2024 年 7 月 21 日，中共中央发布《中共中央关于进一步全面深化改革、推进 中国式现代化的决定》（以下简称《决定》），以及习近平总书记关于《决 定》的说明。                                 

2024 年上半年实际增长和名义增长分化。从中观角度来看，39 个细分工业行业中，30 个行业增加值增速加快，增速回升幅度较大的行业以出口链为主；但 PPI 中枢仍低，仍有 23 个行业中枢低于 2023 年。1-5 月规上工业增加值同比增长 6.2%，比 2023 年全年回升 1.6 个点。39 个细分工业行业中，30 个行业增速加快，仅 9 个行业工增增速放缓。煤炭（1-5 月工增增速低于 2023 年 1.1 个点，下同）、油气（-1.7pct）、烟草（-1.8 pct）、石油炼焦（-2.7 pct）、黑色冶炼（-2.0 pct）、专用设备（-1.8 pct）、汽车（-2.5 pct）、电气机械 （-8.1 pct）、废弃资源综合利用（-7.4 pct）。工增增速回升幅度较大的行业以出口链为主，包括有色采选（+11.8 pct）、皮革制鞋（+13.0 pct）、家具（+12.3 pct）、计算机通信电子（+10.4 pct）。

回溯 2012 年以来中国重大经济改革演进逻辑，结合二十大中国式现代化路线图，我们梳理出三中全会改革的三大主线和二十五项重点任务清单。“六个坚持”、处理好“五组关系”为改革定锚，聚焦发展和增长，失衡与再平衡以及风险与安全三大主线。三大关键领域改革对中国经济至关重要：新质生产力为核心的科技创新驱动战略；城乡一体化为核心的户籍、土地制度以及相配套的公共服务均等化改革；房地产、财税改革等长期的制度供给及完善风险处置协调机制。我们梳理了“新质生产力”的产业路径和政策方向，涵括氢能、新材料、创新药等 20 多个行业。分税制改革三十年后，关注新一轮财税改革顶层设计，以解决当前宏观税负持续下行、财政紧平衡、土地财政依赖以及地方债务风险上升等问题。

今年年初以来，中国外需持续强于内需，出口是当前中国经济最重要的支 撑。不过从 5 月 PMI 新出口订单指数和出口交货值同比等领先指标看，出口有边际放缓的压力。在海外补库推动下，WTO 等国际机构预测 2024 年全球货物贸易量将上升，中国出口压力主要来自于份额占比的高位回落。                                

纵横篇：日本经济、政策与产业概览 1. 战后日本城市化与工业化进程 2. 抵御通缩，日本采取了哪些非常规的财政货币手段？ 3. 鼎盛到衰退，日本经济和产业结构如何变化？ 4. 技术引进、全球化、贸易摩擦——日本典型产业兴衰启示

1）消费降级源于经济增速放缓。经济增速确认切档，居民消费能力减弱。以春节为例，旅游收入依靠出行人数，人均消费基本持平。2）“降级”计价下消费板块已经极具性价比。PE-ROE视角来看，相同盈利水平下消费行业估值性价比明显，如食品饮料、家用电器 、汽车等。同时，部分行业被机构低配，如纺织服饰、美容护理、社会服务等。

短期看，估值回归五年低位，24Q1配置回落至“十四五”低点；2）中期看，展望2025，考虑“十四五”留存经费消化叠加“十五五 ”规划新需求的出现，预计行业基本面好转将逐步显现；3）长期看，“做精做强”与“提质增效”或是“十五五”行业主旋律；回顾利润与资产负债表，1）收入利润体量快速提升后呈现增速逐步下滑趋势，预计24Q2或是全年业绩低点，24Q4有望出现好转；价格与增值税调整影响已逐步消化，预计后续行业盈利能力有望逐步企稳；2）“十四五”行业扩产强度2023年达到峰值，2023-2024H1资产负债表进入衰退周期，2024H2-2025H1或将进入恢复阶段。

长期看，以城市智能化为代表的新基建有望取代传统基建成为经济增长的核心驱动力。但短期看，新基建对基建投资形成总量维度的超预期拉动难度较大，传统基建中围绕“两重领域”，即国家重大战略实施和重点领域的安全能力建设仍将是当前投资稳增长的主要抓手。我们认为，未来新老基建预计围绕统筹发展与安全逐步平衡结构，以实现短期经济稳增长和长期高质量发展目标。