我国下沉市场零售行业在进入21世纪后开始发展，随着电子商务的进步初步实现互联网连接，下沉零售市场的供应链价值显现，下沉市场的消费结构性升级将成为我国经济发展的重要驱动力。但是，面对下沉市场消费巨大的增长潜力，与之配套的县域及农村物流、供应链基础设施建设完备程度较低、ToB服务商渗透率及门店经营数字化转型空间较大。

美股零售商股价复盘：受益于结构（沃尔玛、开市客）、汇率（沃尔玛）利好以及经历至暗时刻后底部反转（家得宝、劳氏）的公司在2023成为了 bet on recession cancelled 上涨的核心标的。而在今年美国消费者对食品及保健品以外的开支缩减趋势下，同店销售及利润不及预期影响了其余多数公司的股价走势。

考虑到双十一对 GMV 计算的影响，我们重点关注双月增长：根据隐马数研数据（下同），23 年 10-11 月五大电商平台汇总双月 GMV 增速为 4%，各大平台双月同比增速分别为阿里淘天 -4%/京东 +8%/拼多多 +13%/抖音小店 +24%/快手 +17%，抖音小店与第三方平台合计 +27%。

复苏有望持续，把握结构性机会。2023 年，消费行情波折起伏，但消费总体处于稳健修复进程中，2023 年 1-10 月社零总额同比增长 6.9%。展望 2024 年，我们认为复苏可持续，同时，新的消费趋势特点和市场机遇、新的品牌和产品、新的渠道流量和服务形态、新的技术应用等方面，均有望展现出结构性机会。

2023年截至10月，化妆品零售额累计同比+6.2%，在去年低基数效应下有所恢复，但相比20年之前年均双位数以上的增长复苏趋势较为平缓，行业整体表现不如年初预期。另外从消费结构来看，化妆品高端化趋势显著放缓，中高端价格带产品增长承压甚至出现下滑，而中低端产品普遍实现快速增长，化妆品行业消费结构在经历一段时间的高端化趋势后又回到性价比主导阶段，预计短期内将会持续。渠道方面，受消费降级影响，以大牌为主的淘系持续下滑，价格带更低的抖音快速增长，体量正稳步扩张；另外受超头舆论事件催化，达播有所降温，自播趋势加速，美妆消费渠道或即将进入变革期。

乔雅登在抖音平台直播间出现明显破价，艾尔建美学向抖音发布 告知函要求下架部分链接。2023 年10 月抖音开放部分玻尿酸产品白名 单，10 月下旬双十一活动开启后即部分产品在抖音直播平台出现严重破 价情况，如正常价格带位于5000-9000 元不等的乔雅登·雅致，“秒杀价” 不足2000 元，且在抖音公域渠道中，价格变动更易传播，引起较多关 注。11 月艾尔建美学向抖音平台发布告知函，表示：较多在抖音平台上 销售乔雅登系列产品的机构并未在艾尔建授权经销商中购买过相关产 品，“有理由怀疑上述机构涉嫌在医疗服务过程中提供与其对外宣传不 一致的产品、非正规渠道采购的产品、甚至未经批准或假冒伪劣产品”， 同时要求：（1）删除告知函中所列的产品/服务链接及未提供有效采购记 录的医疗机构发布的乔雅登产品/服务链接；（2）建立有效审查机制，保 证在抖音平台上发布、销售的艾尔建产品属于可信任的获授权机构。

奢侈品行业是居民可选消费的重要组成部分。2022 年全球个人奢侈品消费市场规模为 3530 亿欧元，中国大陆为 590 亿欧元。奢侈品消费增速代表了居民对中高端产品的消费需求和意愿，是可选消费景气度的风向标。