近期高层与监管多次强调实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，在此政 策背景下，资金市场总体平稳向好，为银行经营提供了适宜的货币金融环境。 近两周银行板块股价与活跃度提升明显，前期压制板块表现的经济景气和资产 质量悲观预期有望逐步改善，建议关注配置价值。

11 月社会融资规模增量26100 亿元，同比多增4745 亿元，较前值15899 亿元环比多增10201 亿。社融余额同比增速10.1%，较前值回升0.1 个百 分点。11 月M2 增速录得8.5%，增速较前值回落0.2 个百分点，M1 增速 由前值的2.8%上升0.2 个百分点至3.0%。

美联储正在与市场“赛跑”：一是，加息引导需要追赶市场预期，二是， 紧缩节奏可能需要追赶其他发达经济体央行。往后看，美联储一方面需要 在与市场的赛跑中尽量缩短差距，另一方面需要减少“鹰派意外”对市场 造成的波动。对市场而言，不要低估美联储加快紧缩步伐的决心，但也不 必过忧其扰动。市场对于美联储加快紧缩有了一定心理准备，未来美联储 即使加快紧缩，市场或也不会因“意外”而恐慌。

2021年，10年期国债利率起步于3.15%，当前为2.90%，全年回落20-30个点；从10年国债利率变化幅度而言，属于小（牛）年；

受保供稳价、助企纾困和结构性政策发力影响，11月份工业生产和制造业投 资均延续改善，且高技术行业均为主要支撑。但地产基建仍在筑底，疫情拖 累消费再度放缓，转型阵痛下国内需求整体收缩压力仍大。展望未来，消费、 制造业稳定恢复仍需政策加力，同时地产出口回落风险较大、基建托底作用 偏弱，预计全年GDP约增长8.0%，四季度增长3.6%左右。

2021 年12 月8 日至10 日中央经济工作会议召 开，会议总结2021 年我国经济工作，分析当前经济形势，部署2022 年经济工作。2021 年是“十四五” 开局之年，也是实现第一个百年目标、开启第二个 百年目标之年，会议肯定了2021 年实现了“十四 五”良好开局等成绩，同时也指出当前经济面临需 求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，要求2022 年经济工作要稳字当头、稳中求进。

2021 年对全球各国而言，一定是一个通胀年份，但是各国政策的焦点都非针对 于此，宏观经济运行以及政策关注的主线来自实际经济增长，这可能是“灾疫” 初平时期的一种自然反应。2021 年的“形神分离”表现之一是GDP 当季同比前 高后低，而两年复合得到的真实基本面预期呈现“低-高-低-高”走势；表现之二 则是今年看社融增速是“紧信用”，而用“分位数法”、结合股票市场表现更适合归 为“稳信用”。基数效应造成今年真实基本面与看到的表观数据“形神分离”，2022 年摆脱基数后会“形神合一”。

结合最新微观情绪跟踪，资金情绪维持高位，涨跌分化有所收敛，交易结构持续优化。其一，海外恐慌有所收敛，VIX 指数显著回落，同时外资与杠杆情绪均创年内新高，资金情绪维持历史高位；其二，伴随跨年行情的扩散，近期市场涨跌分化边际收敛，新高个股数、强势股等比例均有所回落；其三，市场交易结构持续优化，交易分化明显修复，交易集中度也维持在历史中枢附近，券商、白酒、银行成交占比明显回升。往后看，跨年行情的演绎与扩散预计还将持续，但考虑到当下市场交投热度已明显处于高位，建议持续关注资金情绪的边际变化。

今年7 月和12 月两次降准公布后的一段时间内，股市分别以下跌和上涨回应。货币政策对股市表现只是催化剂效应，在经济基本面向好、企业盈利有支撑时，货币宽松才会带动股市走牛，12 月的降准就立足在基本面向好的前提下。2018 年底高通胀下的降准、今年中、美轻通胀而重增长，短期的经验来看基本面到货币政策的传导被“阻隔”了，但我们并不认为是分析框架出现了转变。拉长时间线来看，股市忽视货币政策而遵循基本面走势则更符合客观规律。

历史总是押着相似的韵脚，通过复盘本世纪以来的通胀周期和通缩周期、分析其相似性与差异性，进而对政策应对的异同作出总结，这对于
我们理解周期逻辑及政策意图大有裨益。通胀和通缩本质上来源于供需错配，但是核心驱动力量的差异，会使价格变化的具体呈现存在明显区
别，也会使后续政策在应对时具有很大不同。