在过去的几十年中，资产管理业务增长迅猛，资产规模逐渐扩大。其特殊的结构有利于实现全球金融体系的稳定，但其结构暴露出的脆弱性问题已经对全球金融市场的发展构成严峻挑战。这种状况在2008 年金融危机中表现得尤其突出，为此，2016 年 6 月 22 日，金融稳定理事会发布了《应对资产管理业务结构脆弱性的政策建议（征求意见稿）》，面向全球公开征求意见。

本篇报告旨在弥补信托公司估值上的不足。我们通过起底信托公司商业模式，构建了 PB 法与 AUM 法相结合的估值体系，令估值更贴实情。当然，估值是科学，也是艺术，为使估值方法简便，严谨性上存在一定瑕疵。 

估值扩张阶段结束后，盈利恢复性增长及风险事件和预期校正的交互影响将令港股呈现区间震荡走势。随着多数行业盈利恢复正增长和北水南下改善承接，港股整体将呈现底部抬升的走势。预计恒指波动区间介于20,000-25,000，国企指数介于8,500-11,500。资金回流发达市场将是未来几年主基调，但预期校正及港股基本面改善将吸引短期资金回流，北水南下也会对港股流动性形成补充。招商港股流动性指标已出现止跌迹象，预示明年2月前后阶段性资金回暖趋势。随着中港两地股市不断互联互通，走向共同市场时代，未来在投资者结构、市值和交易分布、估值体系、 投资逻辑、上市公司行为等方面，港股市场格局将发生深刻的结构性变化。

经历了两年多的牛市后，债市在2016年最后的两个月出现了剧烈的调整，尤其是进入12月份之后调整速度速度之快幅度之大前所未见。2011年三季度、2013年下半年以及这轮都是由流动性收紧引发的债市调整。从调整的剧烈程度而言，本轮债市调整已经超过 2013年钱荒，虽然钱荒阶段收益率升幅较大，但本轮调整的斜率较那一轮更为急速。

我们认为不良资产经营行业的逆周期性，以及本轮“市场化”不良资产经营之下行业格局、盈利模式的重构，决定了 AMC 行业的大机会！ 所谓“最坏的时代，最好的时代”，在经济增速总体放缓、银行业不良贷款余额与不良率连续 19 个季度呈现上升的趋势之下，面对可能持续的经济下行压力，不良资产经营行业愈演愈热。 2016 年 9 月，中钢集团债转股方案拉开了本轮市场化不良资产处置的序幕，随后国务院下发关于降低企业杠杆率以及市场化债转股指导意见，政策引导下本轮处置将紧紧围绕“市场化”核心，在参与主体与定价能力方面的市场化将提升效率。

我国经济增速换挡的底部接近尾声，经济进入平稳发展阶段，同时市场活跃度回升。券商作为优质蓝筹股在平稳震荡市估值较低，具有较高安全边际。从券商的收入结构来看，经纪、自营、两融、股权质押等与二级市场活跃度直接相关的业务收入占比长期保持在60%-85%。板块由于业绩受到市场情绪的直接影响，是大盘信心的风向标，历史上历次市场大涨中普遍先由券商领涨带动。券商行情启动之前市场表现通常体现为市场平淡时期或者市场下跌时期，而在此期间券商估值见底（大券商1.3倍PB，行业平均1.8倍PB），具有极高的防御性。建议左侧布局券商，向下具有防御性，向上在市场启动时具有领涨属性和高弹性，性价比高。

2016年的两大主题：1、海外负利率。资产表现的排序与供给约束、流动性、久期和收益率相关；2、国内供给侧改革。去产量过程中对经济是收缩性力量，但有助于价格恢复，导致GDP名义增速好于实际，呈现类滞涨特征。2017年最大主题或许源自于全球各国出现的新政治周期，关注再通胀、金融防风险、居民加杠杆逆转等趋势。

近期市场行情走弱，同时新股发行节奏加快，多因素共振带来次新开板时间较早，平均涨幅从原先的 400%下滑到 250%附近，最低开板市值也从 60 亿市值降到了 40 亿出头，考虑到历史极端情况下（2015 年7 月和 2016 年 1 月）的新股开板涨幅在 150~200%之间，我们认为目前新股涨幅空间已经慢慢趋于合理区间，如果未来新股的开板最低市值从 45 亿继续降低到 30~40 亿附近，我们认为是次新股介入相对较好的时间点。

下周 2017 年首周，电子产业可以顺便关注一下 CES 的动向，虽然 CES 近年展出差强人意。之前我们说，虽然电子股基本面没那么糟糕，但 11 月以来国家队率先砸盘、后来公募也陆续结算绩效，整体资金一再持续出逃…。大家都知道，如果股价要涨，资金、主力、题材，缺一不可，现在则是缺很大，尤其「今年底的收盘价 =明年初的开盘价」，没什么人会选择在这个时候建仓，而且理论上 2017 元旦之后开始重新建仓，但这次农历春节是在 1 月底，有人会提前休假， 1 月份实际交易日没多少天，预料想抱股过年的也不多，所以我们还是等 2 月份吧！

主要发达经济体量化宽松规模接近极限，负面作用不断显现，2017 年将转向财政政策，将使得新兴市场外部压力再度上升。