2008 年金融危机后，虽然利率大幅下行，但全球资本开支仍总体较为“克制”，企业在手现金上升，商品价格走势总体大幅落后于股权资产、工业品产能扩张放缓。21 年后中国地产去杠杆周期加速了全球商品供给的整合和 出清。2022 年俄乌冲突爆发、贵金属价格攀升，而 24 年 AI 相关投资加速 进一步推动部分工业品走向、甚至穿越供需平衡临界点。从“货币幻像”叙事到 AI+投资热潮，近期周期品涨价出现扩散趋势。我们预计，2026 年全球资本开支投资有望加速，“耗材”增量或将大幅超越此前 AI 投资的“启动阶段”。同时，全球国防、贸易、及传统制造业的投资需求可能共振向上，显著推升投资“耗材量”。身处 2008 年后第一个全球性的大型资本开支周期，我们从长周期的视角论述供给受限的资源品、周期品（仍将）持续提升的配置价值。

12 月国内 REITs 市场指数先跌后涨，整体波动较大。中证 REITs 全收益指数月内累计下跌 2.7%、跌幅环比扩大 2.2pct，平均二级换手率 0.41%、为年内均值的 63.8%、环比下跌。大类资产中 REITs 表现承压，跑输其他资产。我们认为，REITs 市场出现以上行情主要受下列因素影响：①OCI 记账规则引发市场担忧，指数大幅下跌；②前期超跌+跨年政策刺激，月末指数反弹。

1 月 14 日海关总署公布 2025 年 12 月进出口数据：12 月我国出口商品 3578 亿美元，同比增速为 6.6%（前值 5.9%），过去十年出口增速同期均值为 3.4%。进口 2436 亿美元，增速 5.7%（前值 1.9%），过去十年进口增速同期均值为 0.8%。贸易顺差 1141.4 亿美元（前值 1116.8 亿美元）。2025 年全年出口增速 5.5%（前值 5.8%），进口增速 0%（前值 1%），贸易顺差 11900 亿美元（前值 9926 亿美元）。

四季度经济增速边际走低，消费和净出口为主要支撑。按不变价计算，2025 年国内 GDP 同比增长 5.0%，与 2024年持平，符合全年 5%目标，四季度 GDP 同比增长 4.5%，符合市场预期，但较三季度回落 0.3 个百分点。四季度，消费对 GDP 增速拉动作用最大，其次是净出口，最后是投资。最终消费支出对经济增长贡献率为 52.0%，拉动 GDP 增长 2.4 个百分点，资本形成总额对经 济增长贡献率为 15.3%，拉动 GDP 增长 0.7 个百分点，净出口对经济增长贡献率为 32.7%，拉动 GDP 增长 1.4个百分点。分产业看，2025年第一、二、 三产业分别同比增长 3.9%、4.5%和 5.4%，仅第一产业 GDP 增速较前三季度回升 0.1 个百分点，第二、三产业 GDP 增速分别较三季度走低 0.4 个百分点和持平。四季度 GDP 增速虽较三季度边际回落，但全年顺利达成 5.0%增长目标，消费与净出口共同托底经济，经济在内外挑战下仍保持稳健运行态势。

大类资产配置优先选择权益资产，商品中长期具备配置价值，债券需严控长端风险。当前全球资产配置逻辑向盈利兑现切换，A 股依托债股比价优势与政策支持步入 “慢牛” 第二阶段，美股受益于 AI 效率红利实现利润率扩张，日韩股市凭借科技产业链优势盈利显著上修，权益资产整体向上弹性；商品受 AI 驱动的资源定价重构、实物囤积 需求及地缘 “安全溢价” 支撑，长牛格局稳固；中债长端受风险偏好回升与发行压力影响震荡修复，美债面临财政风险与通胀预期上行压力，策略上宜采取 “短久期 + 陡峭化” 并搭配 TIPS 对冲通胀。

2026 年开年以来（截至 1 月 9 日），多数债券 ETF 规模有所回落：①科创债 ETF 规模较 2025 年底减少 438 亿元，部分单只科创债 ETF 规模降幅逾 50 亿元； ②基准做市信用债 ETF、短融等其他信用债 ETF 规模亦有明显下滑，合计减少逾 150 亿元； ③其他债券 ETF 中，利率债 ETF 规模减少 88 亿元；可转债 ETF 规模增长 52 亿元，或是受开年权益市场带动。

2025 年 12 月我国出口同比增长 6.6%，全年累计同比增长 5.5%。在上年同期高基 数效应下，2025 年 12 月出口同比增速继续上行，主要原因在于海外需求保持旺盛以及我国出口竞争力优势显著。高新技术产品、集成电路和汽车是出口主要拉动项，劳动密集型产品的贡献较弱。

26年重点推动投资止跌回稳，看好春季躁动行情据国家统计局，25年1-12月基建（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）/地产/制造业投资累计同比-2.2%/-17.2%/+0.6%，较 1-11月增速 -1.1/-1.3/-1.3pct，投资端延续承压趋势。传统链条，我们继续建议 2026 年重视防水、工程管材等开工端个股机会，积极地产政策仍有望加速地产止跌回稳；继续看好科技及出海链条，重点关注 AI 应用落地下，基础设施环节、或材料端相关个股的投资机会，重点推荐亚翔集成、中国巨石、凯盛科技、精工钢构、中材国际、四川路桥、中国核建、华新建材、东方雨虹。

回顾 25 年，我们发现三大行业趋势：1）系列动画电影亮眼。25 年票房前十中有 4 部动画，其中两部创纪录。2）衍生布局成 趋势，“短期票房+长期衍生”最大化 IP 商业价值。3）进口片供给充足，已成暑期、跨年重要供给。展望 26 年春节档，两部高票房 IP 续作《飞驰人生 3》《熊出没 12》已定档，后续大麦、猫眼、万达电影和中国电影均有重磅待定档。卡司强劲、过往同类电影票房出色，因此依然看好 26 年春节档。

2025 年底反映生产的开工指标转弱，但制造业 PMI 超季节性回升。2025 年底，高炉开工、PTA 开工、货运量等指标有所回落；制造业 PMI 在 12 月却回升 0.9 个百分点至 50.1%。从行业来看，黑色压延、化学原料等传统行业 12 月 PMI 均有回落，与高炉、PTA 开工表现一致；但电气机械、医药等新兴行业 PMI 有所回升，大类行业中高技术制造业、装备制造业 PMI 均有改善。