国内航线方面，5 月上市公司国内航线运力投放同比提升 2.8%，环比 4 月提 升 4.8%。行业运力投放增速有所提升。各航司中，三大航运力投放环比提升都在 5%以上，主要系季节性因素，即五一假期带来的需求增量。同比方面，上市航司运力投放增速维持在 3%以下的较低水平。

北京时间 6 月 19 日（周四）凌晨，联储如期按兵不动，基准利率维持在 4.25%-4.5%，增长预测下调、通胀和失业率预测上调，2025 年维持 2 次降息指引，但 2026 年降至 1 次。决议声明删除了委员会“认为失业率和通胀上升风险增加”的表述；将经济前景不确定性的判断由“进一步上行”调整为“有所回落但维持高位”。虽然近期就业数据有所降温，通胀整体偏弱，不确定性也有所回落，但鲍威尔强调联储决策是前瞻性的（forward looking），关税预计将在夏季更明显向通胀传导，因而继续按兵不动，观察后续经济数据后再决定是否降息。本次会议整体符合预期，市场变动不大。

近期，DCN 产品（Dynamic Coupon Note，动态票息票据）受到市场广泛关注。与此前发行的场外衍生品类似，DCN 也通过挂钩某一资产，在观察日观察敲出事件等因素，给予投资者一个潜在的较高水平的类固收回报率。DCN 等场外衍生品能提供较高回报率，原因有三：（1）量化中性策略规模不断增长，中证 500、中证 1000 等股指期货被广泛用于中性策略对冲，股指期货 贴水程度整体加深。DCN 等场外衍生品普遍在场内做多股指期货进行 Delta 对冲，贴水收益能够为 DCN 产品回报提供强有力支撑；（2）Delta 对冲模式下，券商通过网格交易等形式做多波动率，波动率生息收益进一步为券商向投资者派息提供支撑；（3）股指期货多为保证金交易（一般为 15%*名义本金规模），而券商发行场外衍生品时往往收取全额保证金。因此券商在进行股指期货交易的同时，还可将剩余资金投资于安全性较高的资产，进一步增厚投资收益，并再一步为券商向投资者派息提供支撑。

量价下行压力加大。2025 年 1-5 月全国商品房销售额/面积分别同比下降 3.8%/2.9%，累计同比降幅扩大，5 月销售额/面积分别同比下降 6.0%/3.3%，且环比表现均弱于 2020- 2024 年均值；销售面积降幅扩大，与百强房企销售面积同比趋势吻合，但重点城市同比 降幅有一定收窄，主要反映城市分化，近年来土地成交向高能级城市集中的趋势，在销售端逐步体现。价格方面，5 月 70 城新房/二手房价格指数环比分别下跌 0.2%/0.5%，环比 跌幅均扩大 0.1pct，其中一线城市新房/二手房价格指数环比均下跌；截至 5 月，除成都、北京、深圳、上海、杭州外，其他城市均已跌破去年 9 月水平，而这些核心城市 5 月也普遍迎来下跌，结构性止跌回稳的基础并不牢固。当前行业量价边际下行压力加大，产业端政策边际宽松的必要性逐步提升，只是节奏和力度还需观察经济增长的宏观环境。

2025 年 6 月 16 日，统计局公布 1-5 月房地产投资和销售数据。2025 年 1-5 月，全国房地产开发投资 36234 亿元，同比下降 10.7%；房屋新开工面积 23184 万平方米，下降 22.8%；房屋竣工面积 18385 万平方米，下降 17.3%；新建商品房销售面积 35315 万平方米，同比下降 2.9%；新建商品房销售额 34091 亿元，下降 3.8%；房地产开发企业到位资金 40232 亿元，同比下降 5.3%。

6 月 16 日，统计局发布 2025 年 5 月全国房地产市场基本情况。5 月数据显示市场运行总体平稳，但 6 月 13 日国常会提出要“更大力度推动房地产市场止跌回稳”，释放出强烈的政策发力信号。结合更积极的宏观政策基调，我们认为房地产行业政策落地节奏有望加快，一线城市及核心区域政策弹性或超预期，相关标的估值修复动能增强。

上市猪企 25 年 5 月出栏量为 1605.08 万头，同比+30.33%，环比-1.67%。头部企业中，牧原股份/温氏股份/新希望生猪出栏 640.60/315.54/133.39 万 头，同比分别+30.42%/+32.64%/-2.41%，环比分别-2.54%/-0.64%/-16.42%。25 年 5 月上市猪企出栏量同比大增，产能增加明显。5 月进入生猪消费淡季， 导致出栏环比小幅回落。上市猪企 25 年 1-5 月累计出栏量为 7806.29 万头，同比+19.83%。1-5 月上市猪企出栏量同比增速维持在+20%左右，牧原、温氏出栏量增速与行业增速大体相同，新希望出栏量同比小幅下降。24H2 行业盈利大幅改善，上市猪企增加产能，导致 25 年 1-5 月出栏生猪较多。

5 月毛鸡价格微涨，整体波动幅度较小：1）供给维度：今年 5 月整体饲养成活率偏低，市场有效供给收窄；2）需求维度：终端消费持续疲软，价格低位徘徊。鸡苗价格平稳，均价微降，波动有限。行业白羽鸡苗均价 2.88 元/羽，环比 +0.38%，同比-8%。大厂月末成交价约 3.5 元/羽。本月养殖端补栏较为谨慎，需求端对鸡苗存在利空影响。鸡肉价格有所反弹，但仍维持下滑趋势。

5 月制造业采购经理指数（PMI）为 49.5%，较 4 月上升 0.5 个百分点，制造业景气水平边际改善，但多数分项指标及部分行业仍处于相对低位，后期走势仍需观察，特别是外贸修复的斜率与可持续性。从分类指数看，生产指数高于临界点，供应商配送时间指数位于临界点，说明生产活动和供应链修复较好，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点，反映有效需求尚有不足。从重点行业看，高技术制造业 PMI 为 50.9%，连续 4 个月保持在扩张区间，延续较好发展态势；装备制造业和消费品行业 PMI 分别为 51.2%和 50.2%，比上月上升 1.6 和 0.8 个百分点，景气水平均有回升；高耗能行业 PMI 为 47.0%，比上月下降 0.7 个百分点，市场活跃度偏低。

中美大幅互降关税，制造业景气度小幅回升。PMI 生产回升 0.9 个百分点至 50.7%，内外需均有改善。分行业来看，农副食品加工、专用设备、交运设备的 产需指数表现较好，纺织、化纤及橡塑制品、黑色冶炼、有色冶炼等相对承压。工业原材料价格小幅回落，预计 5 月 PPI 同比约-2.7%。5 月 PMI 原材料购 进价格与 PMI 出厂价格均回落了 0.1 个百分点，根据高频指标测算 5 月 PPI 环比可能在 0.1%左右，同比在-2.7%左右、较前值降幅扩大。