一季度以来，以春节时点为“分水岭”，纸浆期现货价格在海外产能投产、国内下游需求不及预期的双重打压下“跌跌不休”。其中，期货价格下跌1000 元/吨，昨日盘中创逾一年低位；现货主流品牌跌幅也超过 1000 元/吨，部分品牌最多下跌1500元/吨，阔叶浆国内价格最低跌至 5000 元/吨以下。

Men's underwear is a type of intimate apparel worn by men to protect their genital parts and to maintain their physical health and hygiene. It is also an effective way to prevent the deterioration of outer garments due to perspiration. Men's underwear can be divided into various categories, such as boxer briefs, trunks, and boxers. These garments are made from a variety of materials, including cotton and polyester, and are available in a variety of stores, including departmental and mono-brand chains, as well as online platforms and mass merchants.

投资建议：品牌服饰：1）商务休闲男装：行业格局出清，推荐高端商务休闲 男装比音勒芬、报喜鸟。2）家纺：婚庆及地产后周期属性弱化，日常换洗需 求占比提升。推荐收入端稳健&盈利能力逆势提升，加盟渠道扩张驱动业绩增 长提速的家纺龙头富安娜。3）运动服饰：推荐多品牌运营能力强，且产品不 断升级、渠道力不断夯实的国内运动鞋服龙头安踏体育。

整体表现来看，纺织服装板块跑嬴多数消费行业，品牌服饰表现优于纺织制造。2023 年初至 12 月 13 日，沪深 300 下跌 12.97%，纺织服装板块上涨 4.1%，其中品牌服饰上涨 4.96%，纺织制造上涨 3.03%，前者表现更优主要由于全年来看需求端整体复苏节奏快于制造端。

根据国际品牌最新财报显示，阿迪达斯、PUMA、耐克、迅销等品牌的同比库存均出现明显回落，美国服装类批发/零售库存增速下降。随着下游库存去化进入尾声，上游制造端企业的订单需求已陆续出现拐点 。部分在产能、交货期、研发设计等方面优势稳固的纺织制造龙头市占率有望进一步提升。推荐细分制造龙头华利集团、伟星股份、台华新材、新澳股份。

复苏有望持续，把握结构性机会。2023 年，消费行情波折起伏，但消费总体处于稳健修复进程中，2023 年 1-10 月社零总额同比增长 6.9%。展望 2024 年，我们认为复苏可持续，同时，新的消费趋势特点和市场机遇、新的品牌和产品、新的渠道流量和服务形态、新的技术应用等方面，均有望展现出结构性机会。

自 2023 年经历了全球高通胀、美国的连续加息、中国的经济弱复苏以及全 SAC No. S0570520120002 SFC No. AWJ276 luoyixin@htsc.com +(852) 3658 6232 球的地缘政治冲突加剧等冲击后，投资者当下面对的风险快速提升，因此需 研究员 詹妮 要寻求更多的确定性补偿，包括：1）业绩的能见度；2）现金流的能见度； 3）回报的能见度（低估值）。在美国或将开始进入降息周期，而中国将有更 多支持性政策推出的前景下，明年上市公司业绩表现有望企稳而股票流动性 改善的可能性也值得期待。我们在坚持以价值为主的推荐基础上，也关注有 成长属性的公司有望得到估值重估的机会。

23年三季报总结：整体看，Q3基数升高扰动品牌服饰板块业绩同比增速呈放缓，但较21年同期修复力度均加强，显 示服装消费复苏趋势确定性仍较强。细分板块看，1）同比角度，多数公司Q3业绩增速有所放缓，其中：男装受影响 程度相对较小、均维持正增、领先行业；体育服饰仍稳健增长；户外赛道增速基本维持；中高端女装收入增速稳定、 但净利多数降幅加深；家纺业绩增速普遍放缓；休闲服收入降幅收窄、净利表现分化；2）相较21年同期，多数公司 23Q3较21年同期修复力度加强，其中：体育服饰持续稳健增长、表现优秀；男装龙头公司修复较好、收入利润均超 21年同期水平；户外公司处于发展阶段、业绩持续增长、亦超21年同期；中高端女装部分公司收入实现正增、但净 利相较于21年同期仍有较大修复空间；家纺多数公司业绩尚未修复至21年同期；休闲服收入利润均仍下滑、但降幅 逐渐收窄。

2023 年行业形势回顾：1）品牌端基本面：K 型复苏下表现分化，中高端男装和珠宝相对较好，大众品牌具备韧性。2）制造端基本面：2023 年订单承压延续，但行业出口自 7 月开始逐步改善。3）市场表现：23Q3 基金配置比例环比低于 23Q2。股价表现来看，年初至今，黄金珠宝、部分 A 股服饰龙头表现优异，医美化妆品、纺织制造、港股运动服饰等板块表现偏弱。