1.6T 光模块加速发展，网络对算力系统的重要性持续提升。2022 年，传统云计算市场光模块已经升级至 800G 速率，在 AI 领域，我们认为无论是训练还是推理，2023 年-2024 年期间 800G 都将是 A 数据中心的首选。相较传统的 IB/Ethernet 的网络，GH200 采用的 NVLink 网络部分的成本占比虽然大幅增长，但网络在数据中心中成本占比仍较低，通过提升网络性能来提升算力效率，性价比很高。带宽越高，单位 bit 传输的成本更低、功耗更低以及尺寸更小。1.6T 光模块有望在 2024 年下半年小批量出货，升级周期缩短，预计提早一年左右。

出口下行的主要拖累仍是欧美市场。继 6 月后，7 月出口增速再次不及市场预期，创下自2020 年2 月以来的最低同比增速。我们认为，7 月出口增速再度下行，既有去年同期基数较高的影响，又有海外需求走弱的影响。但有一点结构变化非常值得关注，这一结构变化就是欧美市汤和非欧美市场表现再度出现分化，这表明出口下行的主要施累仍是欧美市汤。1)欧美市场增速继续下行，尤其是欧盟和东盟。背后的原因或是欧盟国家的制造业表现或已处于较差的景气区间，欧元区制造业需求疲弱下，对欧盟出口增速明显下滑。2) 非欧美市场增速出现企稳迹象。分商品来看，劳动密集型商品出口增速全面回落，而机电类产品增速下滑尤其明显。

微调过程中的调参是一项工程性项目。拥有高算力的厂商能够在更短的时间内通过经验的不断积暴得到调参的合理配方，以更好地调参能力兴弥补由于数据质量或者其他因案造成的对模型性能的影响。同时可以继续加码模型的参数量规模以争取实现模型能够达到更好的质变效果。换句话说，当调参还没有完全形成高效可用的范式工具时，大厂商会由于资源优势、技术优势具备更强的护城河壁垒。但是当调参具备范式，调参工具不断优化，真正开始得到有效应用的时候，数据的稀缺性、数据质量、数据配方才是最终决定模型性能天花板的核心竞争力。对比国内外大模型可以发现，在几乎同等参数规模下，GPT-4 以及 GPT-3.5 在大部分任务的表现上要优于国内诸多自研模型。其核心原因在于微调过程中如何调参的经验值的差距，以及微调过程中使用数据的质量和最优配方的差距，因此算力在一定程度上决定着模型的下限，而数据仍是影响模型性能天花板的顶梁柱。

投资建议与估值：我们看好啤酒产业升级提放的中长知趋势，看点在成长期、能力全面的高端大单品，推荐升级空间广+喜力有预期差的华润啤酒，品牌底子好+升级稳健的青岛啤酒;建议关注重庆啤酒、燕京啤酒的改革机会。风险提示区城市场竞争加剧: 原村料成本上涨过快风险: 宏观经济下行风险。

结论: 原油价格上涨，Brent 和 WTI 原油期货结算价和现货价格环比上月均上涨;OPEC 原油和中国原油现货价格环比上月均上涨。迎来欧美出行旺幸和中国需求的稳步恢复，油价有望治升。中国 LNG日产量环比上涨，中国天然气表观消费量环比下跌，减至7月21 日，中国LNG日产量 8626.5 万方天，环比涨 1.35%。6月，中国天然气表观消费量 318.03 亿立方米，环比跌 3.23%。高的产量、高库存共同拖累了天然气价格下跌。截至7月21 日，国内LNG出厂价格4056 元/吨，环比上月跌 6.82%；英国天然气期货价格为 70.82 便士/色姆，环比上月跌 22.87%。

根据 SaaS 公司收入增长驱动因子的框架分析 Datadog 的商业模式，可以看到 Datadog 待续高成长的原因主要有行业通用型、PLG驱动、盈利模式呈现罪次法则等。尤其是最后一点，这在众多 SaaS 公司中十分稀缺。以 Datadog为参照，这议关注:明源云(0909,HK)。国内其他 SaaS 相关标的: 金国际 (0268.HK)、广联达(002410)、用友网络 (600588)、全山办公(688111) 等。

2023 年上半年，经济社会全面恢复常态化运行，国民经济总体呈现回升向好态势，但仍面临需求弱复苏、预期偏弱、海外环境扰动等压力，经济恢复的基础仍不稳固，外部因素对企业经营影响持续加深。开年以来，轻工制造业企业经营整体亦有序复苏，但同样面临不少挑战，我们观察到需求恢复不足是当下制约轻工板块企业经营及市场表现的核心变量:国内地产复苏偏弱、居民消费信心不足、外需仍然偏弱导致家居行业经营压力仍然存在，行业竞争继续加剧;全球经济疲软、消费意愿收缩向上游传导，也导致包装行业企业经营面临一定压力: 消费降级扰动、需求恢复不足也给轻工消费企业的经营带来不少挑战。

浆厂停机等举措有意稳定浆价，但在需求及扩产背景下，效果有限，浆价后市仍存压力。阔叶浆供应宽松，海外浆厂木浆售价同比回落，短期内下游补库、浆厂停机检修计划或小幅推动浆价上调(8月Suzano 周叶奖报价上涨 20 美金，仅供长协客户)，但长期看随新产能陆续释放，阔叶浆供应有望待续宽松,浆厂自身也将受益新产能投产后制浆成本下降。对我国纸企而言成本端压力持续释放，且旺季将至，木浆系原纸(白卡纸提价两轮，每轮+200 元，双胶纸、铜版纸各提价 200元)提价逐步落地，特种纸需求待续修复，看好下半年盈利弹性兑现。

我们认为，7 月整体订单总量下降主要受季节性影响，除订单完成度较好车企普遍呈现下滑趋势。从结构上看，本月订单表现呈现分化趋势，完成度较好车企 B订单增量来源于终端促销政策，车企 F 订单增量则来源于新车型发布。展望 8 月，部分车企如车企 A、车企 D 均有新车上市计划，8 月有望开启预售带动订单反弹。

业绩指引: 公司维持此前全年业绩指引。公司上半年业绩表现优异、品牌势能向上，但考虑到北美及欧洲的宏观经济波动和零售需求仍具一定挑战，中国疫后复苏仍具不确定性.公司维持此前指引。预计 FY2023 收入同比高单位数增长 (同定汇率)，EBIT 为 5.9-6.7亿欧元 (FY2022 为 6.41 亿欧元)，战略聚焦在品牌向上、美国市场获胜以及中国强劲复苏。