社融增速升至 9.4%，主要由政府债券拉动。11 月，社融存量同比增速较上月提升 0.1pct，社融增量同比多增 0.46 万亿元。其中，政府债券净融资同比多 增 4992 亿元，为拉升 11 月社融规模多增的主因。12 月 13 日，万亿增发国债首批项目清单落地，预计 12 月国债融资规模或将有增长，为能够社融增长提供有力支撑。

10月，境内人民币债券市场整体回报接近于零。分市场来看,利率债收益率有所波动,财富指数回报为正，中长期限指数表现稍好。高等级信用债收益率总体上行，得益于票息收益，财富指数回报为正。除房地产行业外,各行业信用债指数回报为正,各行业与国债利差走势分化。本月,中债-新综合指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.31%和-0.02%,表征投资性更好债券组合的中债投资优选综合指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.289%和0.00%。中债投资优选国债指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.08%和0.17%,中债投资优选信用债指数的净价指数和财富指数回报分别为-0.16%和0.14%。

联储鸽派程度略强于预期，市场反应热烈：12月13日，美联储FOMC会议决定继续暂停加息，联邦基金目标利率维持5.25%-5.50%不变。量化紧缩（QT）计划继续执行，QT上限950亿美元/月，12月预计缩减约749亿美元。发布会声明中明确表示利率已经“达到（或接近）本轮紧缩周期的顶点”，而点阵图和鲍威尔的答记者问显示美联储已经开始考虑货币政策的转向。总体上，美联储本次毫无疑问向市场传递了鸽派信号并展示了对“软着陆”的信心。短期来看，在经济数据和劳动市场韧性仍在、美联储考虑转向的情况下，风险资产有望继续回升。虽然如此，市场对美联储转向的时间和幅度依然较为激进，而疫情后经济的粘性和金融条件的再度放松仍不利于美联储尽早降息，我们偏向于降息在二季度出现，期间市场仍会充满波折。

会议要点：12 月会议声明措辞调整暗示美联储对通胀降温进展较为满意。经济预期和点阵图的调整彰显美联储官员对于美国通胀持续放缓并同时实现“软着陆”的信心进一步增强。鲍威尔记者会表态：从“平衡”表态到为降息的讨论打开大门。

稳社融有助于稳经济预期。政策导向下，社融进入量稳质优的新常态。目前政策端希望平滑月度信贷增量，减少因高频数据波动而对经济复苏趋势产生的过度解读，因此市场应降低对明年“开门红”的过高期待。随着未来经济复苏趋势在政策组合拳的推动下逐步明朗，信贷需求改善步入正轨，稳定增长的社融表现实质上有助于银行板块 beta 行情进一步深化。

11 月，美国通胀小幅降温，符合市场预期。其中，能源、核心商品价格延续下跌，但住宅、医疗、交通等服务价格环比增速均小幅反弹，指向核心通胀韧性仍在。整体而言，美国通胀仍处在缓慢降温阶段，指向美联储尚无加息的必要，本轮加息周期大概率结束。数据发布后，美股全线上涨，美债利率和美元指数同步回落。

11 月份美国整体通胀继续回落，但速度放慢，核心通胀维持不变，主要原因在于服务通胀回升与住房通胀下降相互抵消。在 10 月份的点评报告中，我们指出，美国通胀可能进入“平台期”，如果服务通胀不降温，整体通胀可能较难回归到2%的目标水平。北京时间 12 月 14 日周四凌晨，美联储将召开年终会议，对 2024 年利率走势进行定调。我们认为，美联储可能打压市场关于降息的乐观情绪，强调通胀上行风险依然存在。我们预计，美联储或将于 2024 年四季度才会开启降息周期。

11 月社融新增 2.45 万亿，同比多增 4556 亿元，新增规模与万得一致预期一致。存量社融同比增 9.4%，较 10 月同比增速环比提高 0.1 个百分点。1、表内信贷情况。企业短贷、票据冲量为主；以及在去年同期形成的高基数下同比略少增。2、表外信贷情况。未贴现银行承兑汇票融资低位环比转正。3、政府债融资继续多增。4、本月企业债融资同比多增，股票融资同比少增。

预计明年将会加大对科技创新的支持，推进经济结构优化。自2010年以来，中央经济工作会议强调财政政策要支持科技创新一共2次。第一次是2020年中央经济工作会议，财政政策的表述部分首次提及“在促进科技创新、加快经济结构调整、调节收入分配上主动作为”。2021年，我国科学技术支出同比增加7.2%，提升12.1pct，投入大幅提升。在一般公共支出中的占比由3.67%提升0.26pct至3.93%。本次是第二次提出支持科技创新，会议提出“重点支持科技创新和制造业发展”，预计明年将会加大财政科技投入力度。

11月社融增速和结构与我们预期基本一致，信贷增量略低于我们预期。相较于去年同期，11月政府债多增，信贷略微少增，结构依然疲弱。政府端，政府债融资依旧为11月社融量多增的主要贡献，体现了政策端财政发力，但从我们构建的财政力度指标来看，11月财政力度相较于10月份又有所回撤，一部分来自PSL未再重启，另一部分可或由于临近年底，政府部门有动力将财政力度挪到明年，导致财政扩张融资进度快于支出进度。