原油价格短期不确定性极高，不排除击穿现金成本的可能性。短期油价需求端受全球疫情影响，随着各国管控措施的出台，二季度需求预期进一步恶化。供给端取决于大国博弈的结果。但疫情是核心因素，我们预计疫情见顶，全球疫情管控措施放松后；油价见底。由于短期原油供需主要受地缘政治影响，因此油价波动率将提高。油价长期走势取决于供需基本面，中枢提高是确定性事件。长期供给端边际变化将大于需求端，高成本产能可能会被出清。未来2-3 年内原油价格中枢可能上移，高于布伦特原油2019 年64 美元/桶水平。

1. 原油价格短期高度不确定性，不排除价格底部击穿现金成本的可能性5

2. 原油长期价格不悲观，我们认为低油价将淘汰高成本产能和推高中东地缘政治风险............. 7

2.1. 低油价埋下的黑天鹅隐患-动荡的中东........................................ 8

3. 原油价格大国博弈，俄罗斯沙特美国三国杀-进击的沙，俄；无法后退的美国............ 13

3.1. 俄罗斯态度-主动求变打破OPEC+减产困局剑指高成本产能15

3.2. 沙特-脆弱的财政状况与全球最优的生产成本，美方施压是否会改变沙特政策方向是影响未来油价走势的重要因素.......................... 18

4. 美国的阿克琉斯之踵-页岩油产业的困局，石油美元的回流,高收益率债的违约可能...... 22

4.1. 页岩油企业的困局对美国经济的影响........................................ 22

4.2. 石油美元回流的可能性................................................................ 23

4.3. 高收益率债的违约可能-低油价叠加页岩油企业融资能力下滑24