露露柠檬：北美知名的瑜伽运动服饰龙头。公司的产品有着“顶级瑜伽服“的美誉，是北美消费者进行瑜伽、健身等活动的首选，2007 年公司正式在纳斯达克上市。公司成立至今经历了不少波折，但从2018 年起经营数据又强劲反弹，18 年收入和盈利分别增长24%和87%，最新的19 年一季报显示，公司实现营业收入7.82 亿美元，同比增长20.4%，归母净利润为0.97 亿美元，同比增长28.5%，延续了2018 年的快速增长趋势。

优衣库海外表现依旧强势，前三季度实现收入8205.06 亿日元，同比增长14.58%；第三季度收入同增15.27%至2405.0 亿日元。其中前三季度在大中国区实现收入4025.94 亿日元，占集团总收入22.1%，占优衣库品牌收入26.5%；优衣库海外第三季度经营利润同增14.9%，主因中国大陆市场经营利润同增超20%，带动大中华区经营利润双位数增长。

本篇报告的目的：在A 股消费品龙头19 年以来超额收益明显，大幅跑赢指数，本篇报告我们希望分析目前消费龙头的牛市究竟是价值的真正体现还是短期的趋势投资。

我国童装市场增速高、成长快。2018 年我国童装市场规模达到1941 亿元，过去五年复合增速11.17%，处于高速成长期。将我国童装市场细分为小童装（0-3 岁）和大童装（4-14 岁）发现，小童装市场由于基数低、品质化升级更为明显，比大童装市场更具增长潜力。

加盟模式：上市公司作为品牌商将货物批发给加盟商，由加盟商完成终端零售。

• 加盟反映的是供给趋势，加盟围绕零售进行，但是波动更大，往往过度反应终端需求；

• 以加盟商为主的企业弹性比较大，库存周期更明显。

• 直营模式：上市公司作为品牌商直接搭建终端渠道，完成货物终端零售。

• 直营直接反映终端需求趋势，更客观的反映终端情况，曲线更平滑。

童装行业景气度高。关注符合消费升级，健康美好生活的运动休闲子行业。棉价中短期预计将处于震荡态势。

中国快时尚品牌，乃至整个服装消费行业，在进入新的阶段，对很多品牌来说，这是新的机会。经历了之前若干年低基数野蛮发展的阶段，中国服装消费行业也到了分化发展的新阶段。2015 年以来，海外快时尚服装品牌的中国众生相，体现出了快时尚服装品牌在中国的分化，也印证着：中国快时尚服装消费行业，进入了新的阶段，阶段的转变对一部分品牌来说，可能是危机，但对其他很多品牌来说，也是重要的机会。中国快时尚市场进入更为精细的分化发展新阶段，要抓住新机会，可能不能简单以过去经验粗放发展，而需要了解本土消费文化，从产品，道，营销等多个方面，更加深入地融入中国本土。

消除，整体基本面仍有望实现稳步复苏，对于下半年我们建议一是积极布局处在优质赛道，同时具备集中度提升能力的成长型企业，二是关注基本面在近期有较为明显积极变化但估值处于历史区间相对底部的品牌龙头兼具防御及估值修复机会，综合考虑重点推荐：珀莱雅、森马服饰、歌力思、比音勒芬、南极电商等。

截至2019 年06 月21 日，纺织服装行业一年滚动市盈率为22.39 倍（TTM），低于2005 年以来的历史均值（31.53）。年初以来，A 股市场投资情绪高涨，但纺服板块涨幅有限，处于申万28 个子行业中第26 位。

回顾2019 上半年，品牌终端零售增速放缓；受益低线渗透率提升，电商景气延续；子板块中童装和运动成长性最优。制造端出口增速回落，发货前移提振19Q1板块表现。市场表现方面，板块估值处于历史底部，Q1 机构持仓维持低配。