本周市场日均成交额和上周基本持平，但周四创下年内新低（6760 亿），两融规模 企稳于 1.65 万亿。市场观望气氛浓厚，交易热情不足。从板块投资角度看，证券板块表现很大程度由市场决定，当前虽不确定性仍存， 但板块当前平均 PB 2.09x，其中头部券商平均 PB 仅 1.25x，远低于历史估值中枢。保险个股方面，考虑到其他险企未来两年会计准则变更压力压降投资端弹性，我 们继续首推负债、资产两端弹性大，资产端调整压力小、科技投入陆续变现的中 国平安。

权益市场动荡，板块收益回落。负债端业绩跟踪：人身险修复略不及预期，低基数贡献产险高增。资产端表现跟踪：长端利率回落，公开市场表现低迷。监管摸底代理人制度风险，行业转型迫在眉睫。互联网、科技带来的创新营销方式涌现带来的冲击，预计行业将经历较 长一段时间的变革调整。

投资要点：考虑基数较低、新老重疾险产品切换等因素，2021 年一季度NBV 有望较高增长；十年期国债收益率维持3.25%左右，我们认为未来伴随经济持续复苏，长端利率有望持续上行；保险板块估值有望修复。2021 年以来日均股基交易额1 万亿，两融余额维持高位。资本市场改革快速推进，券商各项业务有望提速，头部券商优势显著。公司推荐：中国平安、中国太保、东方财富、招商证券等。

2021 年2 月至今，美股银行指数绝对和相对收益较前期更加显著，我们认为主要受益于年报业绩超预期的支撑和美国长债利率加速上升的催化。2 月1 日-3 月19 日期间，S&P500 银行指数上涨23.8%，美国四大银行上涨幅度在20%-30%区间，较前期具有更明显的相对收益，与成长性的信息技术、可选消费和医疗行业的下跌行情对比更加显著。我们认为近期美国银行股上涨主要受益于2020Q4 业绩超预期的支撑和利率上行预期的催化。

判断2021 年信贷增量与2020 年持平。2021 年1-2 月信贷合计新增4.94 万亿，同比多增6900 多亿元，增量超预期。但我们认为信贷多增不可持续，3 月起信贷增速将持续回落至年底。①从信贷总量来看，考虑宏观杠杆率稳定，我们预测2021 年信贷增量将与2020 年持平，约19.6 万亿，对应贷款增速11.4%，增速相较2020 年12.8%的增速回落1.4pc。②从节奏上看，年初为信贷投放高峰且需求旺盛，从3 月起信贷多增的态势将会扭转，每个月新增投放量可能持平或略低于去年同期。需密切关注3 月信贷和社融数据对信用收敛预期的印证。

贷款利率回升节奏预计是：消费贷款利率先回升，随后是按揭贷款利率回升，最后是普惠金融小微、对公利率提高。对银行而言，本年消费贷款是性价比极高的一种资产。一方面，消费贷款利率回升。另一方面，消费贷款的资产质量也较2020 年在改善。而且消费贷款在政策上获得积极支持和鼓励。

2021 年3 月10 日，中国证券投资基金业协会发布2019 年全国公募基金投资者状况调查报告。我们尝试从基金投资者客户画像、对金融产品价值诉求等角度出发描述包括理财子在内的资管机构发展方向。我们认为：1）超额收益率产品规模仍有较大提升空间，是资产管理、财富管理的核心竞争力之一，因此理财子在固收+之外应加大布局权益、另类等相关产品投研能力；2）投资者教育工作有序推进，投资者逐渐更多关注投资期限、分散度、风险控制等方面；3）投资者日渐依赖专业机构的顾问意见，基于AUM-based 的资产/财富管理商业模式才能获得中高净值客群信任和资产托付。

年初以来，经济整体呈复苏趋势，流动性环境边际收紧，信贷需求较为旺盛，市场对银行股的基本面预期更加积极， 年初至今银行板块累计涨跌幅10.82%，在28 个申万行业中排名第二。那么从微观的角度看，银行实际经营情况如何？本篇报告中，我们结合当下宏观、政策环境以及近期密集走访各银行的调研情况，对板块基本面的情况以及未来的趋势进行深入的分析与展望。整体来说，银行经营的景气度正在提升，从资产质量出清、到叠加息差稳定向好的预期，从估值提升、到叠加业绩改善预期。