事件：12 月13 日，央行公布11 月金融信贷数据，11 月社会融资规模新增 2.45 万亿元，同比多增4,556 亿元；对实体经济发放的人民币贷款新增1.11 万亿元，同比少增447 亿元；M2 同比+10%,M1 同比+1.3%。 11 月社融总体符合预期。11M23 社会融资规模增量累计为33.7 万亿元，同 比多增2.79 万亿元；11 月社会融资规模增量为2.45 万亿元，比上年同期 多增4,556 亿元，符合Wind 一致预测的2.45 万亿元。对实体经济发放人 民币贷款增加1.11 万亿元，同比少增447 亿元。央行在金融机构座谈会中 提出会统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放，追求信贷增长的稳 定性，地方政府可能调节信贷投放节奏，以加强信贷均衡投放。

本篇报告聚焦日本银行业发展历史与现状剖析。日本银行业曾经历战后引人 注目的高速发展，泡沫破灭后壮士断腕、重建金融秩序，用十余年时间将不 良率降至正常水平，但扩表放缓、息差收窄的困境难解，盈利整体承压，估 值亦触及底部。在常态化低利率环境中，日本大型银行依托全球化、集团化 优势加大海外资产投放、提升非息占比，降低对国内利率环境的敏感性；中 小型银行通过信用下沉、拉长久期提升息差韧性。随2023 年以来经济修复 与加息预期提升，日本银行业绩与估值或迎修复机遇。

企业信贷表现不弱。11 月企业信贷增加8221 亿元，其中短期贷款、 中长期贷款分别增加1705 亿元、增加4460 亿元，分别同比多增1946 亿元、同比少增2907 亿元。其中企业中长期信贷同比少增，主要源于 去年10 月开始，政策鼓励银行加大对制造业、房地产信贷支持力度， 并且政策性金融工具加速投放，驱动去年基建信贷持续高增形成较高的 企业中长期信贷读数。从历史同期数据比较，企业中长期贷款增量均值 在4200 亿左右，今年11 月该项数据表现并不弱。另外，企业短贷同比 多增，或主要源于中型企业生产需求增加引致，11 月中型企业PMI 的 生产及生产经营活动预期分项略有回升。

11 月社融存量增速9.4%，环比回升0.1 个百分点：11 月，社融新 增2.45 万亿，同比多增4556 亿元，政府债同比大幅多增仍是主 要拉动因素。7 月末政治局会议后，财政明显发力，政府债发行放 量，以及特别国债推出，8-11 月政府债累计同比多增3.09 万亿 元。

中央经济工作会议明确提出，“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价 格水平预期目标相匹配”，开始加大对价格水平的关注程度。以经过价格指 数调整的实际贷款利率来看，自2022 年三季度起，金融机构人民币贷款实 际利率反向走高，截至今年三季度末已较上年同期上行超250bp。为有效提 振实体经济融资需求，通过降息等手段降低实体经济融资成本或仍有必要， 或可支撑债券市场延续回暖修复行情。

美国时间2023 年12 月13 日，美联储FOMC 会议维持利率不变，经济预测和 点阵图显示，2024 年美国经济前景乐观，美联储或适度降息。声明公布及鲍威 尔讲话后，市场交易宽松：10 年美债利率日内跌15BP 至4.02%，美元指数日 内跌0.8%至103 下方，美股三大指数收涨1.4%左右。

2022年以来，我国股权投资市场逐渐迈入调整发展阶段，募资和投资规模呈现出不同程度的下降趋势。2023年前三季度，我国新募集基金规模超13,500亿元，投资金额超5,000亿元，分别同比下降了20.2%、31.8%。

城投债净融资2024 年将面临收缩压力，市场缺乏高票息+具有一定安全性的 资产。并且化债行情下，1 年左右的城投利差已经压缩至低位，进一步压缩空 间变小。为此11 月以来，市场对于城农商“二永债”关注度提升，并且带来城 农商“二永债”利差出现不小的压缩。那么城农商“二永债”市场情况如何，如何 挖掘城农商行“二永债”，本文将对此进行分析。

按照自下而上的分析师预期加总，预测2023Q4 万得全A 和万得全A 非金融的ROE 为8.13%和7.68%（预测2024Q1 分别为7.98%和7.63%）；当前A 股已经到了历史 较低估值水平，且库存周期将带动上市公司整体盈利能力上行，坚定看多未来两年的 中国股市。综合中信一级行业多维度指标，2023 年12 月看好电力及公用事业、钢铁、 交通运输、传媒和银行的相对收益。

目前市场共有586 只实际运行养老金产品，管理规模总计23 万亿元，泰康 资产、国寿养老、易方达管理规模位居前三。Q3 养老金产品整体仍面临业 绩回撤，仅新华养老、易方达基金、人保养老和长江养老三季度收益率为 正。基于我们量化模型测算，2023 年11 月28 日股票型养老金产品仓位约 84.37%，电力设备平均配比最高（约7.53%），其次为电子（7.38%）、 机械设备（6.28%）和基础化工（5.36%）。风格方面整体呈现中高波动、 高动量、高估值，但持仓股票的市值、换手率与成长与市场平均水平一致。