细分品类来看，包装水行业竞争加剧，整体行业趋势呈现K型分化，大包装与高端水依旧保持良好发展态势，包装水整体利润率向饮料均值回归；即饮茶行业竞争加剧，无糖茶头部企业在自身强品牌、强渠道优势下，通过低价+大包装策略带动行业集中度稳定向上；能量饮料行业在社会内卷程度加剧下实现快速增长；电解质饮料在消费者健康意识提升带动下，随着消费场景逐渐裂变，呈现高速发展趋势。

外销端看好具备产品创新能力+自主品牌+海外产能优质企业的长期竞争力。内销端仍然看好以旧换新政策拉动换新需求，以及两轮车标准切换下龙头企业的份 额提升。

挖机开启周期上行，非挖有望于2025年筑底回升。2024年国内土方机械率先实现复苏，24M1-9同比增速持续维持在20%左右。具体来看，23年底万亿国债较大程度提升国内小挖景气度，并逐步向中大挖转移，6月以来中大挖国内销量显著回暖。此外，非挖板块起重机&混凝土自2021年高点下滑85%以上，24M1-9同比仍有40%-60%的下滑。展望未来，在化债、政策偏向稳楼市的大背景下，看好2025年地产基建边际复苏，对应盈利能力较强的中大挖&非挖板块销量回暖，为工程机械主机厂带来较大利润弹性。

美股投资主线延续 2023 年趋势，继续围绕科技成长展开，纳指年初至今 （12 月 20 日收盘，下同）累计涨幅 32.55%，估值水平达历史 91%分位的 35.01x。高估值背后是 AI 带来的业绩兑现与乐观预期——这也构成了本篇报告的出发点。我们详细梳理了美股软件标的的 AI 布局，基于此探讨并展望海外 AI 的技术发展趋势与应用落地节奏；也从映射视角出发，对 A/H 股相关标的进行了梳理。

AI+并购重组预期带动板块下半年上涨。2024 年截至 12/15 传媒（中信）指数累计上涨 21.11%，跑赢上证综指 7.10pct，板块涨幅处于全行业第 8。具体来看，涨幅榜前 13 个股具有明显的主题投资特色，四季度传媒板块在谷子经济、海外 AI 应用映射、豆包等主题催化下表现突出。截至 2024Q3，主动偏股型基金中传媒板 块持仓占比为 0.83%，相比 2024Q2 的 0.66%提升 0.17pct，超配比例-0.86%，目前仍处于历史较低分位，传媒板块筹码优势依然显著，明年依然值得重点关注。

政策组合拳提振信心，经济增长动能边际改善:政策是2024年宏观经济与资本市场表现的核心驱动力，下半年政策力度进一步加大，促消费、稳地产、支持化债、投放流动性等相关政策频出。在经济刺激政策“组合拳”作用下，下半年宏观经济数据相比2024.上半年有所改善，部分已确立好转趋势，但仍面临结构不佳等问题，与我们构建的经济指数和流动性指数的走势相一致。根据我们的宏观择时模型，宏观经济指数在今年下半年以来基本持平，反映出我国宏观经济当前处于缓慢修复的阶段,经济修复动能开始出现改善迹象。流动性指数今年下半年以来除8月以外始终处于宽松区间，且保持上行趋势。

攻守兼备，以进促稳。2025年，世界即将迎来特朗普2.0时代，“保守主义、”“逆全球化”倾向再现。面对外部巨大的不确定性，我们需要坚定做好自己的事：一方面实施更大力度的逆周期政策，兜底对于社会预期和结构转型造成拖累的重大风险，以进促稳，改善预期，让中国经济能够 “轻装前行”；另一方面进一步全面深化改革，推动标志性改革落地见效，以改革促发展，提振预期，使得我国在面临外部冲击之时能够从容应对，达到“攻守兼备”的状态。

攻守兼备，以进促稳。2025年，世界即将迎来特朗普2.0时代，“保守主义、”“逆全球化”倾向再现。面对外部巨大的不确定性，我们需要坚定做好自己的事：一方面实施更大力度的逆周期政策，兜底对于社会预期和结构转型造成拖累的重大风险，以进促稳，改善预期，让中国经济能够 “轻装前行”；另一方面进一步全面深化改革，推动标志性改革落地见效，以改革促发展，提振预期，使得我国在面临外部冲击之时能够从容应对，达到“攻守兼备”的状态。

二永债：大行注资以及化债可能会减少银行二永债补充需求，明年二永债供给可能会收缩，同时部分银行可能会因为资产质量的提升而受益。

当前信用债中存量结构以城投债为主，城投债定价短中期核心看政策，长期看基本面。2024 年地方平台发债融资受政策影响持续收紧，叠加房地产市场持续回调影响宏观经济企稳复苏，企业扩表意愿仍较低，信用债利差难以走阔，预计短中期内资产荒局面仍将延续。