14

2. 颐海国际：依托强品牌扩大品类深化渠道 ............................................. 17

2.1 定位中高端，依托海底捞起家，第三方业务增速快 ....................................... 17

2.2 关联方业务看海底捞增长，第三方业务拓品扩渠做大平台 ................................. 20

2.2.1 关联方以火锅底料为主，第三方业务不断拓品扩渠，产品项目制与合伙人激励制是机制 . 20

2.2.2 产品定位中高端，收入增长主要靠量驱动 ......................................... 23

2.3 颐海盈利预测 ....................................................................... 25

3. 财务对比：天味VS 颐海VS 海天 .................................................... 27

3.1 天味颐海资产结构健康，较调味品龙头规模提升空间大 ................................... 27

3.2 营运能力天味突出，颐海受关联方业务有一定影响 ....................................... 29

3.3 天味颐海盈利能力不及调味品行业龙头，未来ROE 有进一步提升空间 ....................... 30

4. 风险提示...................................................................... 31