12 月一般公共预算收入继续大幅改善，一方面税收收入超季节性增长，主要源自出口退税的大幅减少，通过动用以前年度结转资金予以退税，全年实际出口退税额并不低；另一方面非税收入延续高增，12 月同比增速达44.4%；支出端，增速显著放缓，继续向卫生健康、社保领域倾斜。整体来看，收入显著回升、支出放缓带动下，全年收支进度基本匹配，收支不平衡压力明显缓和。向前看，中央经济工作会议指引下，2023 年财政加力提效，中央政府政策空间打开，地方债务压力掣肘加杠杆。一方面，“财政加力提效”意味着基调持续积极，赤字率或有所上调；另一方面，“财政可持续、债务风险可控”，意味着地方政府加杠杆空间有限，新增债务规模难以大幅上行，将依赖于特别国债、政策性金融工具等可选项，补充基建资金。

2023 年1 月31 日，国家统计局公布2023 年1 月PMI 数据，制造业PMI50.1%，前值47.0%；非制造业PMI 54.4%，前值41.6%。

回顾2022 年1 月会议，我们以“山雨欲来”为题提示了全年美联储疾风骤雨般的紧缩行动。回到当下，我们认为“山雨欲止”——随着美国通胀已经连续数月出现积极进展，美国政策利率也接近普遍认为的5%左右的“足够限制性水平”，2023 年货币政策对资本市场的影响有望趋弱。但不可否认的是，美联储平衡“双向风险”（紧缩过度和紧缩不足）是困难的。未来一段时间，美国通胀能否持续回落、“软着陆”能否兑现，仍有不确定性。

制造业PMI 回升超预期。1 月制造业指数重新回到临界点以上，高于市场预期。五项分类指数较上月均有所改善，其中生产、需求及物流配送回升明显，一方面疫情第一轮高峰已过，对经济的短期扰动减弱，另一方面春节假期刺激消费需求，带动制造业景气水平明显回升。

板块整体业绩承压，重点关注高景气赛道企业表现。从已经公布业绩预告的企业来看，截至1 月31 日已有59 家环保公司发布了2022 年度业绩预告，其中19 家净利润预增。环保行业内部分高景气赛道表现较为亮眼。

2022 年财政收支平稳收官、波澜不惊，2023 年财政政策重在适当加杠杆发力和提质增效。二十大后产业政策驱动经济结构转型将成为未来经济发展主线，考虑财政受到的多重约束，未来将逐步形成产业政策驱动财政、货币协同发力的政策格局，我们提示重点关注中国特色的财政货币配合新机制：1、再贷款资金继续强化支持制造业。2、PSL 为新市民公共基础设施及新基建提供资金支持。

制造业供需改善显著，但并不算高，后续仍需政策提振。1 月制造业PMI指数为50.1%（前值47%），较上月改善3.1 个百分点，与市场预期（50.1%，华尔街见闻）相同，本月指数显著改善，主因本轮疫情冲击接近尾声，疫情影响快速衰减。

制造业PMI生产指数环比回升5.2个百分点至49.8%，而新订单指数环比回升7.0个百分点至50.9%，为2021年7月以来最高值。我们认为，这一现象的背后一方面有春节临近等季节性因素的影响，但另一方面，三年疫情期间部分市场主体退出、市场结构的变化也可能导致生产能力恢复相对缓慢。同时，国内物流运输不畅、交货时间滞后等现象有明显改善。分企业规模来看，各类型企业景气程度均明显回暖，大型企业改善最为明显。

2022 年12 月规上工业企业利润增速继续放缓，主因营收利润率环比及同比均大幅回落。工业企业产能利用率筑底回升对企业产品单位成本压力有一定缓解作用，我们预计2023 年利润增速为-2%，于二季度筑底后逐步回升。随着疫后消费积极修复及投资支撑，需求侧顺利修复将促使去库提速，预计本轮去库周期或在今年Q2 至Q3 之间完成。

上个月我们判断2022 年12 月PMI 是最后一跌，随着疫情快速过峰，2023年1 月PMI 数据全面反弹，表明国内经济或已经进入了全面修复的节奏。1 月PMI 各分项全面好转，其中制造业PMI 上行3.1 个百分点至50.1%，重回荣枯线之上；服务业PMI 上行14.6 个百分点至54%，建筑业上行2 个百分点至56.4%。