作为国民经济的支柱产业，我国房地产行业经历了初期、发展期和调整期的过程，市场规模逐渐扩大。2019 年，我国房地产市场调控政策密集出台，住宅地产作为房地产行业的细分领域，开发投资和企业资金来源增长平稳，住宅销售面积同比微增，标杆住宅企业销售形势较好。展望2020 年住宅地产市场，在宏观经济下行压力加大和疫情影响的背景下，预计仍将受房地产行业“房住不炒”的政策基调影响，新建住宅及二手住宅的需求难以大幅释放。

2019 年，是产业地产规模化发展的关键之年。特别是，招商运营“第三方专业化主体”的不断涌现，乃至IPO成功，标志着：产业地产已经从无序竞争的起步发展期，进入“分工”、“分权”、“分利”的快速成长期。规范化、专业化、精细化将成为未来几年产业地产演进的重要方向，产品定制化开发能力、招商数字化模式创新、运营全要素体系构建，将成为存量市场竞争的制胜法宝。

销售预计前高后低。2021 年前两月，商品房销售分别较之2019 年同期增长23.1%和49.6%，即使不考虑和2020 年疫情同期比，销售增速也十分明显。3 月起各地陆续出台政策，重点城市一手房交易日均同比上涨104%，二手日均同比上涨51%，政策开始发挥影响。2021 年前两月，金融机构新增居民中长期贷款13561 亿元，但全年而言我们认为按揭贷款投放仍会受到房贷集中度管理影响。近期，各地新盘推盘去化率略有下行，我们认为全年商品房销售前高后低。

1-2 月数据关注点：为更真实展现数据，我们通过同比2019 年情况来检测数据情况。1-2 月房地产开发投资完成额累计同比2019 年增长15.7%，商品房销售金额同比2019 年增

新华社于2021 年3 月13 日发布了十四个五年规划和2035 年远景目标纲要全文，房地产行业相关政策符合预期，基本与20 年11 月发布的十四五规划建议一致。与十三五规划相比，我们观察十四五主要变化有：1）需求端政策收紧，提出“加强房地产金融调控，发挥住房税收调节作用，支持合理自住需求，遏制投资投机性需求”；2）城市群战略由十三五的“协调发展”转向“分类引导”，着力“优化提升超大特大城市中心城区”，“完善大中城市”，“推进以县城为重要载体的城镇化建设”；3）首次提到物业管理，提出“提高物业服务覆盖率、服务质量和标准化水平”，以提高城市治理水平；4）城市更新接棒棚户区改造，成为重点新型城镇化工程之一，十四五目标“2000 年底前建成的21.9 万个城镇老旧小区改造，基本完成大城市老旧厂区改造，改造一批大型老旧街区，因地制宜改造一批城中村”。十四五期间，我们预计：1）全国新房销售年度规模预计稳中有降，主要由于人口增速下降以及政策偏紧；2）城市更新将成为更重要的土地获取渠道；3）物业管理行业战略重要性显著提升，有望出台更多支持政策。

销售持续复苏，上半年景气度或无忧。通过观察 1-2 月销量较 19 年同期年化复合增速（11%）和较 20 年 12 月的环比增速（12 月绝对销量较高背景下环比增长仍明显高于历史同期），判断当前真实销售数据仍较为景气，100 强房企销售亦可佐证；根据流动性变化前瞻判断下半年销量或边际走弱，但暂未观察到会明显回撤的领先信号，或更多体现在结构上；持续高频的因城施策，或降低了当前房地产对宏观层面政策收紧的威胁，或利于持续的周期复苏。行业从杠杆驱动的“指数牛市”变为管理红利驱动的“结构牛市”，从总量需求增长驱动为主变为自由现金流驱动为主。

我们持续看好房地产行业发展潜力，三条红线、贷款集中度管理和集中供地新规综合推动行业加速迈入运营驱动时代，料将推动行业门槛提升、并减少内耗，利于行业集中度提升、盈利能力改善，而由杠杆主导过渡至运营主导，也料将减少周期波动、助力行业健康持续发展。目前房地产处于估值和仓位的历史双底部，优质房企价值重估空间巨大。我们重申房地产板块“推荐”评级、重申物管板块“推荐”评级，推荐：1）住宅开发：A 股：万科A、保利地产、金地集团、金科股份、阳光城、中南建设；H 股：世茂集团、旭辉控股、融创中国、龙光集团、美的置业、中国奥园、中国金茂；2）物业管理：碧桂园服务、招商积余、永升生活服务、新城悦服务、新大正、保利物业、绿城服务，建议关注：宝龙商业；3）商业地产：新城控股、龙湖集团、宝龙地产、大悦城，建议关注：华润置地；4）物流地产：ESR、南山控股。

上周“十四五”规划和2035年远景目标纲要决议表决通过，关于房地产的内容部分，纲要指出要实施房地产市场平稳健康发展长效机制，促进房地产与实体经济均衡发展。推进房地产税立法，健全地方税体系，逐步扩大地方税政管理权，要完善住房市场体系和住房保障体系等内容。我们认为未来房地产政策将保持一定的稳定性，通过“房住不炒”原则的强化，进一步控制核心城市房价快速上涨以及房地产金融端的泡沫风险，同时房地产市场的重心将从驱动经济增长切换为增进民生福祉。

投资建议：从中长期的视角，房地产市场的持续韧性有助于催化中长 期行业悲观预期的逐步修复。从估值层面，当前房地产板块估值已隐 含了行业空间变小及盈利水平下降的预期，估值水平处于历史低位。 在政策层面，房企三道红线及金融机构房地产贷款集中度管理限制了 行业融资规模的提升，但地产企业从规模扩张转向提质增效，同时考 虑到土地市场竞争格局的优化，品牌房企潜在利润率存在边际改善的 预期。我们相信行业基本面及估值的持续背离将得以改善，看好在全 年政策和基本面企稳的大背景下地产行业的估值修复行情。建议投资 者关注龙头地产公司万科A、保利地产、中国海外发展、碧桂园、华 润置地、融创中国以及二线弹性品种新城控股、金地集团、旭辉控股 集团、阳光城、金科股份、中南建设。

销售延续高景气度，但龙头房企拿地出现明显下滑，考虑到土储下降及供地新规影响，我们认为2021 年地产供需出现反转，楼市量价关系好于2020 年，牛市可期。