美元债 QDII 概览：截至 23 年三季报，国金分类下的美元债 QDII 共 26 只（合并份额计算），规模合计 135 亿元人民币，投资标的自 2022 年下半年起转为以美国国债为主，今年三季报前五重仓中的美国国债合计市值占比达到 62%；其次为中资美元债（占比 35%），以央国企发行的产业债占比居多，随后为金融债、城投债，地产债比重大幅缩水。美国国债&美国企业债投资价值：美债收益率不排除短端仍有小幅上行空间，潜在原因一是美债阶段发行重点或仍在中短债，二是截至明年一季度末不排除还有进一步加息可能性。

根据万得数据统计：2016 年以来，锂电池板块营收总体持续增长，板块增速可分为三个阶段：一是 2016 年-2020 年增速总体回落；二是 2021 年-2022 年的高增长阶段；三是 2023 年 以来，预计板块营收增速将放缓。具体而言：2016 年，锂电池板块营收 4373 亿元，2022 年大 幅增至 20546 亿元，期间 CAGR 为 29.42%。其中，2021 年锂电池板块营收首次突破万亿元为 1.19 万亿元，2022 年为 2.05 万亿元，同比大幅增长 73.32%，2022 年个股营收增长中位数 为 40.7%，其中 88 只个股营收同比增长，营收增长个股占比 91.67%。2021 年和 2022 年营收增速持续提升一方面受益于新能源汽车高增长导致动力电池出货增长；其次需求高增长带动产业链价格上涨，特别是上游锂相关产品价格出现高增长，锂资源细分领域个股营收增速显著高于行业增速。

2023 年，市场信心恢复滞后于已出现转折的政策和经济周期；2024 年，市场信心将重聚，投资者行为变化驱动估值修复是 A 股市场的主旋律，预计上半年弹性更大，下半年震荡分化，建议坚持“三阶段配置策略”，把握从当前第二阶段超跌成长向第三阶段白马龙头的切换时机。回顾 2023 年，国内经济修复进度、美元加息强度和市场流动性压力三大预期差压制了 A 股市场的信心恢复。展望 2024 年，三大驱动将提振市场信心，四类投资者行为变化将带来增量资金。

2023年前三季度，申万（2021）环保行业指数下降2.15%，在31个行业板块中排名第16；营收同比上涨2.76%，排名第 15；归母净利润同比下降5.05%，排名第20。根据WIND数据，德邦环保板块136家上市公司23Q1-Q3共实现营业收入3021.72亿元，同比增长3.94%；归母净利润 222.42亿元，同比下降9%。考察环保8个细分板块，23Q1-Q3收入增速较大的分别为环保设备（43%）、环境监测/检测（9%）、水务（7%）；跌幅较大的有园林（-13%）、大气治理（-4%）。归母净利润整体涨跌不一，增速较大的为环保设备（80%），跌幅较大的有园林（-100%）、环境监测/检测（-46%）、环境修复（-21%）。

在化工行业中，资源品多数时候是最基础的原材料，位于产业链的起点，常常具有难以替代的作用。矿产资源是不可再生的化工原料，近年来资源品的战略价值有所提升，国内外逐步加强了对资源的保护。当前有细分行业整体供给增量较少、景气较高，但其中有公司扩能亮眼。

2023 年以来虽消费复苏节奏较为缓慢，但白酒企业整体财务维持稳健表现，叠加受益茅台提价超预期，年初至今（11 月 6 日）中信白酒指数-1.5%，表现较为抗跌。其中高端白酒（-0.9%）>地产白酒（-2.2%）>次高端白酒（-15.6%），主要仍基于动销、库存结合估值给予综合判断。

2023 年 11 月 22 日凌晨，美联储公布了 11 月议息会议纪要，纪要释放了 哪些信息？其一，通胀压力仍大，存在上行风险。就通胀现状来看，当前通胀处于高位，呈现出继续放缓的趋势，不过依然需要保持谨慎。其二，经济保持活力，有下行风险。就经济现状来看，美国经济在 3 季度强劲增长，劳动力市场依然紧张，就业岗位继续增长。其三，货币政策保持限制性，降息暂无信号。就货币政策现状来看，目前的货币政策立场是限制性的，并对经济活动和通货膨胀产生下行压力。

高票息城投债供给减少，存量城投债极致博弈。化债方案下，城投债发行政策趋紧，供给缩量和存量博弈共同演绎，如何寻找高息的城投债资产已成为投资者需要直面的一大难题。城投债大省中，江苏、浙江收益率在 3.5%以上的城投债占比已不到 20%，湖北和江西这一占比在 30%以下。而四川、湖南、重庆、河南、山东仍有三分之一以上的债券收益率超过 3.5%，此前我们已经梳理过四川、湖南和重庆，本文将聚 焦河南省，挖掘其省内城投债投资机会。

2023年处于“十四五”的中间年份，随着中期调整新订单需求的逐渐落地，国防军工行业有望迎来景气度上行期。17~19 年，因军改组织结构调整等对订单执行、资金拨付的影响，军工行业整体进入调整期，走势不及大盘，但也充分消化了之前过高的估值。2020 年新冠疫情突发，但军工板块展现出强劲韧性，整体受疫情影响较小。21 年 5 月开始，军工板块呈现触底反弹趋势。尤其是 21 年中报，主机厂收到大额预收款，为板块上行提供强劲支撑动力。2022 年由于一季报和高估值等因素，四月份前国防军工板块跌幅靠前，但随着中报披露和行业高景气预期的提升，板块伴随大盘指数有所反弹。

产业链：硅料价格大幅下跌，各环节盈利承压，组件排产分化。1）价格：11 月硅料价格显著下跌；硅片、电池片价格下跌，地面电站密集交付导致 P-210 电池片价格上涨；组件价格仍处探底过程，海外价格企稳；辅材方面，因二三线组件企业排产下降，光伏玻璃、光伏 EVA 树脂及胶膜价格下跌。2）盈利：测算各环节盈利承压，部分企业成 本倒挂；预计中下游价格不会同比例传导跟跌本轮硅料降幅，中游测算盈利拐点出现。3）排产：11 月随硅料增量供应持续释放，产业链排产整体维持增长，预计硅料/硅片/电池片/组件产出 63/60/61/53GW，环比增长 6.7%/6.7%/3.8%/1.5%，组件环节排产分化。