2019Q3，化工行业整体收入 1.90 万亿元，同比基本持平，环比下降 1.3%；归母净利润 514 亿元，同比下降 30.7%，环比下降 25.4%。其中，基础化工行业整体收入 3556 亿元，同比下降 1.8%，环比增长 1.7%；归母净利润 208 亿元，同比下降 20.8%，环比下降 17.6%。石化行业整体收入 1.55 万亿元，同比下降 0.5%，环比下降 2.0%；归母净利润 306 亿元，同比下降 36.1%，环比下降 29.9%。

2019年以来，受到内需不振、金融去杠杆与中美贸易战的影响，经济下行压力持续强化，2019年3季度我国GDP增速为6.0%，比2018年3季度下降0.5个百分点，国内经济增速持续放缓，2019年10月PMI指数下滑到49.3，制造业景气度持续低位。受此影响化工行业景气回落，整个基础化工行业上市公司三季度实现营业收入12,586.5亿，同比-3.08%，归母净利润413.5亿，同比-23.36%。

受下游需求续低迷，部分子行业扩产冲击影响，19 年主流化工品价格大幅下跌，行业景气度持续低迷。前三季度化工行业实现营业收入 37585.18 亿元，同比小幅+6.73%。净利润 1356.09 亿元，同比-19.00%。前三季度化工行业平均毛利率/净利率分别为 16.89%/3.61%，同比分别 -2.30pct/-1.15pct，盈利能力下滑明显。

2019年前三季度基础化工行业 325家上市公司共实现营业收入 13540 亿元，同比增长 6.3%，实现营业利润 1113 亿元，同比下降 16.1%，实现归属上市公司股东的净利润 859 亿元，同比下降 15.1%。行业整体综合毛利率为 19.0%，同比下降 1.9 个百分点；期间费用率同比小幅提升 0.4 个百分点至 10.8%。

化工产业产能大规模扩张的时代已经结束，未来五年在做强传统化工的同时，大力发展化工新材料是产业发力的重点。化工新材料产业发展离不开市场的引领作用，新能源汽车、生物、高端装备、新能源、环保节能、轨道交通等产业的发展迫切需要品种众多的功能性化工新材料支撑。 

前三季度伴随行业景气下行，板块盈利增速触底。2019 年前三季度，SW 化工板块上市公司实现营收37586 亿元，同比+6%，实现净利润1515 亿元，同比-20%；扣除中石化及2018 年后新上市公司后，板块合计营收同比增速5%，净利率增速-16%；据国家统计局，化学原料与化学制品制造业收入与利润数据收入累计同比-0.6%，利润总额累计同比-13.0%，三季度单季度收入及盈利情况环比、同比均继续恶化。分版块来看：今年前三季度年大部分子行业盈利数据伴随行业景气有所下滑，但磷肥、涤纶、改性塑料、轮胎行业盈利明显改善。

业绩下滑，未来压力仍在。2019 年中信基础化工前三季度收入增长6%，但归母净利润下降15.5%，毛利率下滑4.33 个点，净利率也下降1.68 个点。第三季度收入同比+11.5%，环比+3.49%；归母净利润同比、环比分别-38.31%、-30.4%，毛利率同比降10.11 个点，净利率降1.95 个点，二者环比分别降9.25、2.54 个点。业绩下滑，主要是价格因素所致。

维生素A 产业链中，VA 行业处于产业链的中游，上游为以柠檬醛原料合成的主要原材料β-紫罗兰酮，下游为饲料，医药及化妆品和食品饮料。柠檬醛全球产能集中在巴斯夫、新和成以及可乐丽（日本）三家企业。巴斯夫是世界最大的柠檬醛生产商，全球产能占比达79%；新和成是我国唯一一家实现柠檬醛自给自足的企业。维生素行业经过多年的分化、改组、并购，已形成了集中度很高的寡头竞争格局。VA 市场格局较为稳定，全球仅帝斯曼（荷兰）、巴斯夫、新和成、安迪苏（法国）、金达威和浙江医药这6 家生产企业，寡头垄断格局下行业议价能力极强。维生素下游需求端以饲料为主，由于全球饲料市场的产量和增速一直维持在较为稳定的水平，且饲料对维生素A 的需求具有严格的比例限制，因此需求端具有一定刚性，并且由于维生素在饲料成本中占比不超过2%，VA 价格向下传导较为顺畅。

我们在此前的报告《纵览全球化工50 强》中提出这样一个观点，即发展中国家化工企业赶超有两种途径：第一，从大型的石化装置着手，做大自己，把企业在一个周期内的平均利润维持在数十亿元，从而有实力逐步往高精尖的特种材料方向发展；第二，中国作为一个制造业大国，许多产业如面板、芯片和电动汽车等已经逐步向国内转移，相关产业环节上的企业，可以直接把特种化学品作为主业来追赶，尽管面临的挑战很大，但也提供了一种可能性。目前随着以万华化学和民营大炼化为代表的部分企业在石化领域实践成功之后，本土的化工龙头们也将具备与海外巨头相接近的收入体量。如果我国无法再维持地产投资驱动的高增长模式，那么近些年来依靠本土市场需求驱动成长的本土化工企业们在下一阶段将迈向何方是我们需要考虑的现实问题。

已成为细分行业世界级龙头且正进行大额资本开支，拥有丰富研发管线的万华化学，关注新和成；工程掌控力强，自有园区优化至极致而具备强成本竞争力，发展进路稳健的华鲁恒升；已成为数个农药原药大单品领域龙头，并有望在巴西转基因作物持续推广、321 事故后江苏园区重启建设下恢复高速发展通道的扬农化工。