队伍整体量稳质升，渠道转型走向正轨。1）个险逐渐企稳，队伍专业能力和产能逐步提升。截至1Q23，国寿总销售人力72.2 万人，其中个险销售人力66.2 万人，环比2022 年末基本持平，队伍规模企稳迹象明显；太保寿险核心人力规模企稳，核心人力占比同比提升，核心人力月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升。我们预计各大寿险公司个险渠道规模仍继续压缩，但整体幅度将逐步收敛。2）银保渠道持续发力，价值贡献不断提升。平安寿险银保1Q23 新业务价值实现同比大幅增长，太保寿险聚焦芯银保转型，1Q23 新保期交保费规模29.06 亿元， 同比+399.1%。

3 月机构托管数据已公布，2023 年3 月，债券托管余额为142.52 万亿元，余额同比为7.8%，延续年初以来的回落态势。3 月，债券新增托管规模为11,767 亿元，环比下降3,459 亿元，同比少增3566 亿元。银行配置节奏或跟随利率债供给，配置力度回落，随着4-5 月信贷高位回落，预计二季度银行配置信用债需求有望增加。保险目前没有明显欠配，二季度配置强度季节性上强于一季度，对国债、地方政府债的偏好有望延续，对信用债配置需求或随着信用利差收窄趋于减弱。理财子负债端仍有恢复空间，公募基金债基小幅扩容，仓位较为极端，但5 月以来有所调整。如果市场不出现大幅波动及监管不发生突发变化，预计趋势得以延续，支持信用债的需求。

投资建议:估值水平与机构持仓双低，建议关注。2023 年以来市场行情回暖，自营业务同比大幅上涨，泛财富管理业务静待复苏。当前，证券板块估值及机构配置均处低位，而资本市场深化改革持续推进，随着直接融资占比提升、机构投资者发展壮大，服务于居民共同富裕的财富管理长期趋势不改，证券公司机构化、国际化、头部化的发展下孕育配置机会。建议关注:一是财富管理业务上具有优势的券商，如东方证券(AH)、兴业证券(A)、东方财富 (A)等，二是机构化业务上具有优势尤其是具有非方向性资配能力的券商，如中信证券(AH)、中金公司(H)、国泰君安(AH)等。

业绩后周期回落。22A、23Q1，上市银行合计营收增速 0.7%、1.4%，PPOP增速-1.4%、-1.3%,归母净利润增速 7.5%、2.3%。营收和 PPOP增速自 22 年下半年起逐步放缓，23Q1 受重定价和非息走弱影响继续承压;受益于经济回暖及过去几年对资产质量的持续夯实，减值损失计提同比减少，对利润增速形成支撑。子板块中，城商行营收景气度显著好于其他板块，利润维持两位数增速，主要是扩表幅度、拨备反哺力度大于其他板块，息差收窄影响相对较小。优质区域性银行表现继续领先。

四家江浙地区城商行营收增速仍保持较好水平，利润增速分化有所加剧。区域融 资有韧性，即使面临23Q1 大行在基建等领域投放的竞争，四家银行贷款增速 仍维持高位。22 年下半年个贷投放贡献度明显提升，支撑净息差保持相对稳定， 23Q1 个贷投放差异明显，或对净息差走势带来影响。资产质量延续优异，重点 关注个人消费贷资产质量的改善进度。我们仍看好优质区域城商行，特别是在出 口超预期好转、消费复苏持续进行、民营经济发展环境改善等的背景下，建议关 注宁波银行、苏州银行、江苏银行等。

截至2023 年4 月末，公募基金存量规模26.45 万亿元，环比增速为1.61%。 分类型看，股票型基金规模环比增长3.63%，混合型基金规模环比降低 0.81%，债券型基金规模环比降低1.73%，货币型基金规模环比增长 4.77%，QDII 基金规模环比增长8.0%，FOF 基金规模环比降低4.60%， REITs 型基金规模环比降低0.14%。存量结构看，货币基金规模为10.95 万亿元，占比41.40%；股票、混合、债券型基金规模分别为2.36、4.80 和7.69 万亿元，占比分别为8.94%、18.16%和29.08%。

恒生指数4 月收报19,895 点，较前月收盘跌506 点或-2.5%；恒生科指收报3,902 点，月跌 9.3%；恒生国企指数收报6,702 点，月跌3.8%。申万港股证券II 板块中，受一季报“开门红” 影响，整体板块平均上涨4.9%，仅中信证券（6030.HK）、国联证券（1456.HK）和恒投证券 （1476.HK）未录得升幅，华泰证券（6866.HK）以月涨幅12.8%为升势第一，五家在港中资券 商（非银行系）均录得升幅。