2023 年三季度以来，商业银行购债行为出现变化。7 月表内配债同比多增， 农商行再度成为现券市场最大购债主力；8 月大规模承接利率债，农商行现 券交易情绪受信贷投放边际好转影响有所回落。9 月初存量房贷利率与存款 利率双双调降，这将会对商业银行净息差以及之后的购债逻辑产生怎样的 影响？本文将重点围绕这一话题展开讨论。

商业银行的资产负债情况：（1）负债：2014 年至今，商业银行的负债结 构较稳定，以存款为主。2019 年以来存款在42 家上市商业银行的负债 中占比约为75%。2015 年以来，42 家上市商业银行的平均计息负债率 呈现“降—升—降”的走势。2021 年以来，尽管存款利率市场化持续推 进、降准不断落地，但向负债成本的传导有限，存款定期化使银行计息 负债率下行速度减缓。截至2021 年底，上市商业银行的总存款中定期 存款占比52%，较2020 年底上升了1.5%，其中个人定期存款占个人总 存款的60%，公司定期存款占公司总存款的45%。分银行类型看，国有 行计息负债率显著低于其他银行，近三年来（2020-2022 年）维持在 1.75%-1.90%，城农商行计息负债率较高。2018 年下半年以来，股份行 计息负债率的下行趋势显著，城农商行计息负债率呈现震荡趋势。（2） 资产：截至2023 年中，42 家上市银行的平均总资产规模达到65146 亿 元，同比增长11.8%。其中贷款占比56%，金融投资占比32%，现金及 存放央行款项占比10%，存放同业和其他金融机构款项占比2%。国股 行资产中贷款占比显著高于城农商行，金融资产占比较低，形成“大行 放贷，小行买债”的情况。2016 年至今，债券投资在商业银行金融资产 配置中占比不断提升，成为商业银行投放贷款后剩余资金的主要投资标 的。存款类金融机构的资金运用中，债券投资占比从2018 年中的15% 上升至2023 年中的18%。国有行、股份行、城商行以配置盘为主，农 商行的交易特征更显著。

前言：在《新价量相关性RPV选股因子》中，我们根据日内与隔夜不同的价量配合逻辑，分别找到日内价量相关性、隔夜价量相关性的最佳 代表。本篇报告继续对利用日频价量相关性选股进行研究，借鉴在改进 动量因子时引入的“聪明”指标，使用“聪明”时段换手率作为新的换手率序列。

从传统视角看船周期，一般一艘船龄在20-30年的船将被更换。由于船舶种类繁多，各种船在历史上受到经济、政策法 规的各种因素影响，例如运价高、钢价低时，船东拆解意愿低；有环保政策约束时，船东拆解意愿较高。据克拉克森，船 舶拆解时的平均船龄从2007-2008年的29年，到2021年的25年，船舶拆解寿命中枢或有下移趋势，也就是说，船舶的更新换 代或在加速。

复盘过往，2019 年起国庆档票房由原先15-25 亿左右上升至40-45 亿左右，观影 人数由5000 万提升至1 亿人次左右。上映影片数量方面，疫情前国庆档上映10- 11 部，其中10 亿以上大片2-3 部。题材方面，2019 年前喜剧类影片占据主导， 开心麻花上线《夏洛特烦恼》《羞羞的铁拳》等多部爆品。2019 年后，主旋律电影 密集上线国庆档，《我和我的祖国》系列，《长津湖》等贡献档期内主要票房，奠定 档期主旋律基调。

本周（2023.9.18-2023.9.22），传媒（申万）指数上涨1.49%，恒生科技 指数下跌2.12%。为什么Datadog 能实现多年高速增长？ 2019-2022 年， Datadog 年收入由3.63 亿美元快速增长至16.75 亿美元，连续三年保持收 入同比增速均超过60%。Datadog 持续高成长的原因主要有行业通用型、PLG 驱动、盈利模式呈现幂次法则等。尤其是最后一点，这在众多SaaS 公司中 十分稀缺。Datadog 产品的盈利模式呈现幂次法则。客户的服务器在实际 运营中并不是孤立的，而是呈现网络状相互连接并传输数据。因此，服务 器数量越多，网络节点就会呈现指数级增长，继而使用Datadog 产品的频 率也指数级提升，驱动产品ARPU 值迅速增加。根据Datadog 招股书披露， Datadog 云平台与众多客户服务器、容器等设备连接，每天可以处理超过 10 万亿个事件。建议关注：明源云（0909.HK）。国内其他SaaS 相关标的： 金蝶国际（0268.HK）、广联达（002410）、用友网络（600588）、金山办 公（688111）等。

ZOOM 视频通讯公司（下文简称为ZOOM）成立于2011 年，2013 年首次发布ZOOM 视频会议产品，基于视频 为先、云原生而研发，具有良好的音视频通讯体验和服务的可拓展性。2019 年4 月，公司于纳斯达克交易所上市 （代码：ZM）。由于全球疫情影响，ZOOM 视频会议在全球的渗透率迅速提升，2020 年9 月公司市值也攀升至最 高1300 亿美元。但全球疫情逐步解除，以及微软Teams 参与到云视频会议赛道的竞争，导致公司营收增长放缓， 公司市值下跌至214 亿美元（2023 年8 月底）。

供给回暖驱动业绩释放，加之前期游戏板块回调，看好游戏板块投资价值。我们认为：1）从多维度看，游戏版 号发放已常态化，新游上线的政策端不确定性降低，2023 年游戏板块供给端回暖确定性高，行业增速确定性同 步提高，看好游戏板块23 年迎业绩释放，且由于游戏产品多集中于H2 上线，24 年有望继续延续业绩释放；但 各公司节奏有所不同；2）个股方面，推荐关注历史遗留问题基本解决、传奇奇迹基本盘稳固、积极拓展新品类 的恺英网络，老游戏稳健、储备丰富且多款重点游戏已拿到版号、自研产品周期有望Q4 启动的吉比特，储备丰 富、积累海外发行经验、Q3 起将释放利润的三七互娱，这三家公司此次也均有游戏版号获批。

随着房地产业发展向新模式转型，我国城市发展也在由过去“增量为主”转向“存增并重”，更加注重“质”的提升。在这样的背景下中央自4月以来密集强调要“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”，目的是消除城市建设治理短板，推动城市高质量发展。城中村改造是一项难而正确的复杂系统工程。目前改造进度如何、各地有哪些新思路，将对全国房地产销售和投资有多大影响?本文重点围绕这些问题展开论述

昨日（9 月25 日）利率大幅走高、一度触及2.7%关键点位，原因一方面是 资金面日内波动较大，另一方面是近期地产宽松、财政发力、经济数据改 善、汇率贬值压力等因素压制债市做多情绪。短期看扰动债市情绪或将持 续，但目前利率估值已明显偏高，配置价值已经显现。