美东时间4 月7 日周五8:30，美国劳工局发布3 月美国就业数据：新增非农23.6万，基本符合预期，低于前值32.6 万。时薪环比0.3%，与预期一致。失业率3.5%，低于前值3.6% 。劳动参与率升至62.6%，前值62.5%。分行业来看，增量仍然来自3 个主要行业：休闲酒店业、教育医疗业、专业和商业服务，分别新增7.2 万人、6.5 万人和3.9 万人，规模较上月回落。零售业、建筑业、制造业、金融业就业规模正在萎缩。其中零售业就业人数下降1.5 万人，对应最近沃尔玛、麦当劳引发关注的大规模裁员。制造业就业已经连续2 个月萎缩，进一步在生产端印证美国经济着陆过程中的压力。

年初以来，CPI 持续低预期、结构性特征突出。3 月，CPI 同比回落0.3 个百分点至0.7%、低于预期的1%，连续第9个月低预期。拆分结构来看，食品项同比自去年下半年以来高位回落、由8.8%的高点降至2.4%的低位；非食品项虽整体回落至3 月的0.3%，但内部明显分化，商品类价格拖累明显，服务类价格、核心CPI 同比自年初以来有所抬升。食品端受猪价超预期走弱拖累明显，但影响已逐步放缓，下半年或转向正贡献。去年四季度以来猪价持续下跌，带动CPI 猪肉同比自51.8%的高位一度回落至3.9%，与生猪供给过剩等因素有关。伴随猪价回落，生猪养殖利润持续处于亏损区间；目前价格下，屠宰场做库存、养殖户二次育肥的动力减弱，叠加部分省市疫病等，或扰动下半年生猪供给。

3 月CPI 环比-0.3%，同比+0.7%（前值1.0%），低于市场一致预期1.0%，略低于我们预期的0.8%，猪价、油价双双下跌，核心CPI 维持弱势。当前调查失业率中枢偏高，需求侧弱修复，供给侧也未出现大量企业破产出清，短期内我国CPI 缺乏上行动力。3 月PPI 环比持平，同比-2.5%，前值-1.4%，低于市场预期-2.3%，更接近我们预期的-2.6%，工业品涨跌互现，整体供需平衡，翘尾因素继续带动PPI 同比探底，3月建筑建材如钢材、玻璃、水泥价格小幅上涨，能源价格如原油、煤炭等有所回调。

产需指标均边际下行，出口指数再度回落。生产指数环比转为下跌2.1 个百分点至54.6%，需求端来看，新订单、新出口订单指数环比由54.1%、52.4%下跌至53.6%、50.4%，需求整体保持在荣枯线上方。海外近期金融系统风险显现，未来经济仍存在一定压力，德国、英国制造业PMI 在荣枯线下方继续下探，美国3 月PMI 处置边际上行，但仍处于荣枯线以下，未来出口或形成一定拖累。

关于外交方式的转变早有指示，大国外交的说法可以追溯到2014 年中央外事工作会议上的讲话。会议强调中国必须有自己特色的大国外交，坚持世界的命运必须由各国人民共同掌握，维护国际公平正义，特别是要为广大发展中国家说话。中国特色大国外交的内核，首先是“大”，要认识到我国在世界舞台上处于越来越核心的地位；其次是“特色”，要在对外工作上有鲜明的中国特色。

当前制造业PMI正在回升，3月制造业PMI、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为51.9%、58.2%和57.0%，连续3个月持续增加，当月建筑业商务活动指数为65.6%，较上月上升5.4%，连续3个月环比上升；从数据来看，当前建筑业生产正处于持续恢复，后续各地地产支持政策有望进一步推进，叠加基建投资及重大项目及基建投资需求正在释放，钢材需求旺季仍有提升空间。

二十大报告更加强调的是在内、外局势发生变化的情况下，必须实现高质量的增长。今年政府工作报告强调 “要坚持稳字当头、稳中求进，保持政策连续性针对性，加强各类政策协调配合，形成共促高质量发展合 力”。我们认为，新时代面临的外部环境很复杂，面对百年未有变局，不会为了纯粹的短期经济数字，再去 通过地产和基建强刺激去拉动经济。

制造业产、需均处于扩张区间。2023 年3 月制造业PMI 指数为51.9%，较2 月小幅回落0.7 个百分点，但制造业景气度仍处于在扩张区间。3 月制造业生产、需求指数均仍高于荣枯线。从需求端看，3 月新订单指数53.6%，较2 月微幅回落0.5 个百分点，新出口订单较上月回落2.0 个百分点至50.4%，尽管外需仍处于扩张区间，但外需的回落幅度高于总需求。从供给端看，生产指数54.6%，较2 月下滑2.1 个百分点；原材料库存指数48.3%，较2 月下滑1.5 个百分点；从业人员指数为49.7%，较2月下滑0.5 个百分点；供货商配送时间指数为50.8%，较2 月下滑1.2 个百分点。此外，制造业生产经营活动预期指数实现55.5 %，较2 月回落2.0 个百分点。

2 月以来市场持续低迷，与经济预期弱复苏叠加政策预期弱有一定关系，但是结合政府工作报告及近期领导表述来看，实际经济增长并不会低。偏弱的市场预期需要强劲的数据扭转，3 月中采PMI 可能正是即将到来的扭转预期的证据之一。拆解数据，我们有以下三点理解：第一，经济景气连续2 个月维持高位，内需持续复苏。第二，内部冷热不均现象持续存在，外需走弱，消费缓慢复苏。第三，稳就业、去库存、通缩压力需要稳增长政策持续发力。尤其是在房地产市场，施工端复工主要集中在部分区域的烂尾存量房，要确保房地产市场企稳回升，需要政策的进一步支持。我们继续看好基建、房地产相关产业链投资，同时看好数字经济与制造业相结合（主要是工业母机方向）、新能源（主要是氢能领域）、军工领域的机会。

不同时期，河南省地市利差变化如何？首先，我们以2023 年2 月28 为时间节点观察，把河南各地市分档：（1）新乡、南阳；（2）洛阳、周口、商丘、平顶山、焦作；（3）郑州、驻马店、信阳、开封、三门峡；（4）许昌、安阳、漯河、濮阳、鹤壁、济源。进一步，我们观察不同历史时期下各地市利差涨跌变化，以感受不同地市主体涨跌变化的特征：（1）2022 年11-12 月理财赎回负反馈时期；（2）2020 年11-12 月永煤事件冲击；（3）2017 年债熊期间；（4）2021 年以来至2022 年11月前债牛期间的变化。