5 月经济数据继续呈现总量平稳、结构分化特征。根据我们测算，5 月 生产法实际 GDP 保持在目标增速之上，工业生产边际下滑仍维持强势，服务业边际改善。“制造立国”推动制造业维持高增，基建维持平稳增长，社零边际回升但整体仍弱，地产仍处于较低水平。展望未来，后续关注大规模设备更新购置及以旧换新、地产政策放松、货币及财政政策协同发力并加快落地等政策利好，有望在供需两端发力推动经济平稳增长，顺利实现全年目标。

复盘 2023 年中旬至今造纸基本面和纸企股价，浆价是本轮造纸行情的核心因素。2023 年中旬浆价和纸价触底，浆价反弹先于纸企股价和文化纸价格且反弹幅度更大（预计主因库存需求拉动）。今年 3 月由于欧洲木浆需求反弹叠加国内季节性补库及木浆供给偏紧，外盘阔叶浆持续上涨，部分纸品提价落地带动相应纸企股价表现更强。近期造纸重要基本面变化：1）文化纸价格 4 月中旬开始下跌；2）俄针和纸浆期货价格 5 月下旬开始下跌；3）内外盘浆价价差扩大，在内盘浆价和纸浆期货价格走弱背景下，近期纸企股价有所回调。

原煤生产降幅继续收窄，进口保持较快增长。5 月份，规上工业原 煤产量 3.8 亿吨，同比下降 0.8%，降幅比 4 月份收窄 2.1 个百分点；日均产量 1238.2 万吨。进口煤炭 4382 万吨，同比增长 10.7%。1-5 月份，规上工业原煤产量 18.6 亿吨，同比下降 3.0%。进口煤炭 2.0 亿吨，同比增长 12.6%。

供给：1-5 月原煤供给较 23 年同期下降。2024 年 1-5 月，原煤累计产量实现 18.58 亿吨，同比减 3.00%，同比较 2023 年同期明显下降。其中 5 月当月原煤产量实现 3.84 亿吨，同比减 0.80%，供给延续下降趋势，同比降幅趋缓。

煤炭板块回顾：5 月涨幅突出，24 年行业涨幅排名 3/30。根据 Wind，5 月煤炭（中信）板块上涨 6.3%，跑赢沪深 300 指数 7.0pct。年初以来累计涨幅 15.2%，跑赢沪深 300 指数 12.1pct，排名中信各行业指数 3/30。目前板块 PE（TTM）12.6 倍，而 PB（最新报告期）1.65 倍，估值整体处于历史中高位置，但相对其他板块仍低估。

市场表现：5 月汽车销量同环比小幅增长，观望需求逐步释放。根据中汽协数据，5 月，汽车销量 241.7 万辆，同环比分别增长 1.5%和 2.5%。1-5 月，汽车销量累计完成 1149.6 万辆，同比增长 8.3%。5 月汽车经销商库存系数为 1.44，同环比分别下降 17.2%和 15.3%，库存水平位于警戒线以下。自主品牌表现强势，1-5 月，自主品牌乘用车累计销量 598.7 万辆，同比增长 25.2%，市场份额达到 61.3%，同比上 升 8.2 个百分点。

5月江铃汽车产销同比增速放缓至约 10%，24 年企业库存增加 5 月江铃汽车销量 27,210 辆，同比增长 10.6%，环比减少 10.4%； 1-5 月累计销量 131,899 辆，同比增长 10.0%。 5 月江铃汽车产量 28,450 辆，同比增长 9.4%，环比下降 0.5%；1- 5 月累计产量 132,945 辆，同比增长 12.7%。5 月江铃汽车产销差 1,240 辆，对比上月产销差-1,774 辆逆转反增，24 年企业库存主要呈净增状态。

客车这轮大周期驱动因素是什么？一句话总结：客车代表中国汽车制造业将成为【技术输出】的世界龙头。这不是梦想而是会真真切切反应到报表层面。海外市场业绩贡献对客车行业在3-5年会至少再造一个中国市场。

需求端，根据5月销量数据上修国内销量10万台，但对行业增速无显著影响，预计2024年电车销量国内1050万、全球1685万辆，同比+20%，对应动力电池需求980GWh，叠加小动力、消费锂电、储能的电池后全球锂电总需求为1428GWh，同比+24%。供给端，虽然供过于求的矛盾仍在持续但格局逐步向好，边际上：1）排产继续向好，6月锂电排产环比+0-7%，行业产能利用率有望进一步提升至70%+；2）材料价格Q1见底，低价订单无法实质交付释放积极信号，尾部企业持续出清中。随着产能利用率提升，锂电整体二季报业绩环比提升，可重点关注绩优龙头，其次关注重点车型的技术驱动。

95%消纳红线正式调整，新能源产业链发展空间可观：《通知》的重点之一是正式在官方政策中提出优化新能源消纳约束。在当前新能源产业链仍在高速发展的阶段，官方政策选择优化新能源消纳的约束有助于新能源装机的持续稳定增长，短期内有利于新能源产业链的持续发展。但短期内消纳格局或将再度恶化，进而影响存量项目的上网电价与收益率。