人形机器人关节电机的三个关键需求：高效率、高动态和高功率密度。①高效率：低能耗和低摩 擦损失很重要，因为机器人通常由电池供电，能经受得起苛刻的运行条件，可进行十分频繁的正 反向和加减速运行，能在短时间内承受过载。②高动态：整个驱动器的惯性应尽可能低，电动机 从获得指令信号到完成指令所要求的工作状态的时间应短。③高功率密度：机器人应用需要高速、 高扭矩电机，电机需要小巧，紧凑，轻巧。由于应用需求场景不同，将人形机器人关节与工业机 器人、协作机器人关节进行对比优劣没有可比性。工业机器人对精度、寿命要求高，更适合采用 伺服电机；人形机器人对控本、提效、力矩和运转稳定的诉求更强，更适合采用力矩无框电机。

截至2023年11月24 日全国碳市场累计成交量 4.21 亿吨，累计成交均价 55.50 元/吨；近期 受第二次清缴影响，碳价上行，最高日成交均价达81.7 元/吨，最新碳价为72.40 元/吨。CCER 顶层设计修订稿正式发布，第一批方法学发布，不可忽视额外性，未来可扩容。减排降碳政策 密集出台，未来有望加速推进，水泥、电解铝、钢铁等有望纳入配额。

2023 前三季度环保行业营收同比+4.58%，净利润同比-6.6%，现金流持续改善， 2023 前三季度现金流同比+27%。23 前三季度环保营业收入同比+5%至3101 亿元，归母净利润同比-6.6%至264 亿元。毛利率同比-1pct 至27%，ROE 中 位数下滑1pct 至5.24%，资产减值损失同比增加95%，经营性现金流净额同比 +27%。我们认为，2023 前三季度环保行业净利润下滑，但现金流持续改善。

密集扩产期已经结束：供给端，近几年行业的新增产能主要来自龙头企业，而龙头企业的投产也接近尾声，未 来供应压力缓解； • 需求端表现强劲：涤纶长丝产业链可以大致按照聚酯（POY）—加弹（DTY）—织布—印染—服装厂等终端 依次展开；目前POY下游DTY、织布厂等均处于高开工+合理库存的水平，并且订单天数有好转趋势，产业链 具备涨价条件，建议关注聚酯产业链； • 风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不达预期；测算误差。

卫星导航领域，“北斗”远在天外，应用近在身边。我国卫星导航产业规 模已超4000 亿元，北斗系统的产业化应用被纳入“十四五”规划和2035 年的远景目标。“十四五”期间，北斗产业迅速发展，已在多个行业实现 深度集成和规模化发展。国内以北斗为核心的导航与位置服务技术创新 持续活跃，北斗芯片、模块等关键技术取得突破，支持北斗三号新信号 的SoC 芯片已广泛应用于物联网和消费电子领域。北斗系统正成为推动 经济社会发展、改善人民生活的科技先锋。

预计2024 年全球光伏装机有望保持平稳。随着国内一二三期风光 大基地项目的落地和配套的特高压输送通道使用，国内光伏装机增 速有望回归正常水平。而欧洲市场经过组件清库存、电价的回落等 因素影响，预计2024 年市场需求增速平稳。中东、非洲等新兴区 域，清洁能源需求旺盛。预计2024 年全球光伏装机有望保持 15%-25%增速，达425.5GW-462.5GW。

10 月和11 月制造业PMI 连续回落，PPI 回落，CPI 连续两月回落且再次转负， 主要反映供过于求的状况有所加剧。可以看到，PMI 生产指数扩张但新订单 指数收缩； 原材料购进价指数扩张但出厂价指数继续收缩。服务业投入价格 和销售价格指数也都在继续下降。这些都是供过于求加剧的信号（红色标识）。

虽然市场对2024 年海外宏观形势有分歧，但基本可以确定2024 年处在周期的尾部。在一轮正 常的经济周期中，全球经济、通胀、货币政策会经历“低位回升、触顶回落、重回低位”，图 形类似于标准正态分布曲线。然而，本轮周期受新冠、政府刺激政策、地缘冲突等多重因素扰 动，更类似于“尖峰肥尾”的形态，2024 年正对应“肥尾”阶段，即：全球经济、通胀、利 率的下行斜率平坦化，且不会降至很低的位置。

自 2023 年经历了全球高通胀、美国的连续加息、中国的经济弱复苏以及全 SAC No. S0570520120002 SFC No. AWJ276 luoyixin@htsc.com +(852) 3658 6232 球的地缘政治冲突加剧等冲击后，投资者当下面对的风险快速提升，因此需 研究员 詹妮 要寻求更多的确定性补偿，包括：1）业绩的能见度；2）现金流的能见度； 3）回报的能见度（低估值）。在美国或将开始进入降息周期，而中国将有更 多支持性政策推出的前景下，明年上市公司业绩表现有望企稳而股票流动性 改善的可能性也值得期待。我们在坚持以价值为主的推荐基础上，也关注有 成长属性的公司有望得到估值重估的机会。

城中村改造定位为助推构建房地产发展新模式的“三大工程”之一，战略高度空前。2023 年4 月中央政治局会议首提“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”，将城中村改造从 城市更新体系中单列进行部署，可见其战略定位之高。此后城中村改造在中央及各部门的 重要会议中频频被提及，地方政府对此积极反应，城中村改造步入快车道。在政策推动下， 市场对城中村改造给予厚望，期待其在消除城市建设治理短板、改善城乡居民居住环境、 扩大内需、优化房地产结构等方面带来显著效果。