10 月 CPI 同比增速为 0.3%（前值 0.4%），低于市场和我们预期（Wind 一致预期为 0.4%），交通通信的价格是主要拖累，10 月交通通信同比下降 4.8%。10 月 PPI 同比 增速录得-2.9%（前值-2.8%），低于市场和我们预期（Wind 一致预期为-2.5%），主要受中下游供需不平衡及部分国际定价的大宗商品价格波动等影响。我们认为，当前通胀水平正处于筑底回升的早期阶段，在一揽子增量政策落地显效等因素带动下，有效需求恢复的弹性空间较大，预计货币政策仍有降准、降息等总量性宽松空间。

本轮化债有何不同？本轮化债依然用地方政府债务进行置换，人大常委会明确将新增 6 万亿元的专项债务限额，2024 年末地方政府专项债务限额增加到 35.52 万亿元，此外，今年起将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元用于化债，地方化债资源直接合计增加 10 万亿元。与以往不同的是，本次新增限额全部安排为专项债限额，意味着本轮债务置换将隐债全部置换为专项债，化债的效率和效果将大幅提高。

11 月 8 日下午，十四届全国人大常委会第 12 次会议表决通过了全国人大 常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务 的议案》的决议。我们认为，万亿化债的核心目的是腾挪财政空间，更好的调动地方政府的积极性，一是通过化债腾挪地方政府财政空间，更好的防风险稳增长，二是广义财政提升带动社融增加，促进实体经济融资需求提升。发挥中央和地方两个积极性从而实现经济高质量增长，政府可以更大力度支持投资和消费、科技创新等，促进经济平稳增长和结构调整，直面困难，解决消费、地产、投资、物价等领域的堵点。

根据美联社的统计，特朗普已经获得超过 270 张选举人票，赢得了今年的美国大选。同时，共和党也已经赢得了参议院的多数席位，并且有望赢得众议院。如果共和党再赢得众议院多数，那么特朗普的政策议程的推进就会相对顺利。特朗普上台后政策可能会相较于目前民主党执政政策有更多调整，政策的不确定性或变大。 目前来看，特朗普或对内减税，对外加关税。 

10 月中国出口同比增速为 12.7%（美元计价，下同），较 9 月（2.4%）大幅回升，也好于 Wind 一致预测（5.1%）。去年同期基数的下降是 10 月出口同比回升的部分原因，但剔除基数因素的影响后，10 月出口仍然有明显上行。具体而言，季节性调整后，10 月出口规模的环比增长 3.9%（前值-2.1%），表明 10 月出口有超季节性的环比回升。 

我国经济进入新常态以来，地方政府债务化解历经数轮。2014 年开始的首轮“化债”主要将存量债务纳入预算管理、通过发行置换债将其“显性化”等。第二轮隐债化解重点针对财政实 力较弱的县区债务，依然主要采用置换债券化解试点县的隐性债务。第三轮隐债化解自 2020 年底开启，以发行特殊再融资券的方式置换地方隐性债务。第四轮化债工作自 2023 年 7 月后开启，对债务压力较大地区给予特殊再融资债额度置换隐债成为主要化债方式。

总体而言，10 月 CPI 环比弱于季节性、同比读数偏低，PPI 环比降幅收窄但同比降幅扩大，表明国内有效需求回升、全球制造业修复相对较慢。而 PPI 生活资料与 CPI 共同折射出的“刚需”食品、日用品和“可选”耐用消费品、居住项目强弱分化值得关注。我们理解当前国内有效需求不足，叠加未来出口可能面临更大压力，需要国内货币、财政政策协同发力，加大逆周期调节力度。

CPI 保持基本稳定，PPI 环比降幅大幅收窄。CPI 方面，10 月 CPI 同比放缓，环比下降。主因前期极端天气因素影响下价格上涨较多，且国际油价波动较大影响。剔除食品和能源价格来看，10 月核心 CPI 同比、环比均有改善。PPI 方面，随着一揽子增量政策落地显效，PPI 同比降幅略走扩，但环比降幅大幅收窄。PPI 环比回升系生产资料环比大幅改善的拉动。主因一揽子增量政策落地显效，提振市场预期，建筑需求明显改善。其中，钢铁和非金属 矿价格环比分别连续下降 4 个月和 3 个月后转为上涨。不过，10 月生活资料价格环比降幅为 2010 年以来新低。从各分项看，主要是食品和耐用消费品价格下降拖累。其中，耐用消费品价格环比创历史新低，主因国际经济环境和企业促销活动影响，原油价格下降也进一步降低企业生产成本。

CPI 同比小幅回落。10 月 CPI 环比回落 0.3 个百分点至-0.3%，同比回落 0.1 个百分点至 0.3%、低于市场预期（0.4%）。其中，翘尾、新涨价分别影响本月 CPI 同比变动-0.4、0.7 个百分点。从结构上看，10 月食品、非食品价格环比分别为-1.2%、0%；10 月核心 CPI 同比回升 0.1 个百分点至 0.2%，环比为 0%、低于过去 5 年同期均值水平（0.1%）。

我们认为，当前的财政政策总体偏积极，地方财政有希望从以应对化债压力为主的“紧平衡”财政重新转变为以稳增长为主的“扩张性”财政，但地方财政的“再扩张”大概率也会较为温和。我国整体财政的扩张离不开地方财政，而地方财政扩张又有两个必要条件，一是为地方财政“松绑”使其具备扩张的能力，二是为地方财政提供扩张的支点。