产业债利差变动：4月产业债拉长久期较为明显，后半月短端利差有所反弹。超短久期中，电气设备和建筑上行幅度相对较小；中等久期中，水泥、汽车和航运港口等利差下行；长久期中，航空机场、地产和汽车利差收窄。整体而言，上游和下游行业表现强于中游，中游行业一定程度上受到贸易战影响。行业比较模型的产业轮动规律显示，未来在经济底部上行的回调期，中性偏紧的流动性+紧信用的环境下，中游制造类行业（机械、电子、电力设备制造、汽车、航空、造纸、商贸）基本面改善，利差层面也具有较好的绝对收益。

受发改委号召保障冬春用煤旺季煤炭供应的影响，12 月当月全国原煤产量完成 31487 万吨，创年内月度新高，同比增长 1.1%，环比增长 4.96%。由于全国大范围持续降温，电煤需求增加、耗煤量也随之上升，12 月全国煤炭销量 32400 万吨，同比增长6.90%，环比增长 9.10%。进入 2018 年 1 月份以后，随着春节临近，部分煤炭下游企业与煤矿都将逐渐停工放假，工业用电也将逐渐减少，煤炭市场将进入供需两弱的阶段。此外，1 月开始，国内主力煤企集体下调煤价，强化市场对后市煤价回落的预期。但目前电厂日耗较高，库存可用天数处于较低状态，加之岁末煤矿以安全生产为主，产量或许有限，预计短期内煤价仍将高位波动。

受本年度供暖季环保政策趋严与年底安全生产检查加强影响，11 月当月全国煤炭产量完成 29998 万吨，同比减少 2.7%。尽管环保政策抑制部分电煤需求，但在供热耗煤的刚性需求下，冬季煤炭需求与往年保持略有收缩的态势。11 月全国煤炭销量约为29700 万吨，同比增长 0.34%。12 月 4 日，环保部向“26+2”城市下发《关于请做好散煤综合治理确保群众温暖过冬工作的函》特急文件，允许部分“煤改气”未完成地区烧煤取暖，华能北京热电厂启动燃煤机组。在天然气供给不足期间，煤炭需求有望小幅升高。此外，为了保障国内民生取暖用煤，进口煤限制政策或将取消。

10 月以来，国家持续推进煤炭产能释放，但受到环保、安检力度不断增强的影响，部分煤矿产能释放未达预期。10 月当月全国煤炭产量完成 28354 万吨，同比增长 1.50%，环比减少4.89%。下游电厂有持续补库需求，但耗煤进入传统淡季，市场观望情绪再起。10 月全国煤炭销量约为 28500 万吨，同比增长 5.95%，环比小幅增长 1.06%。进入 11 月后，国家将继续多举措推进煤炭产量释放，煤炭供给将继续快速增加。煤炭价格将受大秦线检修和冬季储煤两大利好因素支撑，但支撑力度有限。此外，新一轮煤电长协谈判将启动，预计今年中长期合同的签订数量及规模将超过去年同期。

2月上证综指下跌6.4%，而煤炭板块方面，由于春节后电煤需求回落且市场对房地产景气程度存争议，2月煤炭板块指数下跌7.3%，跑输上证综指和沪深300分别为1.0和1.4个百分点。2月煤炭基本面关注：1）节后供需恢复，钢焦产业链持续回暖：动力煤方面，春节以后动力煤步入季节性淡季，但18年以来需求同比仍有明显提升，总体预计动力煤需求略有压力但不大，而煤焦钢产业链需求有望明显增加且限产结束，焦煤需求将有进一步回升。

截至3月6日秦皇岛5,500大卡山西优混动力煤673元，比上周下跌44元，跌幅6%。秦皇岛库存654万吨，周环比上升5%。由于缺少需求支撑（日耗增长缓慢），下游库存高位，供应较充足，采购放缓，本周煤价下跌幅度超市场预期，未来跌势仍将持续。本周焦煤价格基本稳定，部分优质主焦煤有50元的上涨，煤焦钢产业链价格向好，钢铁离节前1月中的73%以上开工率还有较大提升空间（6%-9%），开工率的继续提升将带来未来焦煤需求的提升，钢厂和港口焦煤库存处近期低位。开工旺季到来叠加3月15日后钢铁焦炭等行业限产的解除，焦煤需求的弹性大于供给释放的弹性，供需明显好于动力煤，焦煤价格易涨难跌，幅度主要取决于需求端。17年去产能2.5亿吨，超市场预期，留给先进产能释放空间较大，后期去产能力度将减少。

由于一月以来各地气温较低电厂日耗维持高位，动力煤价格持续上涨，焦煤价格源于下游复产以及供给受限也维持高位，，1月煤炭板块指数上涨8.4%，跑赢上证综指和沪深300分别为3.2和2.3个百分点。2月煤炭基本面关注：1）春节后下游需求或继续回升：动力煤方面，春节以后气温回升，动力煤步入季节性淡季，但由于目前电厂日耗维持高位，港口和电厂库存处于相对低位，下游存补库需求，需求得到一定支撑；炼焦煤方面，环保压力下滑，焦企开工率维持高位，春节后旺季需求稳中有升。2）供给方面，产量依旧受限，进口煤维持低位：近期铁总下发限装调度命令，要求电煤优先发运，运力或逐步缓解，而春节前多数煤矿处于停产检修状态，供应预计持续偏紧。进口方面，12月份煤炭进口量同比下滑15.3%，后期看，2月15日进口煤通关限制是否放开存不确定性，进口煤压力有限。

2017年行情回顾。我们认为2017年全年煤炭价格维持高位震荡的逻辑基于以下三个方面：1、去产能超预期；2、煤炭需求端超预期，供需紧平衡；3、“黑煤”及超产煤被遏制叠加库存低位，导致煤价对供需变化的反应加快。

本周焦炭现货市场转弱运行。需求方面，环保力度较前期有所减弱，本周钢厂开工率继续小幅上升，下游需求略有好转，但限产桎梏下需求仍处较低水平。库存方面，受雨雪天气导致受限影响，本周钢厂焦炭库存小幅下降，其中下降最为明显的为运距较长的华南地区，总体库存仍处安全水平。供给方面，近期环保检查力度有所松动，焦炭价格虽然开始转弱但仍处高位，焦企盈利水平良好，生产积极性高，本周焦企综合平均开工率回升明显。受雨雪天气发运受阻影响，焦化厂焦炭库存上升明显，焦化厂库存压力增大。综合来看，焦化厂开工率回升明显，焦炭供给端有所改善；钢厂库存处于相对安全水平，为推进降价的进行有控制到货量的情况，贸易商也多持观望态度，接货积极性下降，下游需求相对疲软；受运输受限影响，焦企焦炭库存累增明显；焦钢博弈仍在继续，短期来看焦炭现货价格弱稳为主。

在发改委的协调下，国家能源集团与几大发电企业签订了三年长协，提前锁定价格波动。供给侧结构性改革对产量的控制力度未来仍将极大程度的影响煤炭供需状态。预计2018年动力煤国内产量加净进口后的总供应量为30.5亿吨，增长2.54%。供需平衡略偏紧。随着新产能的陆续投产，供需平衡略偏紧张的局面有望改善，煤价将回归合理预期。供暖季煤炭需求仍有一定支撑，一季度供暖季结束之后煤价下行压力或有增加。预计2018年煤炭价格前高后低，价格在550-650元/吨区间内震荡，整体价格中枢比2017年略有回落。在坚实的基本面带动下，煤价维持高位也有利于锁定上市公司业绩，我们看好一季度板块的投资机会。