中国四季度经济增速远超预期回升，服务业经济增速的改 善和强劲的净出口表现或是主要推动力。单看 12 月数据，消费和工业生产数据改善且好于预期，且大部分房地产相关数据亦有边际改善，继续体现政策成效。远好于预期的四季度经济增速或降低在三月两会前显著加码政策支持的可能性，短期政策重心或放在已公布政策的落实上。然而经济复苏仍不均衡——投资依然弱于预期，企业信贷需求仍弱，通胀持续低迷，我们相信中期还需更多政策支持以维持复苏动能。

铝产业链中，铝土矿-氧化铝-电解铝为铝元素主要流转路径。从电解铝的产业结构来看，在电解铝的生产过程中，主要的原料有氧化铝、电、煤碳以及氟化铝，电解 铝对上述四者的单耗分别为 1.93 吨、13600 度、0.45 吨以及 0.02 吨。氧化铝对 于其上游原料的单耗分别为标煤 500 公斤、铝土矿 2.3 吨、碱 150 公斤、石灰 250 公斤，对应 1 吨电解铝的上游原料消耗分别为标煤 965 公斤、铝土矿 4.4 吨、碱 289.5 公斤、石灰 482.5 公斤。2021 年以来铝产业链利润均值为 3860.78 元/吨，近期是 3083.26 元/吨。在铝产业链中，我们选取与铝元素直接相关的环节并以单 吨电解铝消耗量计算利润总额，即铝土矿、氧化铝、电解铝三个环节的利润总额定 义为产业链利润。

2024 前三季度业绩承压，整体盈利能力略有下滑。根据国盛环保 98 家环保公司组合，环保行业 2024 年前三季度整体营业收入 2495.9 亿元，同比增速为-1.3%。归母净利润 189.7 亿元，同比增速为-14.2%，或与 Q3 整体行业需求下降有关。2024Q3 环保行业营业收入 825.5 亿元，同比下降 8.3%。归母净利润 66.7 亿元，同比下降 15.9%，或与市场短期订单减少，运营成本提升导致净利率下降有关。

半导体设备板块具备“高景气+强催化”属性，2024Q3 各核心标的营收继续保持高增，贯彻“高景气”属性；特朗普上台，中美科技博弈预计再上台阶，自主可控继续成为板块主旋律。9 月底以来，市场流动性释放，赋予板块 EPS 和 PE 双击。展望后续，复苏和先进工艺突破继续作用为下游资本开支的两大主线，建议持续关注下游先进工艺良率提升和低国产化率卡脖子设备突破。  

我们复盘船舶板块三季度股价表现，受下游运价下行以及南北船重组推进影响， 2024Q3 中国船舶/中国重工/中船防务（A） /中国动力区间涨幅分别为 3.14%/11.76%/-3.05%/24.36%，除中 国动力外，相对跑输沪深 300。展望后续，截至 2024H1 期末，中国船舶/中船防务/中国重工/扬子江分别手持造船订单 1996 亿元 （民船）/597 亿元/1086 亿元/201.5 亿美元，在手订单充沛，建议继续关注量价齐升成本回落后的船企利润释放，以及中国船舶换股吸收合并中国重工进展。

零食：龙头业绩韧性较强，产品和渠道周期驱动叠加成本改善，持续释放盈利弹性。盐津铺子、劲仔食品等全渠道布局的企业抗风险能力更强，仍能保持双位数增长；同时，抖音电商等短视频直播平台也为休闲食品企业提供了新增长渠道，下沉市场增长空间仍在，三只松鼠借助抖音平台，持续打造热销商品，提升 品牌影响力；原料成本持续下行，但行业竞争较激烈背景下，企业优先保市场份额，促销费用有所提升，规模效应明显、产品结构完善的企业盈利水平更加稳定。

24Q1-3CS建筑板块实现营收61554亿元，同比增速-5.13%，实现归母净利润1371亿元，同比-12.41%，扣非净利润为1233亿，同比-15.82%，营收增速较23年同期下降12.57pct，业绩增速较23年同期下降13.6pct。利润下滑较多主要系费用率提升以及资产减值占收入比例提升，扣非净利润下滑更多或系本期非经常性损益同比+36.95%，部分企业资产减值冲回带来利润回补。24Q1-3板块年化ROE（摊薄）5.32%，同比下降1.12pct。24Q3单季度建筑板块营收19621亿元，同比-8.43%；归母净利润397亿元，同比-15.0%。

今年以来中国经济稳中趋缓，前三季度GDP 同比增长4. 8%，较上半年回落0.2个百分点，三季度同比增长4.6%，较二季度回落0.1个百分点。其中最终消费对经济增长的贡献率显著回落，是经济增长放缓的主因。7月政治局会议提出宏观政策应当“持续用力、更加给力”，9月一揽子增量政策密集出台，专项债加快发行，9月当月工业增加值、服务业生产指数、社零额、制造业投资等产需指标均边际回升。总体来看，三季度供需失衡的基本格局延续，终端需求偏弱持续向生产端传导。

当前消费总需求不足，消费者信心低迷。消费结构开始变化，呈现消费降级特征。同时从当月制造业PMI的细项看，24年以来整体呈现生产强于需求，意味着厂家处于生产过剩的状态。但9月份以来系列重要会议逐渐重振市场信心，市场开始期待“从政策落地到需求恢复”。 

前三季度基础化工行业景气低位运行，三季度继续下行。2024 年前三季度，中信基础化工行业实现营业收入 18858.97 亿元，同比下滑 0.36%，实现净利润 1088.04 亿元，同比下滑 7.62%。前三季度基础化工行业的收入、利润均呈下滑态势，与中报业绩相比，各项指标均有所下滑，行业景气仍在底部运行。2024 第三季度，受原油价格下行以及下游需求疲软等因素影响，基础化工行业的收入、利润同环比均出现回落，行业景气进一步下行。