2025 年 10 月主动权益基金平均收益-2.5%，本月基金收益率标准差 2.5%，较上月继续回落。超 3/4 基金负收益，收益四分位差（75% 分位数-25%分位数）收敛至 3.1%。2. 非行业权益基金业绩表现：本月，价值类基金表现最好，中位数收益 0.0%。本月成长主题基金两级分化，最佳表现 8.2%，最差表现-9.4%。3. 行业主题基金业绩表现：本月行业表现一般，周期、金融、科技、高端制造、基建地产、消费、医药均表现一般；今年以来除基建地产外，主动基金均跑赢被动基金。科技基金中表现较好的为永赢科技智选 A，收益 191.7%，医药基金中表现较好的为中银港股通医药 A，收益 107.7%。

一级市场六单项目状态更新：截至 2025 年 11 月 30 日，年内公募 REITs 市场已成功发行 19 单产品，较去年同期（截至 2024 年 11 月 30 日）减少 5 单，其中 11 月新成立 1 单。根据交易所最新披露信息，近三个月处于已申报状态的 REITs 产品有 2 单、已受理状态 2 单、交易所已反馈意见 5 单、已通过审核 4 单。本月（2025 年 11 月）交易所审核状态更新的 REITs 项目共计 6 单。

11 月上证指数下跌 1.67%，商品指数上涨 0.53%，黄金上涨 2.89%。权益市场方面各大宽基指数全线回调，红利策略亦未能幸免。基金市场受股市调整影响，万得股票型基金总指数下跌 2.77%。海外资本市场走势分化。美股相对强劲，亚太市场普遍走弱。行业板块方面，市场防御特征明显。纺织服装、石油石化和银行板块涨幅居前，科技与制造板块回调幅度较大。风格方面，中信五大风格全数收跌，成长风格调整最深。

根据理论公式推导，跨期价差取决于 CTD 券票面利率、CTD 券全价和 3 个 月回购利率。此外，远近月合约的净基差差异也会影响跨期价差的变化，净基差的差异主要受市场情绪、多空双方交割意愿影响。实际操作中，多空双 方谁主导移仓也是判断跨期价差的重要考量，通常通过近月合约的 IRR 进行判断。当近月合约的 IRR 较高时，正套力量较强，期货空头倾向于持有至交割，多头主导移仓，跨期价差走阔。当近月合约 IRR 较低时，空头主导移仓，跨期价差收窄。2603-2512 合约移仓换月期间，各合约 IRR 整体高于 3M 同业存单利率，参与正套动力较强，多头相对主导移仓，带动 2603-2512 合约跨期价差先上行。随后空头陆续转移至 2603 合约，跨期价差转为下行。

11 月资金面整体宽松，债市收益率中枢下移，信用债发行利率延续下行，发行量、净融资环比、同比均明显增加。当月信用债金额加权平均发行期限打破下半年以来持续缩短的态势，环比拉长 0.44 年至 3.35 年。

2025 年 10 月 15 日，美丽田园宣布以 12.5 亿元人民币战略收购思妍丽 100% 股份，本次收购后中国美容服务行业市占率前三品牌（美丽田园、奈瑞儿、思妍丽）将齐聚一家，抢占高端品牌黄金战场。此外，2025 年 11 月 19 日，美丽田园举行了战略升级发布会，宣布面向未来的三大超级战略，“超级品牌+超级连锁+超级数字化”。（2）2025 年 10 月科笛集团两大核心大单品重磅上市，科笛集团外用非那雄胺喷雾剂纷永维®Finjuve®、4%盐酸米诺环素泡沫剂安佐清®在中国正式开启销售，公司两大核心单品产品力强劲叠加多元化管线储备，后续有望打开销售市场空间。

11月，申万银行录得涨跌幅 2.99%，跑赢上证指数4.66pp，跑赢沪深 300 指数 5.44pp，月涨跌幅在申万 31 个一级行业中排名第 2 位。其中，沪农商行领涨（+10.43%）。板块估值上行。截至 11 月 28 日，银行板块整体市盈率（历史 TTM） 7.48X，较上月末上升 0.27X，相比 A 股估值折价 65.42%；板块整体市净率 0.84X，较上月末略升 0.03X，相比 A 股估值折价 57.51%。

整体来看，截至 2025 年 11 月末，我国存量信用债余额为 31.12 万亿元。2025 年 11 月 1 日-11 月 30 日，信用债共发行 13153.34 亿元，月环比增长 16.86%；总偿还额 9614.21 亿元，净融资 3539.13 亿元。 城投债方面，截至 2025 年 11 月末，我国存量城投债余额为 15.33 万亿元。2025 年 11 月的城投债发行量达 4093.49 亿元，环比增长 4%，同比减少 29.77%； 2025 年 11 月的城投主体净融资额为 236.76 亿元。产业债方面，截至 2025 年 11 月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为 15.79 万亿元。2025 年 11 月的产业债发行量达 9059.85 亿元，环比增长 16.48%，同比增长 39.9%；2025 年 11 月的产业主体净融资额为 3302.37 亿元。

上市行整体来看：①营收利润增速有望稳步提升。预计2025年、2026年上市银行归母净利润增速分别为1.8%、2.7%，营收增速分别为1.2%、2.8%，均较2025年前三季度呈现缓步提升态势。节奏上，预计2026全年利润增速有望逐季度回升，主要得益于息差拖累同比改善。②核心改善因素是息差降幅收窄。2026年上市行息差有望先下后稳， 降幅相较此前年度显著收窄，利息净收入有望恢复正增长。除此以外，拖累因素为金市业务贡献下降，我们预测2026年债市温和回暖、但银行债券投资收益兑现力度下降。

刚果金配额落地，年度出口量不足10万吨。刚果（金）于10月10日出台了新的配额管理制度以及配额方案，以取代之前的钴出口禁令，2026/2027年各出口9.66万吨，其中8.7万吨为基础配额，9,600吨为ARECOMS战略配额。洛阳钼业、嘉能可、欧亚资源等矿企获得主要配额，当地钴冶炼厂无直接配额。